Вопрос королевы

5 ноября 2008 года королева Елизавета II официально открыла новое отделение Лондонской школы экономики, старейшего в отрасли учебного заведения мира. После экскурсии по впечатляющему зданию (постройка которого, кстати, обошлась в 71 миллион фунтов стерлингов) королева встретилась с преподавателями школы. Формат церемонии был оговорен за несколько месяцев до визита, но, когда до назначенной даты оставалось семь недель, ведущий американский банк Lehman Brothers объявил о своем банкротстве, положив начало глобальному экономическому кризису, беспрецедентному по масштабам и негативным последствиям. Случай выглядел слишком удачным, чтобы им не воспользоваться, и королева задала собравшимся аристократам мировой экономической мысли очевидный вопрос: почему никто из них не смог предсказать этот кризис?

Вопрос бил не в бровь, а в глаз. Пресса активно тиражировала реплику королевы. Как так получилось, что все эти блестящие экономисты и получающие огромные зарплаты банкиры, со всеми своими изощренными теориями и компьютеризированными моделями, не смогли увидеть приближение катастрофы, сущность которой была неотделима от сущности всей экономической модели? Британская академия созвала конференцию с целью выработать ответ на этот вопрос, который и был направлен королеве в июле 2009 года. Он включал перечисление широко известных проблем, таких как глобальный макроэкономический дисбаланс, недостаточное управление банковскими рисками, излишний общий оптимизм, вызванный долгим периодом низкой инфляции, и слабое регулирование финансовой деятельности. Авторы отчета признавали, что ни одна из заинтересованных сторон не думала о том, что их деятельность может привести к финансовому катаклизму. Отвечая на вопрос королевы, они называли одну главную причину происшедшего: никто из крупных игроков не сумел взглянуть на ситуацию достаточно широко. «Подводя итоги, ваше величество, – писали представители Академии, – можно сказать, что при всем множестве причин, объясняющих неспособность предсказать наступление кризиса, главная из них сводится к тому, что самые блестящие умы как в нашей стране, так и за рубежом не смогли правильно оценить риски, грозившие системе в целом». Диагноз, поставленный Британской академией, гласил: «Каждый из участников процесса занимался своим делом, не выходя за рамки допустимого, но никто не дал себе труда посмотреть на всю картину целиком; индивидуальные риски не производили впечатления чрезмерных, но угроза всей системе как таковой оказалась огромной».

Мы не знаем реакции королевы на эти объяснения, но можем предположить, что они не удовлетворили бы Комитет по надзору и правительственной реформе палаты представителей, который за день до визита королевы в Лондонскую школу экономики собрался уже в четвертый раз, чтобы обсудить проблему кризиса. Вывод, что никому не удалось увидеть всю картину целиком, вряд ли показался бы ему исчерпывающим. Разве не предполагается, что задача макроэкономистов, глав центробанков и прочих регуляторов финансовой деятельности как раз и состоит в том, чтобы видеть всю картину целиком? Поэтому не приходится удивляться тому, что комитет вызвал для беседы Алана Гринспена – человека, дольше всех остальных занимавшего пост председателя Совета управляющих Федеральной резервной системы США, одного из самых влиятельных в мире экономистов, чья деятельность на протяжении двух десятков лет (вплоть до кризиса) в значительной мере формировала экономическую политику США, а опосредованно – и экономику всей планеты. В отличие от британских академиков Гринспен не стал перекладывать вину на чужие плечи. Он сообщил, что видел своей задачей понимание того, как в целом работает экономика. Проблема заключалась в том, как он с заслуживающей уважения честностью признался, что это понимание оказалось неправильным: «К своему глубокому огорчению, я обнаружил изъян. Изъян в модели, которую рассматривал как ключевой механизм, задававший тон функционированию мировой экономики». Что же это был за изъян и каким образом он смог внедриться в принимавшиеся мистером Гринспеном решения? Вот вопрос на триллион долларов. Экономика – наука немолодая. Центробанки – изобретение не новое. Как самая влиятельная в последние 200 лет общественная дисциплина смогла допустить столь катастрофическую ошибку? Третьим свой вердикт в апреле 2011 года вынес Лоуренс Саммерс – недавно вышедший в отставку директор Национального экономического совета, бывший шеф-экономист Всемирного банка и один из ведущих экономистов Соединенных Штатов. На конференции в Бреттон-Вудсе ему задали вопрос: считает ли он, что кризис показал, насколько плохо сторонники ортодоксальной макроэкономики и финансовой теории понимают реальное положение дел в экономике, и Саммерс сделал невероятное признание. В сложившихся условиях, объяснил он, вся гигантская структура ортодоксальной экономической теории, выстраивавшаяся со времен Второй мировой войны, оказалась практически бесполезной. Она не смогла объяснить, почему экономика посыпалась и что нужно делать, чтобы остановить ее падение. Впрочем, отметил Саммерс, существуют и другие, гораздо менее известные направления экономической мысли. Именно с ними и были связаны его надежды. В конце 2008-го – начале 2009 года, когда американская экономика балансировала на краю пропасти, Саммерс предложил Белому дому в качестве своего рода гуру трех экономистов: Уолтера Бэджета, Хаймана Мински и Чарльза Киндлбергера. Все трое, по словам Саммерса, не входят в мейнстрим ортодоксальной экономической мысли, кроме того, современными мыслителями их можно назвать с некоторой натяжкой. Теорию скончавшегося в 1996 году Хаймана Мински относительно функционирования монетарной экономики отвергло большинство экономистов. Чарльз Киндлбергер занимался историей экономики – дисциплиной, по мнению большинства, достойной значительно меньшего уважения по сравнению с экономической теорией, – и самая известная его работа была опубликована в 1978 году. Уолтер Бэджет, которого сегодня вообще относят к экономистам с изрядной долей условности, работал финансовым журналистом; он умер в 1877 году, а основные свои работы публиковал начиная с 1873 года. Однако в условиях бушующего кризиса Саммерс, стремясь разобраться в его финансовых причинах, обратился к трудам именно этих малоизвестных и непопулярных мыслителей. Что касается экономической политики в среднесрочной перспективе, то здесь на помощь могли бы прийти идеи Кейнса. Хотя исследования современных макроэкономистов «не оказывали существенного влияния на процесс принятия решений, – заявил Саммерс, – я в значительной мере находился под воздействием базовой системы взглядов Кейнса».

