6.1 Основы теории управления денежными потоками
В теории обычно рассматриваются идеальные рынки капитала и дисконтированный денежный поток. Многие теории финансов основываются на понятии идеального, иди совершенного, рынка капитала (perfect, or frictionless, capital markets). Определение такого рынка включает следующие условия: отсутствие трансакционных издержек; отсутствие налогов; наличие столь большого числа покупателей и продавцов (при этом действия отдельных из них не влияют на цену соответствующих финансовых инструментов, например акций); равный доступ на рынок юридических и физических лиц; отсутствие издержек информационного обеспечения (равнодоступность информации); одинаковые ожидания у всех действующих лиц; отсутствие издержек, связанных с финансовыми затруднениями.
Практически эти условия на практике не соблюдаются, однако концепция идеальных рынков капитала часто весьма полезна при выработке финансовых решений. Например, стоимость финансовых активов (акций, облигаций и др.) непосредственно зависит от потоков денежных средств, ожидаемых в результате использования этих активов. Анализ дисконтированного денежного потока (Discounted Cash Flow – DCF) представляет собой опенку будущих денежных потоков. Поскольку практически все финансовые решения сопряжены с оценками прогнозируемых денежных потоков, анализ DCF весьма важен.
Анализ DCF основан на понятии временной ценности денег, которая предполагает, что рубль сегодня имеет большую ценность по сравнению с рублем, который должен или может быть подучен спустя некоторое время. Анализ DCF включает следующие четыре этапа: рассчитывают прогнозируемые денежные потоки; оценивают степени риска для денежных потоков; включают оценки риска в анализ потоков; определяют приведенную стоимость денежного потока.
При анализе DCF необходимо использовать ставку дисконта, учитывающую возможность альтернативного использования капитала. Такая ставка должна отражать следующие три фактора: риск конкретного денежного потока; уровень доходности альтернативных финансовых инструментов; периодичность денежных потоков. /2/, с. 12, 79-82.
Оценка прогнозируемого денежного потока является важнейшим этапом в анализе инвестиционного проекта. В наиболее общем виде денежный поток состоит из двух элементов: требуемых инвестиции (оттока средств) и поступления денежных средств за вычетом текущих расходов (притоки средств). Основные задачи финансистов в процессе прогнозирования: 1) координация усилий других отделов и специалистов; 2) обеспечение согласованности исходных экономических параметров, используемых участниками процесса прогнозирования; 3) противодействие возможной тенденциозности в формировании оценок.
Релевантный денежный поток проекта определяется как разность между общими денежными потоками предприятия в целом за определенный промежуток времени в случае реализации проекта (CF t ') и в случае отказа от него (CF t " ), /2/, c. 79 .
CF t = CF t ' – CF t " (6.1)
Денежный поток проекта определяется как приростный, дополнительный денежный поток. Только в исключительных случаях, когда анализ показывает, что проект не влияет на существующие денежные потоки предприятия, он может рассматриваться изолированно. Достаточно часто бухгалтерская отчетность объединяет разнородные издержки и доходы, а они часто неидентичны, что необходимо для анализа денежных потоков. Например, бухгалтеры учитывают доходы, которые вовсе не равны притоку денежных средств, поскольку часть реализации осуществляется в кредит. При расчете прибыли не вычитаются расходы по капитальным вложениям, представляющие собой опок денежных средств, зато вычитаются амортизационные отчисления, не затрагивающие денежного потока.. Поэтому при составлении плана капиталовложения необходимо принимать во внимание операционные денежные потоки, определяемые на основе прогноза о движении денежных средств предприятия за каждый год анализируемого периода при условии принятия или непринятия проекта. На этой основе рассчитывается денежный поток в каждом периоде. /2/, с. 80.
В финансовом анализе необходимо учитывать временную стоимость денег, найдя при этом компромисс между точностью и простотой. Часто условно предполагают, что денежный поток представляет собой разовый приток или отток средств в конце очередного года. Но при анализе некоторых проектов требуется расчет денежного потока по кварталам, месяцам или даже непрерывного потока.
Оценка приростных денежных, потоков связана с решением трех специфических проблем.
