Правовое регулирование рынка ценных бумаг. Учебное пособие

Молотников Александр Евгеньевич

Глава 6

Эмитенты на рынке ценных бумаг

 

 

1. Понятие и правовой статус эмитента.

2. Классификация эмитентов.

3. Правовой статус публичных обществ.

 

Глоссарий

Эмитент – юридическое лицо, исполнительный орган государственной власти, орган местного самоуправления, которые несут от своего имени или от имени публично-правового образования обязательства перед владельцами ценных бумаг по осуществлению прав, закрепленных этими ценными бумагами.

Публичное общество – акционерное общество, чьи акции и ценные бумаги, конвертируемые в такие акции, публично размещаются (путем открытой подписки) или публично обращаются на условиях, установленных законодательством, а также устав и фирменное наименование которого содержит указание на то, что общество является публичным.

 

6.1. Понятие и правовой статус эмитента

Эмитент является одной из центральных фигур на фондовом рынке. Именно это лицо осуществляет выпуск ценных бумаг для последующей продажи инвестору, именно оно получает на рынке необходимые финансовые ресурсы для своего дальнейшего развития и именно эмитент несет ответственность перед владельцами размещенных ценных бумаг за надлежащее осуществление воплощенных в них прав.

Само понятие «эмитент» происходит от латинского термина «emittere», означающего «выпускать, испускать». Первоначально право широкомасштабного выпуска ценных бумаг принадлежало публично-правовым образованиям, привлекавшим необходимые средства для финансирования государственных расходов. Возникновение и последующее развитие корпоративной формы осуществления предпринимательской деятельности изменило ситуацию на рынке. Это проявилось не только в предложении инвестору новой разновидности ценных бумаг – акций, но и в необходимости четкой регламентации правового статуса корпораций. Акции, предоставляли своим владельцам право на участие в управлении эмитентом. С точки зрения современного человека в этом нет ничего экстраординарного, но не с позиции наблюдателя XVII века. Потребовалось не одно столетие, чтобы выработать общепринятые правила поведения в двух ключевых блоках общественных отношений, связанных с корпорациями как с эмитентами:

1) выпуск ценных бумаг, их отчуждение неограниченному кругу лиц;

2) участие владельцев акций в управлении деятельностью эмитента.

Первоначально правовое регулирование указанных отношений осуществлялось специальными законами, распространявшимися на определенные компании. Иными словами, каждый эмитент действовал на основании индивидуальных правил. Только в XIX веке в европейских странах начинают появляться общие нормативные акты, регулирующие правовое положение эмитентов. При этом законодатели различных юрисдикций старались найти «золотую середину» между различными группами интересов: в первую очередь, самих эмитентов и их инвесторов.

В настоящее время на правовое регулирование эмитентов серьезное влияние оказывают глобализация финансовых рынков (эмитент напрямую или косвенно инициирует размещение ценных бумаг не только в государстве своего места нахождения) и усложнение финансовых инструментов, предлагаемых инвесторам. Соответственно усложняется контроль над деятельностью эмитентов со стороны государственных органов, более того в правовом регулировании задействованы нормы различных государств.

Итак, эмитент выполняет одну из ключевых функций: именно он, прежде всего, определяет потребность и спрос на рынке капиталов, в том числе и на рынке ценных бумаг. В конце концов, основное предназначение рынка ценных бумаг заключается в создании условий и предоставлении возможностей предпринимателям, коммерческим организациям, государству, государственным и муниципальным образованиям в получении необходимого капитала для развития производства товаров, выполнения работ и оказания услуг.

Как верно отмечает В. А. Галанов, «следует различать понятия „эмитент“ и „продавец ценной бумаги“. Эмитент – это не обязательно продавец ценной бумаги, а тот участник рынка, который выпускает ее в обращение. Например, выдача складского свидетельства или товарного векселя не принимает юридической формы его купли-продажи. Но поскольку большая часть выпускаемых ценных бумаг представляет собой инвестиционные ценные бумаги, <…> выпуск и обращение ценной бумаги обычно происходит путем ее продажи эмитентом другим участникам рынка, и данный процесс представляет собой единство эмиссионного и товарно-денежных отношений».

Осуществляя эмиссию и принимая на себя соответствующий комплекс обязательств перед инвестором, эмитент в зависимости от того, какие ценные бумаги он выпускает, может преследовать следующие цели:

– привлечь капитал;

– реконструировать собственность (осуществить приватизацию или изменить статус компании);

– осуществить секьюритизацию задолженности или превратить имеющийся долг в ликвидное рыночное обязательство;

– улучшить управление своими финансовыми потоками и т. д.