Что же сделало альтернативные экономические теории более полезными, а главное – значительно более реалистичными, чем «гигантская структура», на выстраивание которой в послевоенный период было потрачено столько сил? Как получается, что «Ломбард-стрит» Бэджета с его описанием лондонского монетарного рынка в начале 1870-х годов в условиях крупнейшего в истории финансового кризиса дает директору Национального экономических совета больше, чем новейшие разработки лучших экономических умов XXI века? «Я полагаю, – говорит Саммерс, – что экономика много что знает, о многом забыла и слишком многое отвлекло ее внимание от того, что действительно важно». Но что именно она забыла? Что именно ее отвлекло? И, возможно, самый важный вопрос: как это все получилось?

 

«Квинтэссенция всех зол бизнеса»

Не секрет, что у рынка короткая память. После финансового краха, грозившего уничтожить банковскую систему, экономику и, возможно, даже сам капитализм, прошло всего несколько лет, а все эти ужасы оказались благополучно забыты в условиях последовавшего бума. Многим казалось, что на сей раз после кризиса все действительно должно измениться, потому что и мировая экономика, и финансовая сфера вступили в фазу эпохальной трансформации. Предыдущее десятилетие явило миру беспрецедентный рост рынков капитала, сопровождавшийся множеством нововведений. Ведущими акторами и создателями кредита для новой глобализованной экономики стали не традиционные банки, а новая порода предпринимателей, придумавшая и распространившая торговлю долговыми ценными бумагами. По отдельности эти формы кредита казались рискованными и даже неликвидными, однако возникла новая категория компаний, специализировавшихся на формировании из этих бумаг диверсифицированных и поэтому не рискованных портфелей. Тех, кто сомневался в мудрости такого подхода, считали луддитами от экономики – до того момента, когда в пирамиде кредита возникла трещина, вызванная скачком процентной ставки, и некоторые из небольших фирм в этом секторе вынуждены были закрыться. Затем поползли слухи, что проблемы наблюдаются и у крупных компаний. Мало кто допускал, что регулирующие органы будут бездействовать, – все понимали, что эти фирмы «слишком большие, чтобы рухнуть». Однако лицемерные речи центробанка об опасности моральных рисков никого не могли успокоить, скорее наоборот. А затем как гром среди ясного неба грянул кризис – при полном бездействии центробанка. Последовала паника, подобной которой не наблюдалось уже несколько десятков лет. Финансовые рынки осыпались, кредиты впали в кататонию, вся экономика зашаталась, и внезапно моральный риск оказался последней вещью, о которой беспокоились банкиры из центробанка. Те, кто определял финансовую политику, поняли, что пришло время запускать печатный станок и спасать финансовый сектор, пока он окончательно не развалился. Такова история кризиса 2008–2009 годов, в ходе которого финансовую политику в значительной мере определял Лоуренс Саммерс. Однако эта история в точности повторяет другой финансовый кризис, имевший место более чем 140 лет назад, в 1866 году.

После выхода в свет «Исследования о природе и причинах богатства народов» Адама Смита успело смениться два поколения, а Великобритания пережила столь всеобъемлющую экономическую и технологическую трансформацию, что ее почти сразу нарекли промышленной революцией. Как и у всякой революции, у нее имелся свой авангард, хотя и весьма неожиданный. Невероятное количество предпринимателей, благодаря которым Великобритания стала ведущей индустриальной державой мира, входили в мелкую протестантскую секту – Религиозное общество Друзей, или, если употреблять более распространенное наименование, были квакерами. Завидовавшие им современники часто объясняли их успех лицемерием, позволявшим игнорировать свою принадлежность к христианству и стремиться к наживе. Как утверждали злопыхатели, эти набожные люди не только держались за Маммону не хуже соседей, но и называли богатство даром и благословением Божиим. В условиях нового мирового порядка многое в квакерском образе жизни способствовало их успеху. Ядро квакерской этики составляли честность, трудолюбие и консервативность. Общество Друзей уделяло значительное внимание образованию и превыше всего ставило солидарность между Друзьями, которую в быту укрепляли особый язык и манера одеваться, а также традиция заключения браков между единоверцами. Эти характеристики делали квакеров идеальными участниками зарождающейся системы торговой экономики, основанной на надежности и личном доверии, а также умении считать и писать.