Безвозвратные расходы не являются прогнозируемыми приростными затратами, и, следовательно, их не следует учитывать в анализе бюджета капиталовложений. Безвозвратными называются произведенные ранее расходы, величина которых не может измениться в связи с принятием или непринятием проекта. Например, предприятие провело оценку целесообразности открытия своего нового производства в одном из регионов страны, израсходовав на это определенную сумму. Эти расходы являются безвозвратными.
Альтернативные издержки – издержки, под которыми понимают упущенный возможный доход от альтернативного использования ресурса. Корректный анализ бюджета капиталовложений должен проводиться с учетом всех релевантных альтернативных затрат. Например, предприятие владеет участком земли, подходящим для размещения нового производства. В бюджет проекта, связанного с открытием нового производства, должна быть включена стоимость земли, поскольку при отказе от проекта участок можно продать и получить прибыль, равную его стоимости за вычетом налогов.
Влияние на другие проекты должно быть учтено при анализе бюджета капиталовложений по проекту. Например, с открытием нового производства в каком-либо новом для предприятия регионе страны может сократиться сбыт существующих производств – произойдет частичное перераспределение клиентов и прибыли между старыми и новым производствами.
Влияние налогов. Налоги могут оказывать существенное воздействие на оценку денежных потоков: они могут стать определяющими при решении о том, состоится проект или нет.
Финансовые аналитики сталкиваются с двумя проблемами: 1) налоговое законодательство чрезвычайно усложнено и часто меняется; 2)законы по-разному толкуются. Финансисты могут при решении этих проблем получить помощь бухгалтеров и юристов по налогообложению, если они сами не владеют действующим налоговым законодательством и его влиянием на денежные потоки. /2/, с. 82.
Рассмотрим денежные потоки подробнее. Эффективность проекта оценивается в течение расчетного периода, охватывающего временной интервал от его начала до прекращения. Начало расчетного периода определяют в задании на расчет эффективности ИП, например как дату начала вложения средств в проектно – изыскательские работы.
Расчетный период разбивается на шаги – отрезки, в пределах которых производится агрегирование данных, используемых для оценки финансовых показателей. Шаги расчета определяются их номерами (0, 1, …). Время в расчетном периоде измеряется в годах или долях года и отсчитывается от фиксированного момента t 0 = 0, принимаемого за базовый (обычно из соображений удобства в качестве базового принимается момент начала или конца нулевого шага; при сравнении нескольких проектов базовый момент для них рекомендуется выбирать одним и тем же). В тех случаях, когда базовым является начало нулевого шага, момент начала шага с номером m обозначается через t m ; если же базовым моментом является конец нулевого шага, через t m обозначается конец шага с номером m. Продолжительность разных шагов может быть различной. Проект, как и любая финансовая операция, т.е. операция, связанная с получением доходов и (или) осуществлением расходов, порождает денежные потоки (потоки реальных денег).
Денежный поток – это зависимость от времени денежных поступлений и платежей при реализации порождающего его проекта, определяемая для всего расчетного периода.
Значение денежного потока обозначается через Ф(t), если оно относится к моменту времени t, или через Ф(m), если оно относится к m-му шагу. В тех случаях, когда речь идет о нескольких потоках или о какой-то составляющей денежного потока, указанные обозначения дополняются необходимыми индексами.
На каждом шаге значение денежного потока характеризуется: притоком, равным размеру денежных поступлений (или результатов в стоимостном выражении) на этом шаге; оттоком, равным платежам на этом шаге; сальдо (активным балансом, эффектом), равным разности между притоком и оттоком.
Денежный поток Ф(t) обычно состоит из (частичных) потоков от отдельных видов деятельности, но для ряда проектов строго разграничить потоки по разным видам деятельности может оказаться затруднительным. В этих случаях отмеченные «Рекомендации …» допускают объединение некоторых (или всех) потоков: денежного потока от инвестиционной деятельности Ф и (t) ; денежного потока от операционной деятельности Ф о (t); денежного потока от финансовой деятельности Ф ф (t).
Для денежного потока от инвестиционной деятельности:
– к оттокам относятся капитальные вложения, затраты на пусконаладочные работы, ликвидационные затраты в конце проекта, затраты на увеличение оборотного капитала и средства, вложенные в дополнительные фонды;
– к притокам – продажа активов (возможно, условная) в течение и по окончании проекта, поступления за счет уменьшения оборотного капитала.