Легальное определение понятия «эмитент» содержится в ст. 2 Закона о рынке ценных бумаг. Согласно ей, эмитент – это юридическое лицо, исполнительный орган государственной власти, орган местного самоуправления, которые несут от своего имени или от имени публично-правового образования обязательства перед владельцами ценных бумаг по осуществлению прав, закрепленных этими ценными бумагами.

Похожие определения понятия «эмитент» содержатся и в зарубежном законодательстве. Например, эмитент в США в соответствии с разделом 2(a)(4) Securities Act является любым лицом, которое выпускает или предлагает выпускать любые ценные бумаги, за исключением некоторых видов ценных бумаг, отдельно указанных в законодательстве (например, сертификат хранения, сертификат участия в голосующем трасте и т. д.) [501] . В мировой практике были эмитенты, не являвшиеся юридическими лицами. В качестве примера можно привести французский Fondes Communes de Titrisation (FTT) – специальное образование, созданное в рамках французского законодательства о секьюритизации [502] . В силу прямого указания закона FTT не является юридическим лицом, однако имеет право выпускать облигации.

Как уже отмечалось, Закон о рынке ценных бумаг регулирует отношения по выпуску и обращению только эмиссионных ценных бумаг, поэтому приведенное определение трактует понятие «эмитент» в довольно узком смысле. Оно не раскрывает всей сущности (в том числе экономической) эмитента как участника отношений на фондовом рынке.

Следует отметить, что долгое время определение эмитента противоречило не только его экономической сущности, но и действующему законодательству, регулирующему выпуск ценных бумаг.

В определении было указано, что в качестве эмитента выступают также органы исполнительной власти или органы местного самоуправления, несущие от своего имени обязательства перед владельцами ценных бумаг. При этом не учитывалось, что именно государство, государственные и муниципальные образования с экономической точки зрения являются участниками отношений на рынке ценных бумаг, а не органы исполнительной власти или муниципальные органы. Последние лишь выступают от их имени, однако сами не могут рассматриваться в качестве собственно эмитентов, то есть участников рынка, которые имеют потребность в капитале и несут ответственность, установленную законом.

Некоторая нечеткость определения, данного в законе, проявлялась также и в том, что не учитывалось наличие статуса юридического лица у органов исполнительной власти и муниципальных органов, созданных в форме учреждения, то есть некоммерческой организации, не являющейся собственником находящегося у нее имущества.

Кстати, определение, содержащееся в Законе о государственных ценных бумагах (п. 3. ст. 2), указывает, что эмитентами государственных и муниципальных ценных бумаг являются соответственно исполнительные органы государственной власти и местные администрации, которые выпускают от имени публично-правового образования ценные бумаги и несут обязательства перед владельцами ценных бумаг по осуществлению прав, закрепленных этими ценными бумагами. Налицо противоречие с определением, данным в Законе о рынке ценных бумаг. При этом остается неясным, в каком случае несет обязательства перед владельцами ценных бумаг само публично-правовое образование, а в каком – соответствующий эмитент.

Государственное регулирование деятельности эмитентов на рынке ценных бумаг заключается в следующем:

– закрепление общих требований, предъявляемых к эмитентам;

– введение правил выпуска эмитентами ценных бумаги и организации обращения ценных бумаг;

– установление правил исполнения эмитентами обязательств перед владельцами ценных бумаг;

– контроль над деятельностью эмитентов: соблюдение ими требований законодательства и надлежащее исполнение своих обязательств перед владельцами ценных бумаг и иными лицами;

– закрепление порядка раскрытия информации эмитентами;

– создание правового механизма предотвращения, выявления и пресечения злоупотреблений на организованных торгах в форме неправомерного использования инсайдерской информации и (или) манипулирования рынком;

– нормативное регулирование ответственности эмитентов и привлечение эмитентов в установленных случаях к ответственности за нарушение закрепленных правил.

На первых этапах функционирования рыночной экономики в новой России предполагалось активное участие эмитентов в выработке государственной политики регулирования рынка. В частности, в 1997 году был создан Совет эмитентов при Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг [505] . В его состав вошли руководители крупных производственных компаний России. Совет наделялся довольно серьезными полномочиями:

– предварительное рассмотрение вопросов, связанных с подготовкой нормативных актов ФКЦБ, касающихся вопросов выпуска и обращения именных ценных бумаг;

– разработка предложений по основным направлениям регулирования выпуска и обращения эмиссионных ценных бумаг;

– взаимодействие с государственными, общественными и иными организациями и органами по вопросам, отнесенным к их компетенции;

– рассмотрение актуальных вопросов, связанных с деятельностью эмитентов на рынке ценных бумаг;

– и т. д.

Однако созданный Совет так и не стал реально работающей структурой, которая представляла бы интересы российских эмитентов во взаимоотношениях с регулятором рынка, фактически превратившись в чисто номинальную «бумажную» структуру.