Ни в одном секторе экономики эти качества не были столь востребованы, как в банковском деле. Закрытый коммерческий клуб, члены которого связаны взаимным доверием и общей идеологией, – идеальная среда для процветания частных денежных систем. Поэтому нет ничего удивительного в том, что именно в банковском деле доля квакеров оказалась выше, чем где бы то ни было еще. Даже сегодня два из четырех крупнейших банков Великобритании – Lloyds и Barclays – являются преемниками основанных квакерами компаний. Но крупнейший квакерский банк прекратил свое существование. В те викторианские времена, когда Lloyds и Barclays представляли собой не более чем провинциальные счетные дома, в Сити заправлял другой банк. Официально он именовался Overend, Gurney and Co., однако финансисты предпочитали называть его Угловым домом (Corner House). Угловой дом, расположенный на углу Ломбард-стрит и Берчин-лейн, в самом сердце лондонского Сити, конкурировал с самим Банком Англии – и не только «географически», но и на финансовых рынках.

Семейство Герни изначально вело торговлю шерстью в Восточной Англии, но постепенно занялось банковской деятельностью: они брали ссуды в Лондоне (где их имя пользовалось определенным доверием), а затем выдавали кредиты местным овцеводам. С развитием и усложнением британской экономики подобный бизнес – посредничество между находившимися у основания финансовой пирамиды местными предпринимателями, нуждавшимися в кредите, и венчавшими пирамиду лондонскими банками – становился все более привлекательным. Настал день, когда норфолкское семейство Герни решило обосноваться в Лондоне и в 1807 году приобрело небольшую фирму Richardson, Overend («Ричардсон, Оверенд»). Поначалу фирма оказывала исключительно маклерские услуги. Потенциальный провинциальный получатель кредита предоставлял фирме свои счета для анализа. Если в «Оверенд» находили состояние его дел приемлемым, ему подбирали лондонский банк, готовый выделить ссуду под гарантию оплаты (кредитоспособность определялась на основе анализа счетов). Чем больше операций подобного рода проводила фирма «Оверенд, Герни», тем с большей готовностью банки принимали ее рекомендации о выделении кредита. Такие услуги стали крупным бизнесом, а рынок долговых ценных бумаг, на котором фирма выступала посредником, превратился в ключевой механизм промышленной революции.

Со временем маклеры расширили поле своей деятельности, начав выступать в качестве не только агентов коммерческих банков, но и представителей финансовых домов. Банки выделяли им излишки денежных средств, и маклеры приобретали на них векселя провинциальных или зарубежных предпринимателей с неистекшим сроком платежа, то есть занимались дисконтированием. Теперь все риски брали на себя маклеры, но им же доставались и все прибыли. Выражаясь современным языком, из маклеров (то есть посредников) они превратились в дилеров. К середине XIX века лондонские вексельные маклеры, объединенные в акционерные банки, работали в самом сердце мировой финансовой системы. Являясь прямыми наследниками итальянских банкиров Средневековья, они сосредоточили в своих руках управление широко разветвленной, сложной системой, внутри которой обращались огромные суммы денег. В 1857 году при парламенте был создан комитет по расследованию деятельности лондонских рынков ценных бумаг. Только тогда стал ясен масштаб роли, которую играли вексельные маклеры. Члены комитета были ошеломлены: неужели и вправду, спрашивали они, человек «не может купить в Кантоне груз чая, не имея кредита от мистера Мэтсона или мистера Бэринга?». И получили краткий и емкий ответ: «Не может». Чтобы уговорить торговца, находящегося в шести тысячах миль от Лондона, расстаться со своей продукцией, требовалось иметь доказательство поддержки вексельного маклера с Ломбард-стрит. Именно через этих маклеров «английский кредит снабжал капиталом почти весь мир».

В 1830-е годы фирма Overend, Gurney превратилась в крупнейшего вексельного маклера в Европе, а к 1850-м – и во всем мире. Ее годовой оборот превышал 170 миллионов фунтов стерлингов, она вела дела со всеми банками Сити и дисконтировала векселя промышленников и торговцев от Ланкашира до Лахора. Годовые прибыли партнеров превышали 200 тысяч фунтов стерлингов, а баланс фирмы в десять раз превосходил баланс двух крупнейших британских банков, вместе взятых. Никогда еще история не знала банковского дома, чье имя и кредит настолько полно ассоциировались бы с кредитом национальной, если не мировой, экономики. По свидетельству Уолтера Бэджета, фирма была настолько влиятельной, что «в сельской местности (как я могу заявить из собственного опыта) никакой критике в ее адрес никто бы не поверил, от кого бы эта критика ни исходила». Это была «самая надежная частная фирма в Англии»: уверенность в профессионализме сотрудников компании была столь высока, что «из тысячи кредиторов, предоставивших кредит под обеспечение “Оверенд, Герни и Ко”, не нашлось бы ни одного, кто рассчитывал, что ему понадобится это обеспечение, да и вообще задумывался об этом». Подобная нерушимая уверенность в кредите – необходимый компонент ликвидных финансовых рынков, что прекрасно понимал глава Банка Англии: «Банковское дело настолько зависит от кредита, – признавался он, – что достаточно малейшего сомнения, чтобы, фигурально выражаясь, уничтожить урожай целого года».

