В главе 3 сделана попытка эмпирической инвентаризации состояния валютного союза, и одновременно я постарался систематизировать возникшие проблемы. Читателю, очевидно, стало ясно, что все как-то между собой связано, но от этого анализ не становится понятнее.

Одновременно я старался оградить читателя от затянутых и преждевременных выводов. Но сейчас будет правильно обобщить следующие промежуточные результаты:

– Евро был в первую очередь политическим проектом.

– Маастрихтский договор не выдержал проверки на практике, так как большинство партнеров не были готовы соблюдать его потому, что не было и нет возможности эффективно осуществлять соответствующее договору поведение.

– Экономических преимуществ, которые можно было бы подтвердить данными и фактами, единая валюта в первые тринадцать лет ее существования не принесла.

– Но евро создал специфические риски для стран как с профицитом, так и с дефицитом бюджета, которые в последние годы стали очевидными.

– Эти риски мешают странам с профицитом бюджета наслаждаться плодами своих успехов и бросают темные тени на финансовое и экономическое будущее стран с дефицитом бюджета.

– Европейский центральный банк, далекий от того, как когда-то Бундесбанк, чтобы работать в стороне от политики, находится в эпицентре урагана самых разных требований и ожиданий.

– Питаемая многими надежда, что валютный союз автоматически будет действовать в направлении политического союза, до сих пор не сбылась. Возможно, решения Европейского совета от 9 декабря 2011 и основывающиеся на них мероприятия станут первым шагом на этом пути1.

Открытая дискуссия, сопровождавшая политику спасения с осени 2009-го, с начала греческого кризиса, действовала в высшей степени хаотично.

Четыре разные «идеологии» спасения как модели толкования соперничали между собой и всеми силами пытались добиться расположения общественного мнения. Каждая из этих историй, если полагаться на нее, действовала по своей собственной внутренней логике и логически увязывала между собой события, их причины и рецепты спасения:

– История 1: Сейчас принцип No-Bail-Out должен оправдать себя на практике, но он должен также во что бы то ни стало применяться. Тот, кто не может или не хочет восстанавливать платежеспособность своего государственного бюджета собственными силами, должен заявить о банкротстве и при необходимости покинуть валютный союз.

– История 2: Банкротство той или иной страны еврозоны стало бы вторым случаем после банка Lehman Brothers, только намного хуже. Возникли бы чрезвычайно опасные цепные реакции. Ни при каких обстоятельствах страна еврозоны не должна стать банкротом. Непременно потребуется помощь по спасению, хотя бы даже с обязательствами.

– История 3: Единственная эффективная помощь заключается в том, чтобы сделать ЕЦБ Lender of Last Resort – кредитором последней инстанции для всех стран еврозоны и чтобы ЕЦБ в крайнем случае без ограничений покупал облигации с риском падения курса. Дополнительно, при необходимости альтернативно, нужно перевести новые долги стран еврозоны в евробонды.

– История 4: В бедственном положении виноват не евро и даже не ошибки отдельных стран в фискально-бюджетной политике, виноват сорвавшийся с цепи финансовый капитализм, из-за него банки приобрели слишком много власти.

История политики спасения последних трех лет – это также история борьбы трех моделей толкования. Эта борьба происходила на научном, публицистическом и политическом уровне. В то время как ученые часто не могли помочь, так как они со знанием дела и компетентно могли обосновать и опровергнуть совершенно различные точки зрения, политики руководствовались интересами и соображениями, и часто это уже выходило за пределы понимания ими сути дела. Средства массовой информации, сообщавшие о науке и политике, не проясняли сути дела. В том числе и меня – опытного эксперта – не раз раздирали самые противоречивые чувства.

Покупатели государственных облигаций также слишком поздно распознали проблемы. То, что инвесторы не хотят оставлять свои деньги там, где им нужно беспокоиться о процентах и погашении, абсолютно ясно. Остается вопрос, может ли все большее распространение материальной ответственности на Германию каким-то образом бороться с этой озабоченностью инвесторов. Функции Германии в качестве поручителя и плательщика не противостоит никакое сравнимое влияние на структуры, ответственные за принятие решений, и соотношение сил у заемщиков. Даже при гарантируемых Германией евробондах без коренного преобразования еврозоны в централистское федеральное государство политика национальных государств все равно оставалась бы суверенной. Но и в европейском федеральном государстве принятие решений перешло бы к большинству должников, точно так же как сейчас против Германии в ЕЦБ используется большинство голосов.

Весь предшествующий опыт показал, как политическая динамика может усилить постоянное давление на Германию, что даже юридически непоколебимая и экономически хорошо обоснованная позиция в конце концов может дрогнуть2.

 

Затишье перед бурей

До начала мирового финансового кризиса, летом 2007-го, единая европейская валюта представлялась ничем не омраченным удачным достижением: цены были довольно стабильными, процентные ставки низкими, фактический доход от процентов по государственным облигациям также был надежным. Экономика развивалась, хотя и по-разному в каждой стране. Структурные проблемы южных стран стали заметными постепенно, к тому же они перекрывались вплоть до 2008-го очень положительным, хотя и разнящимся от страны к стране развитием экономики.