Необходимо отметить, что действующее законодательство РФ предусматривает следующие ограничения на выпуск всех либо некоторых ценных бумаг для отдельных категорий лиц:

1. Запрет на эмиссию ценных бумаг.

Отдельные виды эмиссионных ценных бумаг могут эксклюзивно выпускаться только строго определенным кругом эмитентов.

Например, эмиссия акций является своеобразной привилегией акционерного общества. Как отмечается в п. 1 ст. 96 ГК РФ, акционерным обществом признается общество, уставный капитал которого разделен на определенное количество акций. При этом хозяйственные товарищества, общества с ограниченной и дополнительной ответственностью лишены подобного права.

В качестве следующего примера можно привести эмиссию облигаций с ипотечным покрытием, которая осуществляется исключительно ипотечными агентами и кредитными организациями.

Российские депозитарные расписки эмитируются только депозитарием, который:

– создается в соответствии с законодательством РФ;

– отвечает установленным нормативно-правовыми актами ФСФР требованиям к размеру собственного капитала (собственных средств);

– осуществляет депозитарную деятельность не менее трех лет.

2. Ограничения эмиссии ценных бумаг.

Отдельные юридические лица введу особенностей своего правового статуса либо ограничены, либо вообще лишены права эмиссии ценных бумаг.

Например, акционерный инвестиционный фонд не вправе размещать иные ценные бумаги, кроме обыкновенных именных акций. А хозяйственное партнерство вообще не вправе осуществлять эмиссию облигаций и иных эмиссионных ценных бумаг.

3. Ограничение эмиссии ценных бумаг для некоммерческих организаций.

Некоммерческие организации по общему принципу не вправе осуществлять эмиссию облигаций и иных эмиссионных ценных бумаг. Это установлено п. 3. ст. 5 Закона о защите прав инвесторов. Эмиссия ценных бумаг допускается только в случаях, предусмотренных федеральными законами и иными нормативно-правовыми актами РФ, при наличии обеспечения, определенного нормативными актами.

Следует подчеркнуть, что рассматриваемое ограничение появилось только в 1999 году со вступлением в силу Закона о защите прав инвесторов.

Принятый ранее, в 1996 году, Закон о рынке ценных бумаг подобных ограничений не содержал.

Следовательно, возможность эмиссии для некоммерческих организаций серьезно ограничена. На сегодняшний день действующее законодательство практически не предусматривает такую возможность со стороны некоммерческих организаций. В качестве исключений выступают близкие по правовому статусу государственные компании и государственные корпорации. Например, государственная корпорация «Банк развития и внешнеэкономической деятельности (Внешэкономбанк)», согласно соответствующему закону, наделена правом выпуска не только облигаций, но и иных ценных бумаг. При этом в качестве обеспечения выступают права требования исполнения обязательств в денежной форме, приобретенные у третьих лиц. Попытки разработчиков законов о других государственных корпорациях наделить их правом выпуска ценных бумаг долгое время не могли увенчаться успехом. Лишь в 2010 году государственная корпорация «Роснанотехнологии», ныне преобразованная в открытое акционерное общество, была наделена правом эмиссии облигаций.

Также правом выпуска эмиссионных ценных бумаг обладает государственная компания «Российские автомобильные дороги», причем в законе особо отмечена возможность выпуска и размещения ценных бумаг в целях осуществления заимствований не только в России, но и за ее пределами.

Кстати, по информации А. В. Майфата, за рубежом, как правило, правом на выпуск облигаций также обладают только коммерческие организации. Однако, например, законодательство Франции разрешает некоммерческим организациям осуществлять выпуск облигаций лишь через два года после начала деятельности.

Общие вопросы, связанные с регулированием деятельности эмитентов, будут рассмотрены в этой главе, частные аспекты мы затронем в следующих частях.

 

6.2. Классификация эмитентов

Существует множество классификаций эмитентов, имеющих в своей основе как экономические, так и юридические основания. Однако остановимся, прежде всего, на правовых основаниях классификации эмитентов.

1. По форме осуществления деятельности.

Главный классификационный критерий заложен в самом определении эмитента, содержащемся в Законе о рынке ценных бумаг. В этой связи можно выделить юридические лица, исполнительные органы государственной власти, органы местного самоуправления. Как уже отмечаюсь, юридические лица могут выпускать эмиссионные ценные бумаги, но существует множество особенностей для каждого вида юридических лиц, что позволяет, в свою очередь, провести классификацию по критерию, основанному на их принадлежности к той или иной организационно-правовой форме.

Среди коммерческих организаций-эмитентов молено выделить акционерные общества, общества с ограниченной ответственностью, государственные (муниципальные) унитарные предприятия.