Для денежного потока от операционной деятельности:
– к притокам относятся выручка от реализации, а также прочие и внереализационные доходы, в том числе поступления от средств, вложенных в дополнительные фонды;
– к оттокам – производственные издержки, налоги.
К финансовой деятельности относятся операции со средствами, внешними по отношению к ИП, т.е. поступающими не за счет осуществления проекта. Они состоят из собственного (акционерного) капитала фирмы и привлеченных средств.
Для денежного потока от финансовой деятельности:
– к притокам относятся вложения собственного (акционерного) капитала и привлеченных средств: субсидий и дотаций, заемных средств, в том числе и за счет выпуска предприятием собственных долговых ценных бумаг;
– к оттокам – затраты на возврат и обслуживание займов и выпущенных предприятием долговых ценных бумаг (в полном объеме независимо от того, были они включены в притоки или в дополнительные фонды), а также при необходимости – на выплату дивидендов по акциям предприятия.
Денежные потоки от финансовой деятельности учитываются, как правило, только на этапе оценки эффективности участия в проекте. Соответствующая информация разрабатывается и приводится в проектных материалах в увязке с разработкой схемы финансирования проекта.
Денежные потоки могут выражаться в текущих, прогнозных или дефлированных ценах в зависимости от того, в каких ценах выражаются на каждом шаге их притоки и оттоки.
Текущими называются цены, заложенные в проект без учета инфляции.
Прогнозными называются цены, ожидаемые (с учетом инфляции) на будущих шагах расчета.
Дефлированными называются прогнозные цены, приведенные к уровню цен фиксированного момента времени путем деления на общий базисный индекс инфляции. Денежные потоки могут выражаться в разных валютах. Рекомендуется учитывать денежные потоки в тех валютах, в которых они реализуются (производятся поступления и платежи), вслед за этим приводить их к единой, итоговой валюте и затем дефлировать, используя базисный индекс инфляции, соответствующий этой валюте. По расчетам, представляемым в государственные органы, итоговой валютой считается валюта Российской Федерации. При необходимости по требованию, отраженному в задании на расчет эффективности ИП, денежные потоки выражаются также и в дополнительной итоговой валюте.
При расчетах денежных потоков используются: денежные потоки инвестиционных проектов (ИП); – денежные потоки для отдельных участников проекта.
Наряду с денежным потоком при оценке ИП используется также накопленный денежный поток – поток, характеристики которого: накопленный приток, накопленный отток и накопленное сальдо (накопленный эффект) определяются на каждом шаге расчетного периода как сумма соответствующих характеристик денежного потока за данный и все предшествующие шаги.
При разработке схемы финансирования определяется потребность в привлеченных средствах. При необходимости предусматривается вложение части положительного сальдо суммарного денежного потока на депозиты или в долговые ценные бумаги, если это предусмотрено проектом. Такое вложение будет в дальнейшем называться включением в дополнительные фонды.
В дополнительные фонды могут включаться средства из амортизации и чистой прибыли, предназначенные для компенсации отрицательных значений сальдо суммарного денежного потока на отдельных будущих шагах расчета (например, при наличии больших ликвидационных затрат) или для достижения на них приемлемого значения финансовых показателей. Включение средств в дополнительные фонды рассматривается как отток. Притоки от этих средств рассматриваются как часть прочих притоков ИП (от операционной деятельности).
6.2 Дисконтирование денежных потоков
Дисконтированием денежных потоков называется приведение их разновременных (относящихся к разным шагам расчета) значений к их ценности на определенный момент времени, который называется «0» моментом приведения и обозначается через t . Момент приведения может не совпадать с базовым моментом. Дисконтирование применяется к денежным потокам, выраженным в текущих или дефлированных ценах и в единой валюте.
Основным экономическим нормативом, используемым при дисконтировании, является норма дисконта (Е), выражаемая в долях единицы или в процентах в год.
Дисконтирование денежного потока на m-м шаге осуществляется путем умножения его значения Ф m на коэффициент дисконтирования α m , рассчитываемый по формуле:
где t – момент окончания m-го шага;
Е выражена в долях единицы в год, t 0– t m – в годах.