За предыдущие полвека истинность этого утверждения подтверждалась не один раз. В 1825 году произошел первый в индустриальную эпоху финансовый кризис, вызванный спекулятивным пузырем, который возник в результате слишком активного расширения новых банков. Когда пузырь лопнул, страна, как выразился министр торговли Уильям Хаскиссон, оказалась «в сутках от перехода на бартер». После этого кризисы стали случаться с пугающей регулярностью. В 1836 году лопнул пузырь ценных железнодорожных бумаг. Десять лет спустя произошел бум с последующей депрессией; в 1857 году, после окончания Крымской войны, наблюдался резкий скачок инвестиционной активности, который снова привел к убыткам и панике. Каждый из этих кризисов знаменовал собой гибель того или иного банка, но фирма «Оверенд, Герни и Ко» пережила их все и продолжала процветать. Правда, кризис 1857 года вынудил ее осуществить две важные инновации.

Во-первых, речь шла о внутрибанковском регулировании. После кризиса 1825 года, превратившись из вексельных брокеров в дилеров, несущих риски, они получили доступ к аварийным ссудам от Банка Англии на случай кризиса. Впервые в истории львиная доля чрезвычайных кредитов досталась не банкам, а вексельным брокерам. Но кризис 1857 года, по мнению Банка, показал, что брокеры склонны к принятию рискованных решений. Доступ к аварийным запасам побуждал брокеров вкладывать средства в крайне ненадежные спекулятивные облигации. Поэтому в марте 1858 года совет директоров Банка Англии принял решение закрыть брокерам доступ к экстренным ресурсам.

В то же самое время «Оверенд, Герни и Ко» столкнулись еще с одной проблемой. Руководство компании уходило в отставку, уступая место новому поколению. Очень скоро выяснилось, что «новенькие» не обладают некоторыми качествами, свойственными квакерам. Дети в отличие от отцов колебались в принятии решений, стремились к богатству и, что самое опасное для банкира, были излишне доверчивы. Если 1690-е годы в Лондоне называли «десятилетием прожектов», то 1860-е были отмечены появлением огромного числа самых разнообразных компаний. Авторы «прожектов» многим запомнились своими выдающимися, хотя порой и откровенно бесполезными идеями, а вот основатели новых фирм, претендующие на благосклонность со стороны банкиров, зачастую оказывались просто мошенниками. Вокруг нового руководства «Оверенд, Герни и Ко» быстро собрался целый сонм подобных «предпринимателей», образовавших, как выразился один из клиентов компании, «двор Людовика XIV в миниатюре».

Запретив выдачу аварийных фондов вексельным брокерам, Банк Англии надеялся убедить их в необходимости избегать рискованных сделок. Однако в «Оверенд, Герни» произошло прямо противоположное. Новое руководство стремительно наполняло портфель фирмы набором спекулятивных долгосрочных и высокорискованных инвестиций. Не обладая квакерским трудолюбием, директорат поспешил переложить груз ответственности за формирование инвестиционной стратегии фирмы на плечи некоего Эдварда Уоткина Эдвардса. Бывший партнер в бухгалтерской фирме и арбитражный управляющий, в Угловом доме он слыл «великим математиком и авторитетом в области финансов». Истинные его цели были гораздо более приземленными – одному потенциальному клиенту он признался, что просто хочет «стать очень богатым человеком».

Сочетание всех этих перемен привело к катастрофе. За пару лет годовой доход «Оверенд» в 200 тысяч фунтов стерлингов обернулся убытком в 500 тысяч фунтов. Новое руководство попыталось восстановить потери за счет приобретения еще более рискованных ценных бумаг. Компания вышла на недавно зародившийся рынок облигаций, финансировала строительство порта в Ирландии и осуществила еще целый ряд долгосрочных спекулятивных инвестиций. Единственным, что их объединяло, было то, что все они (в соответствии с бизнес-моделью вексельных брокеров) финансировались вкладами из коммерческих банков – вкладами, которые банк мог в любой момент потребовать к возврату. Если на рынке, не дай бог, вспыхнула бы паника и банки предъявили требование о возврате вкладов, неплатежеспособность фирмы утаить было бы невозможно.