Среди некоммерческих организаций в качестве эмитентов выступают государственные корпорации и государственные компании (например, «Внешэкономбанк» и «Автодор», о которых подробнее говорилось выше).

Особняком среди юридических лиц ввиду неопределенности своего правового статуса стоит Центральный Банк Российской Федерации, имеющий право эмитировать облигации .

По разным мнениям, нашедшим отражение в юридической литературе, статус Банка России по своей организационно-правовой форме представляет собой либо государственное учреждение, либо унитарное предприятие, либо государственную корпорацию. Некоторые определяют его как специфическую публичную инстанцию (образование), обладающую, согласно Конституции РФ, отдельными властными полномочиями органов государственной власти РФ.

К следующей группе эмитентов, представляющих исполнительные органы государственной власти и органы местного самоуправления, относятся:

– Правительство РФ или Министерство финансов РФ;

– высший исполнительный орган государственной власти субъекта РФ либо финансовый орган субъекта РФ, наделенные законом субъекта РФ правом на осуществление государственных заимствований;

– местная администрация, наделенная уставом муниципального образования правом на осуществление муниципальных заимствований.

2. По сфере осуществления деятельности.

По данному основанию можно выделить банки, страховые организации, юридические лица, осуществляющие деятельность в инвестиционной, депозитарной и прочих сферах.

Отметим, что классификация по данному критерию не является полной, так как учитывает только эмитентов, являющихся коммерческими организациями, но, несмотря на это, имеет важное практическое значение. Поскольку в соответствии с п. 3 ст. 1 Закона об акционерных обществах «особенности создания, реорганизации, ликвидации, правового положения акционерных обществ в сферах банковской, инвестиционной и страховой деятельности определяются федеральными законами», эмиссия ценных бумаг указанных организаций также регулируется в особом порядке.

Например, применительно к кредитным организациям в качестве специального закона выступает Закон о банках, к акционерным инвестиционным компаниям – Закон об инвестиционных фондах. Кроме того, отдельные эмитенты характеризуются особым порядком регистрации эмиссии ценных бумаг. В частности, кредитные организации – в Банке России.

3. По месту нахождения.

На основании данного признака эмитентов можно разделить на российских и иностранных, то есть зарегистрированных в качестве юридических лиц в России или в иностранной юрисдикции.

На современном фондовом рынке и в экономике в целом можно наблюдать такую довольно важную тенденцию: российские корпорации все чаще стали выбирать иностранные юрисдикции для привлечения финансовых ресурсов посредством эмиссии ценных бумаг. При этом эмиссия осуществляется не напрямую российским юридическим лицом, а посредством эмиссии депозитарных расписок зарубежным депозитарием или специально созданной в иностранной юрисдикции компанией. О масштабах проблемы говорят данные, обнародованные в конце 2012 года: обороты по шести наиболее ликвидным бумагам российских компаний упали на Московской бирже в ноябре до 40,1 % против 59,9 % на Лондонской фондовой бирже ($12,8 млрд против $19,2 млрд).

В качестве основных факторов, влияющих на выбор иностранной юрисдикции в целях осуществления эмиссии ценных бумаг, можно выделить следующие:

– налоговая эффективность: в этой связи доминируют Кипр и Нидерланды, с которыми у России заключены соглашения об избежании двойного налогообложения;

– исторически сложившаяся структура владения, которая объясняет широкую представленность различных островных государств, обеспечивающих владельцам комфортный режим защиты собственности, в том числе через гарантии повышенной конфиденциальности;

– эффективность управления: особенности проведения корпоративных мероприятий органами управления компании, особенности подготовки налоговой и бухгалтерской отчетности;

– регуляторные требования: например, для получения премиального листинга на Лондонской фондовой бирже с объемом акций в свободном обращении меньше 50 % и последующего включения в биржевой индекс FTSE 100 Index необходима регистрация эмитента в Великобритании.

Необходимо рассмотреть особенности правового статуса иностранных эмитентов на рынке ценных бумаг России. В специальной литературе отмечается либерализация требований, предъявляемых к иностранным эмитентам законодательством о рынке ценных бумаг. Если раньше требовалось осуществить эмиссию ценных бумаг на территории РФ, то теперь возможно только размещение и обращение указанных ценных бумаг в России. При этом сама процедура выпуска ценных бумаг осуществляется в иностранном государстве.

По словам М. Ю. Алексеева [527] , обращение акций иностранных эмитентов на территории СССР началось в 1991 году. Впервые они начали предлагаться к покупке на Балтийской фондовой бирже, а затем, с ноября, стали реализовываться в фондовом отделе Российской товарно-сырьевой биржи и на Московской центральной фондовой бирже. Доступ иностранных эмитентов на отечественный фондовый рынок происходил в отсутствие соответствующего правового регулирования. Соответствующее положение о том, что ценные бумаги иностранных эмитентов допускаются к обращению на территории РСФСР только на основании государственной регистрации в Министерстве экономики и финансов РСФСР, получило нормативное закрепление только в декабре 1991 года [528] .