Первоначально сдержанное, а затем поздней осенью 2008-го вдруг бурное развитие мирового финансового кризиса привлекло внимание к совместным усилиям вначале центральных банков, а затем и государств, по спасению мира от нового мирового экономического кризиса. Именно в Германии существование евро многократно даже расхваливали и повторяли, что благодаря единой валюте, к счастью, удалось избежать ужаса девальвации д-марки.

Многие воспринимали тогда еврозону с ее Центральным банком как защиту от превратностей мировых финансовых рынков. Но на деле все оказалось не так просто. Суровость или относительная мягкость кризиса в разных странах – членах еврозоны зависели от степени и структуры внеэкономического сращивания и от того, насколько национальная банковская система напиталась ядовитыми ценными бумагами или сомнительными кредитами из США.

В целом полагали, что южные страны еврозоны были затронуты мировым финансовым кризисом ниже среднего уровня, так как их сращивание с мировой экономикой было значительно ниже, а значит, и последствия сильного падения экспорта также были меньшими, и их банки в основном держались в стороне от токсичных ценных бумаг из США. Финансируемый за счет кредитов бум на рынке недвижимости в собственной стране предоставлял достаточно возможностей для экспансии и прибыли.

Лишь в конце 2008-го выросли премии за риск на облигации отдельных стран еврозоны по сравнению с федеральными ценными бумагами. В начале 2009 года проценты по греческим государственным облигациям были на 300, а на итальянские государственные облигации на 80 базисных пунктов выше уровня процентных ставок по немецким государственным облигациям. И когда затем мировая экономика в первой половине 2009-го неожиданно заметно ожила после глубокого падения, премии за риск снова пошли вниз.

Диаграмма 4.1. Процентные ставки по государственным облигациям в сравнении

Источник: Евростат. С 2000-го по 2011-й среднегодовые показатели, за 2012-й среднемесячный показатель.

 

Почему именно Греция?

То, что Греция вообще вошла в Европейский валютный союз, было недоразумением в истории европейской интеграции. Еще в начале 1998-го Греция по обоим критериям конвергенции – процент по долгосрочному кредиту и сальдо финансирования – занимала последнее место в тогдашнем Европейском союзе, а по уровню задолженности она находилась на третьем месте от конца3.

Членство Греции в Европейском валютном союзе представлялось тогда совершенно абсурдным, если критерии конвергенции имели вообще какой-то смысл. Валютный союз начал действовать в 1999-м без Греции. Два года спустя Греция неожиданно сообщила о сальдо финансирования всего в 1,6 % ВВП и могла, без больших дискуссий по этому вопросу, также вступить в еврозону.

Это показывает, что Европейский совет с самого начала воспринимал критерии конвергенции несерьезно. Уже принятие Италии с уровнем задолженности в 122 % общественного продукта в 1998 г. было явным нарушением правил. Принятие Греции в 2000 г. логически и неизбежно явилось следствием официальных цифр греческого правительства по сальдо финансирования за 1999 год.

После этих двух тяжелых нарушений правил в момент зарождения валютного союза «смягчение» стабилизационного пакта Германией и Францией в 2002-м было только последовательным поведением политиков, которые, очевидно, с самого начала не очень серьезно воспринимали свои собственные договоры там, где они грозили привести к неприятным последствиям. Вероятно, неслучайным было и то, что именно итальянский председатель Еврокомиссии Проди в 2002 г. назвал стабилизационный пакт «stupide» (глупым)4.

Отношение Европейской комиссии, Европейского совета и стран – членов ЕС к критериям конвергенции и фискальным установкам Маастрихтского договора в большинстве своем с самого начала было позицией «benign neglect» – «благотворного невмешательства», и немецкое правительство вело себя соответственно.

Греция же занималась только обманом смысла и содержания договора, что делали и другие, когда она беспечно, с левантийской хитростью, для того чтобы добиться вступления в валютный союз, просто искажала цифры. Это могло сойти с рук только потому, что существовало молчаливое согласие с Европейской комиссией и Европейским советом каким-то образом сделать возможным вступление Греции. Оппортунизм и сентиментальность по отношению к маленькой стране на окраине Европы, которая якобы 2500 лет тому назад являлась колыбелью европейской демократии, вступили в неудачную связь.

В 2004-м вновь избранное консервативное правительство Греции созналось, что ушедшее в отставку социалистическое правительство за четыре года до этого фальсифицировало данные, чтобы добиться вступления в ЕС. Реакция из Брюсселя была мягкой. Португальский председатель Еврокомиссии Баррозу, также родом из маленькой южной страны на окраине Европы, относился с большим пониманием к положению Греции. Он похвалил новое правительство за честность и «мужественные шаги» и выразил надежду, что они до 2006-го снова приведут данные в порядок5. Конечно, этого не случилось, государственный дефицит оставался крайне высоким, и в 2006 году он составлял 5,7 % ВВП, в 2008-му подскочил до 9,8 %, а в 2009 г. даже до 15,8 % ВВП. Затем, после того, как консервативное правительство вновь сменило социалистическое правительство, в сентябре 2009 года были сделаны откровенные показания об имущественном положении страны, и это явилось началом кризиса в еврозоне.