До апреля 1865 года ситуация стабильно ухудшалась, и руководство компании собралось, чтобы взвесить возможные варианты развития событий. Было очевидно, что фирме необходим новый капитал – покрыть накопившиеся убытки и восстановить баланс компании. Вопрос заключался в том, откуда его взять. «Оверенд» выступил с предложением к новым партнерам вложить в компанию деньги, а к старым – с предложением вложить дополнительные суммы. Рассматривалась даже возможность слияния с конкурирующей фирмой. Однако в конечном итоге выбор был сделан в пользу старейшего из трюков Сити – первичного предложения акций. Благодаря этому шагу компания из партнерской превращалась в открытую, перекладывая груз ответственности на вечного спасителя инсайдеров – общественность. Те, кто разбирался в ситуации, отнеслись к этой идее с подозрением. Статья в Te Economist, например, предрекала, что публичное размещение акций вынудит «Оверенд» объяснить наконец «природу своего бизнеса, который долгие годы вызывал у населения неприятные чувства и явно отличался от привычного вексельного брокерства». Но руководство фирмы прекрасно понимало, что подобные тонкие намеки пройдут мимо внимания большинства потенциальных инвесторов. «Разумеется, – писал историк, – публика не читала проспект эмиссии, и, как следствие, первичное размещение акций прошло с большим успехом».

Первые несколько месяцев акции новой компании с ограниченной ответственностью Overend, Gurney and Co. Ltd. торговались по цене выше номинальной. Однако затем руководство Банка Англии посчитало, что надо выжать из рынка еще немного средств. Процентная ставка была повышена до восьми, и в январе 1866 года начали проявляться первые признаки затруднений, причем в самом неудачном месте. Средних размеров фирма, работавшая с ценными бумагами железнодорожных компаний, была вынуждена объявить дефолт по долгам в размере полутора миллионов фунтов. К сожалению, эта фирма, не имевшая никакого отношения к «Оверенд, Герни», носила имя Watson, Overend and Co. Неразборчивость инвесторов теперь сработала против компании. Инвесторы бросились изымать свои вклады – так, на всякий случай. Затем пронесся слух, что старые партнеры в фирме продают свои активы. Исход инвесторов ускорился. За два месяца компания «Оверенд» потеряла вкладов на общую сумму 2,5 миллиона фунтов стерлингов; многие ссуды оказались убыточными, на рынке распространялась паника. 9 мая правление фирмы в последней попытке спасти ситуацию обратилось к Банку Англии с мольбой об экстренной помощи. Однако наступал общий кризис, и если бы Банк помог только одной этой компании, его неизбежно обвинили бы в усугублении моральных рисков. Как результат, Банк Англии наотрез отказался предоставлять компании помощь. 9 мая 1866 года, в 15:30, компания Overend, Gurney and Co. Ltd. прекратила выплаты вкладчикам.

Провал «Оверенда» повлек за собой катастрофические последствия. Как сообщает Bankers’ Magazine, «невозможно описать ужас и отчаяние, царившие в умах вечером этого дня и на протяжении следующего». «Никто не чувствовал себя в безопасности. Началось массовое изъятие средств из всех банков, и масштабы бедствия просто невозможно себе представить». Следующий день, вошедший в историю Сити как Черная пятница (предшественница многих других «черных дней недели»), был еще хуже. «Около полудня беспокойство обернулось беспорядками, – писала Te Times. – Толпа осадила здания уважаемых банковских домов; народу собралось так много, что вся узкая улица была запружена». Это был классический финансовый кризис: «Совсем недавно люди доверяли всем; теперь, похоже, они не верят никому». Вся ликвидность испарилась. Брокеры отказывались работать с ценными бумагами. Только Банк Англии продолжал дисконтировать счета на зверских условиях – под девять процентов. За одну предшествовавшую неделю его запасы уменьшились вдвое. На следующий день Банк выдал ссуд на 4 миллиона фунтов стерлингов. Руководство было в шоке. Как впоследствии сказал глава Банка Англии: «Не думаю, чтобы кто-нибудь даже за пару дней до этих событий мог предсказать, какого объема достигнут выплаты».

К субботе ситуация приблизилась к хаосу. Утром канцлер Казначейства Уильям Юарт Гладстон, успокаивая палату общин, заявил, что, хотя «паника и трудности, подобных которым не упомнят и старожилы лондонского Сити», действительно имеют место, нет ни малейшего повода полагать, что Банк потребует приостановить действие акта, ограничивающего эмиссию банкнот. После своего выступления он вернулся в Казначейство и узнал от директора Банка, что в резерве осталось всего 3 миллиона фунтов и что еще одной Черной пятницы Банк не переживет. Действие акта о выпуске банкнот надо приостановить. Гладстон согласился и подписал документ (то же самое следовало сделать в 1847-м и 1857 годах), но с условием, что банковская ставка будет поднята до 10 процентов. Как и в случае предыдущих кризисов, информации о том, что теперь в распоряжении Банка имеется бесконечный по сути запас денег, оказалось достаточно, чтобы остановить панику. Пик кризиса миновал, и, хотя спрос на деньги на протяжении нескольких месяцев оставался необычно высоким, внимание финансового сектора переключилось на подсчет потерь. А их оказалось немало. Три английских и один англо-индийский банк были вынуждены объявить о банкротстве – и это в период до появления страхования депозитов. Такая же судьба постигла и десятки вексельных брокерских фирм и финансовых компаний.