Закон о рынке ценных бумаг (ст. 51.1) предлагает следующий перечень иностранных эмитентов:

1) иностранные организации с местом учреждения в государствах, являющихся членами Организации экономического сотрудничества и развития (ОЭСР), членами или наблюдателями Группы разработки финансовых мер борьбы с отмыванием денег (ФАТФ) и (или) членами Комитета экспертов Совета Европы по оценке мер по противодействию отмыванию денег и финансированию терроризма (Манивэл), и (или) участниками Единого экономического пространства;

2) иностранные организации с местом учреждения в государствах, с соответствующими органами (организациями) которых федеральным органом исполнительной власти по рынку ценных бумаг заключено соглашение, предусматривающее порядок их взаимодействия;

3) международные финансовые организации, включенные в перечень, утвержденный Правительством Российской Федерации;

4) иностранные государства, указанные в упомянутых выше пунктах 1 и 2, а также центральные банки и административно-территориальные единицы таких иностранных государств, обладающие самостоятельной правоспособностью;

5) иностранные организации, ценные бумаги которых прошли процедуру листинга на иностранной бирже, входящей в перечень, утвержденный ФСФР в установленном порядке.

Необходимо отметить, что размещение ценных бумаг иностранных эмитентов возможно также при одновременном соблюдении следующих условий:

1) присвоение иностранным финансовым инструментам международного кода (номера) идентификации ценных бумаг и международного кода классификации финансовых инструментов;

2) квалификация иностранных финансовых инструментов в качестве ценных бумаг в установленном порядке;

3) наличие соответствующего решения ФСФР о допуске к размещению ценных бумаг;

4) регистрация ФСФР проспекта таких ценных бумаг.

Кроме того, если эмитентом выступает международная финансовая организация, то ее ценные бумаги допускаются к публичному размещению и (или) публичному обращению в России, если условия их выпуска не содержат ограничений на обращение таких ценных бумаг среди неограниченного круга лиц и (или) на предложение таких ценных бумаг неограниченному кругу лиц.

В настоящее время не так уж много иностранных эмитентов проявило интерес к размещению ценных бумаг в России. Очевидно, данная ситуация связана с отсутствием достаточного числа инвестиционных средств, общей неразвитостью инфраструктуры рынка, а также со сложностью отдельных требований отечественного законодательства к эмитентам, например, проспект ценных бумаг, который составляется на русском языке [533] . Зафиксировано лишь несколько случаев размещения ценных бумаг иностранными лицами в России. Исключением, в частности, является канадская Uranium One Inc. [534] Правда, необходимо обратить внимание на то обстоятельство, что контрольный пакет акций компании (51,4 %) принадлежит российскому акционерному обществу ОАО «Атомредметзолото» [535] . Кроме того, в 2010 году произошло публичное размещение государственных облигаций Республики Беларусь [536] .

 

6.3. Правовой статус публичных обществ

Деление компаний на публичные и частные, распространенное за рубежом, емко и лаконично отражает два различных подхода к организации предпринимательской деятельности. Один из них состоит в развитии бизнеса за счет средств, привлекаемых через фондовый рынок (прежде всего, при помощи акций или депозитарных расписок). Другой же подход исходит из того, что ресурсы для развития черпаются либо из чистой прибыли самой компании, либо из средств ее участников.

Как и многие другие термины, широко используемые на практике, определение публичных и частных компаний долгое время не находило легального закрепления в действующем законодательстве. Прежде всего, это связано с тем, что Гражданский кодекс РФ основывается на иных, нежели иностранные законы, принципах классификации юридических лиц.

Например, деление компаний на частные (private companies) и публичные (public companies) содержится в британском Законе о компаниях от 2006 года (Companies Act 2006). В качестве основного отличия двух разновидностей компаний выступает именно свободная продажа акций публичных компаний на фондовом рынке.

Законодательство США устанавливает, что публичной признается компания, обладающая хотя бы одним из следующих признаков:

1) ценные бумаги компании должны пройти процедуру листинга на фондовой бирже;

2) активы компании превышают $10 млн, а число акционеров – более 500 человек;

3) компания зарегистрирована для публичного предложения своих ценных бумаг.