В тех случаях, когда произведение Е х Δα m (где Е – норма дисконта, выраженная в долях единицы в год, а Δα m – продолжительность m-го шага, выраженная в годах) превышает 0,1 – 0,15.
Норма дисконта (Е) является экзогенно задаваемым основным экономическим нормативом, используемым при оценке эффективности.
В отдельных случаях значение нормы дисконта может выбираться различным для разных шагов расчета (переменная норма дисконта). Это может быть целесообразно в случаях: переменного по времени риска; переменной по времени структуры капитала при оценке коммерческой эффективности ИП.
Различаются следующие нормы дисконта: коммерческая, участника проекта, социальная и бюджетная.
Коммерческая норма дисконта используется при оценке коммерческой эффективности проекта; она определяется с учетом альтернативной (т.е. связанной с другими проектами) эффективности использования капитала.
Норма дисконта участника проекта отражает эффективность участия в проекте предприятий (или иных участников). Она выбирается самими участниками. При отсутствии четких предпочтений в качестве нее можно использовать коммерческую норму дисконта.
Социальная (общественная) норма дисконта используется при расчетах показателей общественной эффективности и характеризует минимальные требования общества к общественной эффективности проектов. Она считается национальным параметром и должна устанавливаться централизованно органами управления народным хозяйством России в увязке с прогнозами экономического и социального развития страны.
Временно, до централизованного установления социальной нормы дисконта в качестве нее может выступать коммерческая норма дисконта, используемая для оценки эффективности проекта в целом.
В расчетах региональной эффективности социальная норма дисконта может корректироваться органами управления народным хозяйством региона.
Бюджетная норма дисконта используется при расчетах показателей бюджетной эффективности и отражает альтернативную стоимость бюджетных средств. Она устанавливается органами (федеральными или региональными).
В качестве основных показателей, используемых для расчетов управления денежными потоками при реализации проектов, рекомендуются: чистый доход; чистый дисконтированный доход; внутренняя норма доходности; потребность в дополнительном финансировании (другие названия – ПФ, стоимость проекта, капитал риска); индексы доходности затрат и инвестиций; срок окупаемости; группа показателей, характеризующих финансовое состояние предприятия – участника проекта.
Условия финансовой реализуемости и показатели эффективности рассчитываются на основании денежного потока Ф m , конкретные составляющие которого зависят от оцениваемого вида эффективности.
Чистым доходом (другие названия – ЧД, Net Value, NV) называется накопленный эффект (сальдо денежного потока) за расчетный период:
где суммирование распространяется на все шаги расчетного периода. Важнейшим показателем эффективности проекта является чистый дисконтированный доход (другие названия – ЧДД, интегральный эффект, Net Present Value, NPV) – накопленный дисконтированный эффект за расчетный период. ЧДД рассчитывается по формуле:
ЧД и ЧДД характеризуют превышение суммарных денежных поступлений над суммарными затратами для данного проекта соответственно без учета и с учетом неравноценности эффектов (а также затрат, результатов), относящихся к различным моментам времени. Разность ЧД – ЧДД нередко называют дисконтом проекта. Для признания проекта эффективным с точки зрения инвестора необходимо, чтобы ЧДД проекта был положительным; при сравнении альтернативных проектов предпочтение должно отдаваться проекту с большим значением ЧДД (при выполнении условия его положительности).
Внутренняя норма доходности (другие названия – ВНД, внутренняя норма дисконта, внутренняя норма рентабельности, Internal Rate of Return, IRR). В наиболее распространенном случае ИП, начинающихся с (инвестиционных) затрат и имеющих положительный ЧД, внутренней нормой доходности называется положительное число Е в , если: – при норме дисконта Е = Е в , чистый дисконтированный доход проекта обращается в 0; это число единственное.
В более общем случае внутренней нормой доходности называется такое положительное число Е в ,, что при норме дисконта Е = Е в , чистый дисконтированный доход проекта обращается в 0, при всех больших значениях Е – отрицателен, при всех меньших значениях Е – положителен. Если не выполнено хотя бы одно из этих условий, считается, что ВНД не существует.
Для оценки эффективности ИП значение ВНД необходимо сопоставлять с нормой дисконта Е . Инвестиционные проекты, у которых ВНД > Е , имеют положительный ЧДД и поэтому эффективны. Проекты, у которых ВНД < Е , имеют отрицательный ЧДД и потому неэффективны.