Но как обычно и бывает, настоящие последствия кризиса проявились далеко за пределами лондонского Сити и спустя много времени после того, как утихла паника. Ухудшение условий кредитования, вызванное утратой доверия, привело к серьезному сжатию деловой активности. Три месяца спустя после Черной пятницы было зафиксировано более 180 банкротств. Безработица, составлявшая в 1866 году 2,6 процента, возросла в 1867-м до 6,3 процента и снова подскочила в 1868-м, после чего экономика начала понемногу восстанавливаться. Те сектора экономики, которые особенно нуждались в кредитах – например международные грузоперевозки с верфей лондонского Ист-Энда, – понесли особенно тяжелые потери. В ежегодном отчете благотворительной организации помощи работникам доков Poplar Hospital говорилось, что «ни один год не был отмечен такими бедствиями, как общественными, так и персональными». Одним словом, это был крупнейший с 1825 года финансовый крах, а с учетом уровня развития Сити и его значения в международной торговле, возможно, и самый крупный в истории. Поэтому неудивительно, что редактор одного из журналов того времени, описывая последствия кризиса семь лет спустя, назвал коллапс «Оверенд, Герни», вызвавший эту катастрофу, «квинтэссенцией всех зол бизнеса».

 

О чем забыла экономика

Этим журналом был The Economist, а редактором – не кто иной, как Уолтер Бэджет, первый из мыслителей, причисленных Ларри Саммерсом к представителям бесценной и незаслуженно забытой традиции в экономической мысли. Бэджет занимает уникальное место в истории экономики. Он родился в 1826 году, и формально не имея экономического образования, сам себя часто называл «последним человеком домиллевской эпохи». Бэджет имел в виду Джона Стюарта Милля, чьи «Принципы политической экономии», вышедшие в 1848 году, стали первым настоящим учебником экономики для школ и университетов. Бэджет был практиком. Он начинал свою карьеру в крупнейшем банке Западной Англии, принадлежавшем его дяде, а позднее стал финансовым журналистом. Но влияние, оказанное им на экономическую мысль и экономическую политику после 1860 года, когда он занял пост редактора Te Economist, было беспрецедентным. «Положение Бэджета среди английских экономистов уникально, – отмечал в 1915 году Кейнс. – Его вклад в отдельные вопросы экономики поистине бесценен, но в то же самое время можно смело заявить, что его суждения по ряду других вопросов вообще не имеют отношения к экономической науке». Впрочем, непосредственное знакомство с событиями, разворачивавшимися в финансовом мире, гораздо полезнее любых абстрактных теорий. Особенное подтверждение эта истина получила в ситуации кризиса 1866 года. К моменту краха «Оверенд, Герни» Бэджет был свидетелем уже трех финансовых кризисов и последовавшего за каждым из них экономического спада. Эти кризисы, понял он, – неотъемлемая часть денежной системы, сложившейся в результате более чем столетней эволюции. Вот только рекомендации по их предотвращению, основанные на идеях Адама Смита и Джона Стюарта Милля, в реальности почему-то не работали. Мало того, их дальнейшее применение, считал Бэджет, чревато катастрофой. Не случайно в большей части своих статей он пытается сам найти решение проблемы. После падения «Оверенд» Бэджет на доступном политикам языке предложил один из вариантов экономической реформы. Это была работа «Ломбард-стрит, или Описание денежного рынка», опубликованная в 1873 году, – лучшее произведение Бэджета. Изначально оно задумывалось как короткое, полемичное и живое: по выражению Кейнса, «памфлет, адресованный магнатам Сити с целью вбить им в голову две-три фундаментальные истины». Одновременно «Ломбард-стрит…» – блестящий образец экономического анализа. От произведений Милля и других представителей классической школы его отличают две черты. Во-первых, по Бэджету, экономика начинается с денег, банковского дела и финансов – базовых, по его мнению, технологий современной экономической системы. Во-вторых, Бэджет настаивает на том, что теория должна соответствовать реалиям денежной экономики, а не наоборот. Название и первые же строки «Ломбард-стрит…» убедительно свидетельствуют, что автор сознательно отошел от абстрактных экономических рассуждений своих предшественников: «Я озаглавил свою работу не “Денежный рынок” или что-нибудь подобное, а “Ломбард-стрит” – потому что хочу и буду иметь дело с конкретными реалиями».

Уолтер Бэджет, описавший и объяснивший «конкретную реальность» денежного рынка (Mezzotint of Walter Bagehot by Norman Hirst © private collection / Te Bridgeman Art Library )

И главной из этих реалий, утверждает Бэджет, является широкое распространение представления о деньгах как о золоте и серебре – представления, разделяемого всеми без исключения, включая экономистов, – несмотря на его ошибочность. Даже поверхностное знакомство с Ломбард-стрит показало, что деньги, которыми пользовались бизнесмены, по большей части выступали в виде частных кредитов – в первую очередь банковских вкладов и банкнот. «Торговля в Англии, – объясняет Бэджет, – ведется в основном с привлечением заимствованных денег». Этот простой и вроде бы малозначительный факт на самом деле является ключевым для понимания существующих в современной экономике циклов подъема и спада, а значит, и способов их регулирования. Если деньги по существу являются передаваемым кредитом, а не товарной средой обмена, как утверждали экономисты, то спрос на них в экономике объясняется совершенно иными факторами. Для удовлетворения спроса на товары достаточно гарантировать предложение этих товаров на рынке. Но если речь заходит о передаваемом кредите, одного объема недостаточно – нужно также учитывать кредитоспособность эмитента и ликвидность обязательств. Но оба этих фактора определяются не уровнем технологического развития общества и не физическими свойствами денег, а общим уровнем доверия участников сделки друг к другу и их уверенности в стабильности рынка. «Вся удивительная суть нашей банковской системы заключается в том, – пишет Бэджет, – что между людьми сложилось прочное доверие; когда это доверие по каким-либо не всегда очевидным причинам ослабевает, даже мелкое происшествие может нанести ему значительный вред, а крупное – и вовсе его уничтожить».