Необходимость закрепления в отечественном законодательстве разделения на частные и публичные общества уже давно обсуждается в специальной литературе. При этом в качестве одного из доводов в пользу изменения законодательства используется упоминание о фактически искусственном создании многих современных акционерных обществ во время приватизации 1990-х годов. Как отмечает И. С. Шиткина, по сути, указанные общества всего лишь являлись механизмом «раздачи» акций, а не способом привлечения инвестиций. Эти компании среднего, а зачастую даже малого бизнеса никогда не привлекали и не планируют привлекать капитал с фондового рынка, но вынуждены раскрывать информацию о своей деятельности подобно «голубым фишкам».

В настоящее время можно выделить несколько подходов к нормативному решению указанной проблемы. Что характерно, в каждом случае публичными признаются исключительно акционерные общества, при этом иные разновидности хозяйственных обществ в качестве публичных не рассматриваются. Здесь учитывается такая важная особенность акционерных обществ, как разделение уставного капитала на акции, свободно обращающиеся на рынке и наделяющие своих владельцев целым комплексом прав, в том числе и на управление обществом. Очевидно, что подобная ситуация невозможна в обществе с ограниченной ответственностью, даже осуществившем публичное размещение своих облигаций.

В обнародованной несколько лет назад Концепции развития корпоративного законодательства Министерства экономического развития и торговли РФ [541] на период до 2008 года (п. 26) [542] предлагалось считать публичными акционерные общества, отвечающие хотя бы одному из следующих критериев: – общество хотя бы один раз должно осуществить размещение своих акций среди неограниченного круга лиц;

– акции общества должны обращаться среди неограниченного круга лиц на вторичном рынке в результате действий самого общества, его акционеров, либо иных лиц (в том числе финансовых посредников), действующих от имени и в интересах общества или акционеров;

– публичный статус компании должен быть определен ее уставом.

Не будем касаться вопроса о необходимости закрепления публичного статуса общества в его уставе: в случае соответствующего регулирования данное требование будет органично смотреться в корпоративном законодательстве. Однако вызывает вопросы предложение наделять статусом публичного акционерное общество в случае, если его акционеры инициировали обращение акций среди неограниченного круга лиц. Во-первых, что считать действиями, которые привели к неограниченному обращению? Продажа акционером нескольких своих акций на вторичном рынке? Но как это может изменить статус самого общества? Во-вторых, не будут ли сознательные действия отдельных акционеров по организации обращения акций среди неограниченного круга лиц в целях наделения общества публичным статусом идти вразрез с интересами иных акционеров и самого общества в целом? Вспомним о наметившейся мировой тенденции создания интернет-ресурсов (например, SecondMarket и SharesPost), на которых предлагаются к продаже акции частных компаний [543] . Также следует напомнить, что во многих странах признание компании публичной приводит к серьезным нормативным требованиям [544] .

Второй подход к определению публичного акционерного общества содержится уже в Концепции развития гражданского законодательства Российской Федерации. В таком качестве, по мнению разработчиков Концепции, должны выступать акционерные общества с момента государственной регистрации проспекта их акций, подлежащих размещению среди неограниченного круга лиц по открытой подписке (п. 4.1.5 части III Концепции).

Следует отметить неудачность последнего определения. Дело в том, что открытая подписка сама по себе предполагает, что ценные бумаги будут размещаться среди неограниченного круга лиц. Предположить вероятность размещения по открытой подписке среди заранее определенного круга лиц невозможно, так как в этом случае будет иметь место закрытая подписка.

Новый импульс обсуждения вопроса о понятии публичного общества появился с проектом изменений в Гражданский кодекс, внесенным в Государственную Думу президентом РФ в 2012 году.

Итак, согласно ст. 66.3 указанного проекта, предлагается следующим образом разделить общества на основе публичности:

1. Выделяются четкие критерии отнесения акционерного общества к публичным:

1) акции или иные ценные бумаги должны размещаются публично (путем открытой подписки);

2) акции или иные ценные бумаги должны обращаться публично на условиях, установленных законодательством;

3) акционерное общество, устав и фирменное наименование должны содержать указание на то, что общество является публичным.

2. Непубличным признается общество с ограниченной ответственностью, а также акционерное общество, которое не отвечает признакам, указанным в предыдущем пункте .

Проект закона также предполагает дифференцированный подход к правовому регулированию публичных и непубличных обществ. Следует отметить, что требования закона более императивны. Это вызвано большим числом нынешних и будущих акционеров, что обусловлено свободным оборотом акций. Инвесторы заинтересованы в подобном подходе, ведь он позволяет получать им максимум информации о деятельности эмитента и предоставляет широкие возможности по участию в его управлении. Например, п. 6 ст. 97 проекта изменения ГК закрепляет принцип публичного раскрытия информации. В то же время п. 5 указанной статьи устанавливает невозможность ограничения количества акций, принадлежащих одному акционеру, а также максимального числа голосов, предоставляемых одному акционеру, кроме этого, п. 3 предусматривает обязательное создание наблюдательного совета.