ВНД может быть использована также:
– для экономической оценки проектов, если известны приемлемые значения ВНД (зависящие от области применения);
– для оценки степени устойчивости ИП по разности ВНД – Е ;
– для установления участниками проекта нормы дисконта Е по данным о внутренней норме доходности альтернативных направлений вложения ими собственных средств.
Для оценки эффективности ИП за первые k шагов расчетного периода рекомендуется использовать следующие показатели:
– текущий чистый доход (накопленное сальдо):
– текущий чистый дисконтированный доход (накопленное дисконтированное сальдо):
– текущую внутреннюю норму доходности (текущая ВНД), определяемая как такое число ВНД(k), что при норме дисконта Е = ВНД(k) величина ЧДД(k) обращается в 0, при всех больших значениях Е – отрицательна, при всех меньших значениях Е – положительна. Для отдельных проектов и значений k текущая ВНД может не существовать.
Сроком окупаемости ("простым" сроком окупаемости, payback period) называется продолжительность периода от начального момента до момента окупаемости. Начальный момент указывается в задании на проектирование (обычно это начало нулевого шага или начало операционной деятельности). Моментом окупаемости называется тот наиболее ранний момент времени в расчетном периоде, после которого текущий чистый доход ЧД(k) становится и в дальнейшем остается неотрицательным. При оценке эффективности срок окупаемости, как правило, выступает только в качестве ограничения.
Сроком окупаемости с учетом дисконтирования называется продолжительность периода от начального момента до "момента окупаемости с учетом дисконтирования". Моментом окупаемости с учетом дисконтирования называется тот наиболее ранний момент времени в расчетном периоде, после которого текущий чистый дисконтированный доход ЧДД(k) становится и в дальнейшем остается неотрицательным.
Индексы доходности характеризуют (относительную) "отдачу проекта" на вложенные в него средства. Они могут рассчитываться как для дисконтированных, так и для недисконтированных денежных потоков. При оценке эффективности часто используются: индекс доходности затрат (отношение суммы денежных притоков – накопленных поступлений – к сумме денежных оттоков – накопленным платежам); индекс доходности дисконтированных затрат – отношение суммы дисконтированных денежных притоков к сумме дисконтированных денежных оттоков; индекс доходности инвестиций (ИД) – отношение суммы элементов денежного потока от операционной деятельности к абсолютной величине суммы элементов денежного потока от инвестиционной деятельности. Он равен увеличенному на единицу отношению ЧД к накопленному объему инвестиций; индекс доходности дисконтированных инвестиций (ИДД) – отношение суммы дисконтированных элементов денежного потока от операционной деятельности к абсолютной величине дисконтированной суммы элементов денежного потока от инвестиционной деятельности. ИДД равен увеличенному на единицу отношению ЧДД к накопленному дисконтированному объему инвестиций.
При расчете ИД и ИДД могут учитываться либо все капиталовложения за расчетный период, включая вложения в замещение выбывающих основных фондов, либо только первоначальные капиталовложения, осуществляемые до ввода предприятия в эксплуатацию (соответствующие показатели будут, конечно, иметь различные значения). Индексы доходности затрат и инвестиций превышают 1, если и только если для этого потока ЧД положителен. Индексы доходности дисконтированных затрат и инвестиций превышают 1, если и только если для этого потока ЧДД положителен.
6.3 Расчет денежных потоков
Рассмотрим денежный поток от операционной деятельности. Основным притоком реальных денег от операционной деятельности является выручка от реализации продукции, определяемая по конечной (реализуемой на сторону) продукции, а также прочие и внереализационные доходы.
Затем рассмотрим денежный поток от инвестиционной деятельности. В него входят: притоки – доходы (за вычетом налогов) от реализации имущества и нематериальных активов (в частности, при прекращении проекта), а также от возврата (в конце проекта) оборотных активов, уменьшение оборотного капитала на всех шагах расчетного периода; оттоки – вложения в основные средства на всех шагах расчетного периода, ликвидационные затраты, вложения средств на депозит и в ценные бумаги других хозяйствующих субъектов, в увеличение оборотного капитала, компенсации (в конце проекта) оборотных пассивов.