Оттолкнувшись от одного только этого факта, продолжает Бэджет, можно выработать правильное понимание современной экономики. Важность таких свойств общественной жизни, как доверие и надежность, требует качественно иного подхода к экономическому анализу; рекомендации Милля или классической школы тут бесполезны. «Главное, что отличает друг от друга те или иные системы кредитования, это их устойчивость, – пишет Бэджет. – Выдавая кредит, кредитор выражает определенную уверенность в заемщике и показывает, что он ему доверяет. Но разумно ли это доверие? Обоснованна ли эта уверенность? Вот ключевые вопросы». Но ответы на них, что бы там ни утверждали академики от экономики, не сводятся к механистическим теориям. «Кредит – это мнение, создаваемое под влиянием обстоятельств и меняющееся в соответствии с ними». Иначе говоря, понимание экономики подразумевает знание истории, политики и психологии, и здесь бессильны «абстрактные аргументы и математические вычисления».

Подобный взгляд на фундаментальную природу денег, настаивает Бэджет, позволяет не только посмотреть на внутреннее функционирование экономики с другой точки зрения, но и выработать альтернативную политику, которая избавит общество от кризисов и рецессий. Первый шаг в этом направлении – осознание того, что хотя любые деньги – это передаваемый кредит, но существует один эмитент, чьи обязательства по сравнению с другими являются в нормальных условиях более надежными и более ликвидными. Этот эмитент – суверен, то есть правитель, пусть даже в современной финансовой системе он делегирует часть своей власти центральному банку – такому как Банк Англии. Роль политической власти в денежной системе – не случайность, предупреждает Бэджет. Деньги зависят от доверия общества, и «в бизнесе кредит – то же, что уверенность в правительстве: и то и другое способно расти, но создать их искусственно невозможно». Ясное понимание того, что в нормальных условиях деньги правительства качественно отличаются от частных денег, позволило Бэджету объяснить значение Великого денежного соглашения, а также его по-прежнему существенное влияние на современную экономику. Хотя со времен основания Банка Англии, объясняет Бэджет, денежная система значительно расширилась и усложнилась, принципы ее функционирования не изменились. Банк – это место, где объединились коммерческая сноровка привилегированной группы частных банкиров и публичный авторитет власти; как следствие, выпускаемые Банком деньги кредитоспособны и могут передаваться от кого угодно кому угодно. За полтора века со дня своего основания Банк постоянно расширял число частных банкиров, с которыми заключал договоры. Суверен делился своим авторитетом с Банком; Банк точно так же делился своим авторитетом с другими банками, а до 1858 года, когда подобная практика была запрещена (что послужило началом конца для «Оверенд»), и с вексельными брокерами тоже. В результате родилась современная монетарная экономика, в рамках которой «платежеспособность Англии зависит от директоров одной акционерной компании, все банки зависят от Банка Англии, а все торговцы – от того или иного банка».

Именно поэтому, объясняет Бэджет, Ломбард-стрит стала денежным рынком всей экономики. Расположенные здесь многочисленные банки выпускали огромное количество денег, больше чем когда бы то ни было в мировой истории. Деньги Банка Англии приобрели легитимность благодаря соглашению с правителем; теперь легитимность приобретали и деньги, выпускаемые банками и вексельными брокерами с Ломбард-стрит, – благодаря соглашению с Банком Англии, а также деньги остальных банков страны – благодаря соглашениям с банками и брокерами с Ломбард-стрит. Лондонские банки и банки других городов принимали вклады у предпринимателей и рантье; коммерческие банки и вексельные брокеры, руководствуясь полученной от агентов информацией, вкладывали их в то или иное предприятие. На вершине пирамиды находился главный вексельный брокер, регулировавший приток и отток капитала между вкладчиками и предпринимателями, с одной стороны, и банками – с другой. В роли этого брокера выступал Банк Англии – первый современный центробанк. Во время кризиса его роль была очевидна для всех. Банк внезапно превратился в вексельного брокера «последней надежды», поскольку только он мог учитывать векселя в условиях, когда все остальные участники финансового рынка эту способность утратили. Наличие подобной денежной инфраструктуры, служившей операционной системой промышленной революции, отличало Великобританию от всех остальных стран мира. Это был неоспоримый плюс. Минус же заключался в том, что разрушение этой системы с неизбежностью влекло за собой катастрофические последствия. Между тем существовало величайшее искушение – и абстрактная экономическая мысль классической школы не смогла ему противостоять, – которое заключалось в том, чтобы забыть о роли центробанка как проводника власти правителя, способного поддерживать необходимый уровень доверия и надежности, лежащих в основе денежной системы. По существу, центробанк отвечает за здоровье не только Сити, но и всей экономики – и в спокойные времена, и во времена кризиса. «Неправильно думать, что нам предстоит легкая работа, если предстоящая работа тяжела, – пишет Бэджет, – или что мы живем в естественном состоянии, если мы живем в состоянии искусственном. Деньги не могут управлять собой сами, а денег на Ломбард-стрит очень много, и ими необходимо управлять». Кризис 1866 года показал, что политика Банка Англии – крупнейшего финансового центра планеты – является анахронизмом. Его требовалось реформировать.