Однако регулирование непубличных обществ более диспозитивно и предоставляет возможность их участникам самостоятельно определять специфику управления компанией. Например, по единогласному решению всех участников (п. 3 ст. 66.3 проекта) допускается изменить установленный законодательством порядок созыва, подготовки и проведения общих собраний участников, перераспределить управленческие функции между различными органами управления.

Ошибочно полагать, что так называемые публичные компании являются прерогативой крупного бизнеса, а частные – среднего и малого. Ничего подобного. Например, компания Unilever осуществляет свою деятельность в России, прежде всего, посредством ООО «Юнилевер Русь» (ранее ООО «Юнилевер СНГ») [547] . При этомуказанное общество с ограниченной ответственностью является одним из крупнейших поставщиков продуктов и товаров народного потребления на российский рынок.

В зарубежной литературе выделяются как преимущества, так и недостатки приобретения статуса публичной компании [548] . В числе преимуществ фигурируют:

– получение средств на развитие компании;

– дополнительное финансовое стимулирование сотрудников [549] ;

– возможность для инвесторов зафиксировать прибыль: если они приобрели акции компании до получения ею публичного статуса, то они, как и сотрудники, могут продать акции по более высокой цене;

– возможность использовать акции публичной компании в сделках слияний и поглощений посредством их обмена на акции иной публичной компании;

– доступ к публичному рынку финансовых ресурсов (например, посредством публичного размещения облигаций компании) и др.

Но также выделяются и негативные последствия приобретения статуса публичной компании:

– отвлечение управленческих ресурсов на сопровождение процесса приобретения статуса публичного общества в ущерб текущей деятельности компании;

– ограничения деятельности компании и ее руководства (например, менеджеры публичной компании зачастую воздерживается от публичных заявлений во избежание обвинений в манипулировании рынком);

– проверки со стороны регулирующих органов и необходимость раскрытия информации о своей деятельности;

– более жесткие требования к организации корпоративного управления.

Таким образом, выделение из состава хозяйственных обществ публичных компаний, обладающих особым правовым статусом и большим по сравнению с остальными компаниями объемом предъявляемых к ним требований, должно повысить уровень защиты инвесторов со стороны государства и уровень инвестиционной привлекательности отечественного рынка ценных бумаг.

 

Краткие выводы

1. Эмитент является одной из центральных фигур на фондовом рынке. Именно это лицо осуществляет выпуск ценных бумаг для последующей продажи инвестору, именно оно получает на рынке необходимые финансовые ресурсы для своего дальнейшего развития, и именно эмитент несет ответственность перед владельцами размещенных ценных бумаг за надлежащее осуществление воплощенных в них прав.

2. В настоящее время на правовое регулирование эмитентов влияют глобализация финансовых рынков (эмитент напрямую или косвенно инициирует размещение ценных бумаг не только в государстве своего места нахождения) и усложнение финансовых инструментов, предлагаемых инвесторам. Соответственно усложняется контроль над деятельностью эмитентов со стороны государственных органов, более того в правовом регулировании задействованы нормы различных государств.

3. Государственное регулирование деятельности эмитентов на рынке ценных бумаг заключается в следующем:

– закрепление общих требований, предъявляемых к эмитентам;

– введение правил выпуска эмитентами ценных бумаги и организации обращения ценных бумаг;

– установление правил исполнения эмитентами обязательств перед владельцами ценных бумаг;

– контроль над деятельностью эмитентов: соблюдение ими требований законодательства и надлежащее исполнение своих обязательств перед владельцами ценных бумаг и иными лицами;

– закрепление порядка раскрытия информации эмитентами;

– создание правового механизма предотвращения, выявления и пресечения злоупотреблений на организованных торгах в форме неправомерного использования инсайдерской информации и (или) манипулирования рынком;

– нормативное регулирование ответственности эмитентов и привлечение эмитентов в установленных случаях к ответственности за нарушение закрепленных правил.

4. Действующее законодательство РФ предусматривает следующие ограничения на выпуск всех либо некоторых ценных бумаг для отдельных категорий лиц:

1) запрет на эмиссию ценных бумаг:

– отдельные виды эмиссионных ценных бумаг могут эксклюзивно выпускаться только строго определенным кругом эмитентов;

2) ограничения эмиссии ценных бумаг:

– отдельные юридические лица ввиду особенностей своего правового статуса либо ограничены, либо вообще лишены права эмиссии ценных бумаг;

3) ограничение эмиссии ценных бумаг для некоммерческих организаций:

– некоммерческие организации по общему принципу не вправе осуществлять эмиссию облигаций и иных эмиссионных ценных бумаг.