Изменение оборотного капитала определяется на основе расчетов текущих активов и текущих пассивов по состоянию на конец каждого шага. При этом влияние расчетов по займам на величину оборотного капитала не учитывается. В предварительных расчетах и в проектах с малым объемом оборотных средств допускается приближенная оценка оборотного капитала как экспертно определяемой доли производственных издержек.
Оценка коммерческой эффективности проекта в целом производится на основании показателей эффективности.
Например, при определении денежного потока исходными положениями будут:
– продолжительность шага расчета равна одному году;
– норма амортизации 15 %;
– из налогов учитываются НДС (18 %), налог на имущество (2 % от среднегодовой остаточной стоимости фондов), налог на жилфонд (ЖФ) и объекты социально – культурной сферы (СКС) – в сумме 4 % выручки без НДС, налог на прибыль (25 %);
– не учитываются прирост оборотного капитала и некапитализируемые инвестиционные затраты, а НДС на капвложения считается входящим в них и переносящим свою величину на стоимость продукции через амортизацию;
Ликвидационные затраты учитываются с НДС. Ликвидационные поступления учитываются в размере, остающемся у предприятия, без НДС.
Пример. Рассмотрим на примере, как определяется стоимость денежных потоков, с учетом того, что нынешние деньги дороже тех, которые будут. По этой причине рассчитывается стоимость в настоящее время будущих доходов – это называется дисконтированием. Используем основные термины западной методики дисконтирования:
PV – дисконтированная стоимость; T – период; Пр – доход через период Т ; ДЗ – цена спроса на товар; ROR – норма отдачи инвестиций; NPV – чистый дисконтированный доход (ЧДД) или «чистая текущая стоимость»; NKF – чистый денежный поток; К – капиталовложения; ИД – индекс доходности; ВНД – внутренняя норма доходности.
Чистым доходом (другие названия – ЧД, Net Value, NV ) называется накопленный эффект (сальдо денежного потока – Ф м ) за расчетный период (см. 6.3). Суммирование распространяется на все шаги – «горизонты» – расчетного периода. Чистый дисконтированный (другие названия – ЧДД , интегральный эффект, Net Present Value – NPV ) – накопленный дисконтированный эффект за расчетный период. ЧД и ЧДД характеризуют превышение суммарных денежных поступлений над суммарными затратами для данного проекта соответственно без учета и с учетом неравноценности эффектов (а также затрат, результатов), относящихся к различным моментам времени.
Разность ЧД – ЧДД нередко называют дисконтом проекта.
Дисконтированная стоимость дохода через период Т равна:
где r – процентная ставка, обеспечивающая доход инвестора.
Чем дольше в будущее отстоит период, тем его дисконтированная стоимость будет ниже. Далее необходимо рассчитать:
Индекс доходности затрат как отношение суммы денежных притоков (накопленных поступлений) к сумме денежных оттоков (накопленным платежам).
Индекс доходности дисконтированных затрат как отношение суммы дисконтированных денежных притоков к сумме дисконтированных денежных оттоков.
Индекс доходности инвестиций (ИД) как отношение суммы элементов денежного потока от операционной деятельности к абсолютной величине суммы элементов денежного потока от инвестиционной деятельности. Он равен увеличенному на единицу отношению ЧД к накопленному объему инвестиций.
Индекс доходности дисконтированных инвестиций (ИДД) как отношение суммы дисконтированных элементов денежного потока от операционной деятельности к абсолютной величине дисконтированной суммы элементов денежного потока от инвестиционной деятельности. ИДД равен увеличенному на единицу отношению ЧДД к накопленному дисконтированному объему инвестиций. При расчете ИД и ИДД могут учитываться либо все капиталовложения за расчетный период, включая вложения в замещение выбывающих основных фондов, либо только первоначальные капиталовложения, осуществляемые до ввода предприятия в эксплуатацию. Индексы доходности затрат и инвестиций превышают 1, если и только если для этого потока ЧД положителен.
Инвестор не вложит средств больше, чем «цена спроса на оборудование» – она равна ЧДД, PV , то есть ДЗ = PV . Цена предложения – это издержки (затраты) на инженерный проект (продажная, рыночная цена). Если инвестор не получит «цены спроса», он предпочтёт вложить деньги альтернативно, например, под банковский процент. По этой причине издержки называются «вменёнными». С точки зрения формальной логики: если ЧДД > К – деньги вкладывают; ЧДД < K – вкладывать деньги экономически не эффективно. В этом случае срок окупаемости – это период, за который ЧДД сравняется с затратами.