Бэджет предложил два пакета изменений – и оба до сих пор применяются в практике современных центробанков. Первый пакет реформ касался управления и статуса самого Банка. Банк Англии оставался частной компанией, а соглашение, в соответствии с которым он занимал вершину денежной пирамиды, теряло явно выраженный характер и постоянство, в некотором смысле уходя «в подтекст», диктуемый назначенным в частном порядке руководством Банка. Несмотря на то что «директора Банка… по сути, если не по должности, являются доверенными лицами народа, они крайне редко признают это, а некоторые и вовсе отрицают, не желая прилагать усилий для исполнения этой обязанности». Что же касается политического контроля, то «девять десятых всех английских государственных деятелей считают, что руководство Банком Англии не входит в их компетенцию и в компетенцию парламента». Ситуация сложилась чрезвычайно шаткая. Центробанк стал ключевым элементом современной денежной системы. Этот факт необходимо было признать открыто, а не идти ему наперекор.

Второй пакет предложений касался политики Банка. В кризисах 1847-го и 1857 годов и после падения «Оверенд» он использовал свои уникальные полномочия, чтобы спасти финансовую систему. Однако в каждом из упомянутых случаев Банк начинал действовать только тогда, когда катастрофа становилась уже неизбежной. В качестве аналогии вспомним высказывание Уинстона Черчилля об американцах: всегда можно рассчитывать, что они все сделают правильно – после того, как перепробуют все остальные варианты. Основываясь на заявлениях директоров Банка, прозвучавших после кризиса «Оверенд», Бэджет утверждал, что проблема во многом заключалась в том, что у них не было четко выраженных принципов денежной политики. Поэтому Бэджет и предложил свои, описав их достаточно просто, чтобы не возникало двусмысленностей.

Первое и самое главное предложение: роль центробанка как кредитора или брокера «последней надежды» должна быть закреплена законодательно, а не зависеть от желаний его руководства. Когда ослабевает вера в надежность или ликвидность частных денег, Банк Англии должен быть готов без всяких ограничений ссудить необходимое их количество. Предлагая обменять свои обязательства на обязательства дискредитированных банков и предпринимателей, Банк таким образом сбивает на рынке лихорадку, не допуская полномасштабного кризиса. Бэджет назвал причины, по которым необходима активная денежная политика, и сформулировал правила поведения Банка, первое из которых гласило: «В условиях паники Банк должен действовать свободно и решительно, ссужая средства из своих запасов».

Второе и третье правила касались практической реализации предложенной стратегии. Следуя второму, центробанк, будучи кредитором «последней надежды», не должен в разгар кризиса выделять из общей массы банки неликвидные и неплатежеспособные. Он должен предоставлять средства «по всем хорошим банковским ценным бумагам и в таком объеме, в каком этого требует общество». «Хорошими» в данном случае считаются все ценные бумаги, входившие в эту категорию в «нормальные времена». Цель подобной акции – сдержать беспокойство. «Не следует делать ничего, что может вызвать рост беспокойства. А верный способ вызвать рост беспокойства – отказать тому, кто имеет на руках хорошие ценные бумаги». Однако если кредитор «последней надежды» следит за рынком, чтобы не допустить на нем панику, возникает риск, что частные банки и торговцы станут вести себя слишком безрассудно, – эту проблему страховщики и экономисты называют «моральным риском». Для борьбы с этим риском Бэджет предлагает третье правило: аварийные ссуды «должны выдаваться только под очень высокий процент… служа штрафом за неуместную робость и предотвращая получение ссуды теми, кто в ней не нуждается».

Почему идеи Бэджета вызвали столько споров? Почему Бэджет счел необходимым вложить столько сил в создание этой работы, понимая, что она вызовет острую полемику? Если все, о чем он писал, для практиков финансового рынка было очевидным, к чему вообще было поднимать шум? Причина состоит в том, что в те времена доминировал совершенно иной взгляд на природу денег и устройство экономики, сложившийся под влиянием классической школы экономики. Ее идейные основы, заложенные Адамом Смитом в «Исследовании о природе и причинах богатства народов», впоследствии развили мыслители типа Дэвида Рикардо и Жан-Батиста Сэ и систематизировал Джон Стюарт Милль в работе «Принципы политэкономии». Бэджет просто-напросто попытался подвергнуть строгому логическому анализу то понимание функционирования денежного рынка и устоявшихся правил центробанка, которое подсказывал обыкновенный здравый смысл. Однако надо всем окружающим пейзажем по-прежнему доминировала ортодоксальная школа классической экономики с ее однозначными догматами и всем катехизисом денежной и экономической деятельности. Большего контраста с воззрениями Бэджета на экономическую теорию и практику не вообразить.