5. Существует множество классификаций эмитентов, имеющих в своей основе как экономические, так и юридические основания:

– по форме осуществления деятельности;

– по сфере осуществления деятельности;

– по месту нахождения.

6. Деление компаний на публичные и частные, распространенное за рубежом, емко и лаконично отражает два различных подхода к организации предпринимательской деятельности. Один из них состоит в развитии бизнеса за счет средств, привлекаемых через фондовый рынок (прежде всего, при помощи акций или депозитарных расписок). Другой же подход исходит из того, что ресурсы для развития черпаются либо из чистой прибыли самой компании, либо из средств ее участников.

 

Контрольные вопросы

1. Какие факторы в современном мире оказывают воздействие на правовое регулирование эмитентов?

2. Какие цели может преследовать эмитент в ходе эмиссии ценных бумаг?

3. Дайте легальное определение эмитента. Существуют ли противоречия между определениями эмитента, содержащимися в различных нормативных актах?

4. В чем заключается регулятивное воздействие государства на деятельность эмитентов?

5. Приведите примеры запрета эмиссии отдельных видов ценных бумаг основной части эмитентов.

6. Какие юридические лица ввиду особенностей своего правового статуса либо ограничены, либо вообще лишены права эмиссии ценных бумаг?

7. Вправе ли некоммерческие организации осуществлять эмиссию ценных бумаг?

8. Какие основания классификации эмитентов вы знаете?

9. Какие эмитенты относятся к исполнительным органам государственной власти и органам местного самоуправления?

10. Назовите требования, предъявляемые к иностранным эмитентам.

11. Какие признаки публичной компании выделяются в зарубежном законодательстве?

12. Выделите критерии отнесения акционерного общества к публичным на основании проекта изменений Гражданского кодекса. Какие особенности правового регулирования публичных и частных обществ вы можете назвать?

 

Основная литература

Choi S. J., Pritchard А. С Securities Regulation: the essentials. – Aspen Publishers Inc., 2008. – 416p.

Schultheis P. J., Day R. G., Lewis J. R., Lindquist S.J., O’Connor R. G. The initial public offering. A Guidebook for Executives and Boards of Directors. – 3rd ed. – Bowne & Co, 2008.

Богданов И. Работа российского рынка ценных бумаге иностранными эмитентами // Рынок ценных бумаг. – 2010. – № 8.

Габов А. В. Ценные бумаги: вопросы теории и правового регулирования рынка. – М.: Статут, 2011. – 1104с.

Галанов В. А. Рынок ценных бумаг. Теория и практика: учебник. – М.: Финансы и статистика, 2008. – 752 с.

Глазунов Д. А. Эмитенты, инвесторы и профессиональные участники рынка ценных бумаг//Государственное регулирование рынка ценных бумаг в России и зарубежных финансовых центрах: уч. пособие/Д. А. Глазунов, А. В. Новаковский, Ю. Е.Туктаров [и др.]; отв. ред. Ю. К. Краснов и А. А. Александров. – М.: Статут, 2010. – 268 с. Гортинская Е. И. Правовой статус ипотечного агента в сделках секьюритизации активов//Предпринимательское право. – 2009. – № 4. -С. 36–41.

Мальков А. В. Размещение акций: структурирование и ценообразование. – М.: Альпина Бизнес Букс, 2011. – 224с.

Молотников А. Е. Публичные компании: основные особенности и перспективы дальнейшего развития//Акционерное общество: вопросы корпоративного управления. – 2008. – № 12.

Рыбкин К. А. Юридические лица как носители основных прав: российская и европейская практика //Журнал российского права. – 2007. -№ 11.-С. 30–39.

Суханов Е. А. Об ответственности государства по гражданско-правовым обязательствам // Вестник ВАС РФ. – 2001. – № 3. – Электрон, вере, печат. публ. – URL: http://base.consultant.ru. – (Доступ ограничен).

 

Дополнительная литература

Кредитные организации в России: правовой аспект/отв. ред. Е. А. Павлодский. – М.: Волтере Клувер, 2006. – 624с.

Маевская Э. Разделение акционерных обществ на публичные и непубличные может существенно облегчить их корпоративную жизнь: интервью с Ю. Н. Распутным // Акционерный вестник. – М., 2012. -№ 6.-С. 44–48.

МайфатА. В. Гражданско-правовые конструкции инвестирования, – М.: Волтере Клувер, 2006. – 328 с.

Рынок ценных бумаг: правовое регулирование. – М.: ОЛМА-ПРЕСС, 2002,– 396с.

Туктаров Е. Ю., Семикова Л. Е. Управление риском банкротства в финансовых сделках//Частное право и финансовый рынок: сборник статей/отв. ред. М. Л. Башкатов, – М.: Статут, 2011,– Вып. 1,– С. 169–217.