Второй метод основан на том, что сравнивается норма отдачи от инвестиций с процентной ставкой. Для сложившейся ситуации он мало приемлем, так как процентные ставки по депозитам не компенсируют даже потери от инфляции.
ROR >r – вложения выгодны;
ROR
ROR = r – равновесие.
ЧДД обычно рассчитывается по формуле:
PV = Σ (R t – Э е ) /(1+ E) -t , (6.8)
где R t – экономическая эффективность в период времени Т (за период принимается год);
Э е – затраты (вложения средств) в инженерную разработку;
Т – период, который называется «горизонтом расчёта», на котором оборудование списывается с баланса; например 7 (срок службы – 7 лет).
Для приведения разновременных затрат, результатов и эффектов используют норму дисконта, равную приемлемой для инвесторов норме прибыли на произведённые затраты (эффективность плюс ставка рефинансирования, в 2002 г. она равна 24 %). Инвестор должен вернуть свои деньги с прибылью с учётом инфляции (например, 15 % эффективности и компенсацию инфляции 24 % – всего 39 %).
Затраты, результаты и эффективность, имеющие место в Т– м году внедрения проекта, приводятся к базисному путем умножения на коэффициент приведения:
α t = 1/(1+E h ) t , (6.9)
где t – год вложения средств ( t =1, 2…);
E h – норма прибыли, E h = 0.39.
Общая величина прибыли за срок службы n равна:
Пср = Σ[ Ц t – (K t + C t +H t ] α t , , (6.10)
где Ц t – выручка в t -м году расчётного периода;
K t – совокупные вложения в t -м году;
C t – полная себестоимость в t -м году;
H t – налоги и другие платежи в t -м году.
Первый метод расчёта окупаемости. Например, в расчётном году экономический эффект равен 10 тыс.руб., а затраты – 25 тыс.руб. В первый год окупится 10 тыс.руб., останется 15 тыс.руб. Дисконт второго года –
10* α t ,, α t = 1/(1+0,39) 2 =0,518.
Дисконтированный доход равен: 10*0,518 = 5,18 тыс.руб. На третий год останется 10–5.18=4.82 тыс.руб. Из них окупится 10* αt =10*0,372=3,72 тыс.руб. Останется на 4 год 4,82 – 3,72 = 1,1 тыс.руб. Дисконтированный доход в этот год 10*0,268=2,68 тыс.руб. Следовательно, разработка окупится на четвертый год внедрения.
Второй метод. Считается приток денежных средств и отток средств. Обычно затраты делают в первый год внедрения. В третьей части таблицы считается результат.
Таблица 6.1 – Расчёт дисконта при различных значениях Ен
Таблица 6.2 – Расчет дисконтированного дохода
6.4 Решения по управлению денежными средствами
Определение оборачиваемости денежных средств положено в основу управления многими процессами и, прежде всего контроля за состоянием дебиторской и кредиторской задолженности.
На практике применяют наиболее доступный способ расчета оборачиваемости денежных средств «Модель цикла обращения денежных средств». Последовательность расчетов и формулы следующие.
1. Устанавливают период оборачиваемости материально– производственных запасов (МПЗ) – среднюю продолжительность времени, необходимую для их преобразования в готовую продукцию и ее реализации:
Поз = Д*Сз / Срп (6.11)
где Поз – период оборачиваемости МПЗ;
Д – дни (360 дней в году, 90 дней в квартале);
Сз – среднее значение запасов в расчетном периоде;
Срп – себестоимость реализованной продукции.
2. Вычисляют длительность оборота дебиторской задолженности, которая отражает средний срок получения платежа от покупателей:
ПО дз = Сдз / ВРо, (6.12)
где Сдз -средняя величина дебиторской задолженности;
ВР 0 – среднедневная выручка от реализации продукции.
3. Оборачиваемость денежных средств в днях выражает время с момента оплаты материальных ресурсов до момента получения выручки от продажи товаров, т. е. период времени между платежами и погашением дебиторской задолженности.
Продолжительность оборота денежных средств ПО с можно вычислить по формуле:
ПО дс = ПО э + ПОдз – ПО кз , (6.13)
где П0 3 – период оборачиваемости запасов;
ПО дз – период оборачиваемости дебиторской задолженности;
ПО кз – период погашения кредиторской задолженности.
Финансовый директор всегда ставит перед собой цель снижения продолжительности оборота денежных средств, так как это приводит к росту прибыли и уменьшению потребности в источниках дополнительного финансирования.
Управление активами в широком аспекте связано с контролем ликвидности. Такие операции, как продажа основных средств, эмиссия долгосрочных ценных бумаг, реализация инвестиционных проектов, оказывают непосредственное влияние на ликвидность предприятия. В общем виде управление ликвидностью определяют возможностью фирмы покрывать свои краткосрочные обязательства. Различают несколько уровней ликвидности:
1) нормальную ликвидность, которая выражается в способности предприятия своевременно рассчитываться по своим обязательствам со своими партнерами и государством в течение всего года;
2) ограниченную ликвидность, означающую, что предприятие не может воспользоваться возникающими выгодными коммерческими возможностями, и у него ограничена свобода выбора приемлемых финансовых решений;
3) низкую ликвидность, связанную с неспособностью предприятия своевременно погасить свои текущие долговые обязательства, что может привести к вынужденной продаже долгосрочных активов, а в самом худшем варианте – к длительной неплатежеспособности и банкротству.
Использованная литература
/2/, 10-40, 79-97 /3/, с.90-107.
Что еще можно изучить по данному модулю:
Басовский Л.Е. Финансовый менеджмент: Учебник. – М.: ИНФРА – М, 2007. – 240 с.
Бочаров В.В. Финансовый менеджмент. – СПб.: Питер, 2007. – 192 с.
Никитина Н.В. Финансовый менеджмент: учебное пособие/ Н.В. Никитина. – М.: Кнорус, 2007. – 336 с.
Поршнева А.Г., Румянцевой З.П., Саломатина Н.А. Финансовый менеджмент: Учебное пособие. – Новосибирск: НГТУ, 2001. – 84 с.
Прибыткова Г.К. Финансовый менеджмент: Дидактический материал «Финансовый менеджмент в схемах, рисунках, расчетах». – Оренбург: ГОУ ОГУ, 2003. – 92 с.
Смагин В.Н. Финансовый менеджмент. – М.: Кнорус, 2007. – 144 с.
Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов (утв. Минэкономики РФ, Минфином РФ, Госстроем РФ 21.06.1999 №ВК 477). – Москва, :Экономика, 2000. – 183 с.
2. Воспользоваться алгоритмом на с. 26.
Диагностико-квалиметрическое обеспечение
А. Вопросы.
1 Дисконтированный денежный поток.
2 Оценка прогноза денежных потоков.
3 Формула для расчета ревалентного денежного потока.
4 Альтернативные издержки.
5 Влияние налогов на денежные потоки.
6 Денежные потоки от инвестиций.
7 Денежные потоки от финансовой деятельности.
8 Дефлированные цены.
9 Формула для дисконтирования.
10 Расчет чистого дисконтированного потока (ЧДД NPV).
11 Дисконт проекта (NV – NPV).
12 Индекс доходности дисконтированных инвестиций.
13 Чистый доход (Net Value).
14 Внутренняя норма доходности (ВНД).
15 Индекс доходности (ИД).
16 Норма отдачи инвестиций (ROR).
17 Решения по управлению денежными средствами.
18 Период оборота МПЗ.
19 Длительность оборота дебиторской задолженности.
20 Длительность оборота денежных средств.
Б. Рейтинг вопросов.
1 уровень сложности – вопросы 1, 2, 3, 4, 5, 8, 11, 12, 13, 14, 15, 17 оцениваются в 1 балл. 2 уровень сложности – 6, 7 9, 18, 19, 20 оцениваются в 2 балла. 3 уровень сложности – 10, 16, оцениваются в 3 балла.
Всего баллов за знания: первый уровень – 12, второй – 12, третий –6, всего – 30, 50 % соответствует 15 баллов (удовлетворительно), 70 % соответствует 21 баллов (хорошо), 27 баллов – отлично.
2. Воспользоваться алгоритмом на с. 27