Каждый, кто интересовался цифрами, уже заранее знал, что ситуацию в Греции удержать было невозможно. Итальянское правительство, также большой грешник в плане государственного бюджета, во всяком случае, оно традиционно задолжало своим очень экономным гражданам. Иначе обстояло дело с Грецией: там все государственные кредиты шли прямиком из-за границы.

В каждом году до 2008-го абсурдно высокий доходно-расходный бюджетный дефицит Греции был намного выше, чем государственный дефицит. Даже в первый год фазы консолидации, в 2010-м он составлял еще 12,4 % ВВП (см. таблицу 3.7): не только государство, но также и частная экономика жили сплошь за счет импорта капитала. Заграничные кредиты в течение 10 лет подпитывали экономический рост, обеспечивали повышение заработной платы, растущие государственные расходы и в целом явились причиной «европейского чуда». Одновременно большие структуры и без того скромной экспортной экономики разорились из-за слишком высоких издержек. Цены выросли с присоединением к евро на 40 %, затраты на единицу рабочей силы – на 32 % (см. таблицу 3.10).

Случай с Грецией как в увеличительном стекле демонстрирует все те проблемы, которые касаются и других южных стран еврозоны.

 

Греческий вопрос sine ira et studio (без гнева и пристрастия)

Осенью и зимой 2009–2010-го долгое время существовала большая неуверенность относительно финансовой ситуации в Греции. У управления статистики ЕС, Евростата были большие трудности с получением из Греции достоверных цифр. Туда отправлялись делегации, чтобы составить себе представление на месте. Волнение на рынке росло, повышалась разница процентных ставок по греческим облигациям в сравнении с облигациями ФРГ.

Я тогда работал в правлении Бундесбанка, отвечал за электронную обработку данных и управление рисками и старался получать только реальные данные. Это было непросто. Экономический и статистический отделы подчинялись президенту Бундесбанка Веберу, а тот ревностно охранял доступ к ним6.

От созданного в ноябре 2009-го нового федерального правительства поступали противоречивые сигналы. Вступивший в должность новый федеральный министр финансов Шойбле из-за болезни часто выбывал из строя, но с больничной койки снова и снова высказывался по поводу греческого кризиса, но суть его высказываний всегда была такова, что о банкротстве или о какой бы то ни было неплатежеспособности Греции не может быть и речи и стране нужно как-то помочь. Этим он уже подогревал в политике и на рынках капитала надежды на «программу спасения» и тем самым преждевременно сузил полосу возможностей будущих решений. Федеральный канцлер Ангела Меркель, напротив, долгое время держалась в стороне.

В правлении Бундесбанка мы с необычной для этого органа страстью бесконечно обсуждали случай Греции, его последствия для евро и дальнейшие действия в течение зимы. Аксель Вебер при этом не раскрывал своего мнения.

А так как предварительные оценки из соответствующих отделов в правление не представлялись, то я в начале марта 2010-го завел для себя таблицу с расчетами с проекцией на государственный бюджет Греции. Исходным пунктом был соответствующий актуальный на данный момент – меняющийся – уровень знаний о предварительном фактическом положении в 2009-м согласно цифрам Евростата.

Этот метод в течение всей моей профессиональной деятельности многократно оправдывал себя: так, в 1984-м в федеральном министерстве финансов я теоретически решил проблему консолидации государственных железных дорог ФРГ. А в начале 1991-го я довольно точно предварительно оценил структуру долгов и потребность в дополнительных средствах ведомства по управлению государственной собственностью. В 1992-м я разработал структурную основу для бюджета земли Рейнланд-Пфальц. И точно с такой таблицей в 2002 году я начал успешную стратегию консолидации для бюджета федеральной земли Берлин.

Теперь с марта по апрель 2010-го я загружал эту проекцию меняющимися предположениями, оказалось, что даже при решительной и успешной консолидации потребовались бы – так же как и в Берлине – годы до того, как снизится только первичный дефицит государственного бюджета Греции, то есть дефицит без учета задолженности. А в этот период уровень задолженности и вместе с ним и начисление процентов будут продолжать расти. Стабилизация была бы возможна только при уровне задолженности от 140 до 190 % ВВП. Но при не таких оптимистичных предположениях не было бы даже этого. Вариант проекции, который в апреле 2010-го ближе всего соответствовал моей тогдашней оценке вероятного развития, показан в таблице 4.1. За 2011 год я тогда оценил уровень задолженности в 149 % ВВП, фактически же вышло 165 %7. Только для того, чтобы стабилизировать долю задолженности в валовом социальном продукте на этом уровне, потребовалось бы среднесрочное первичное превышение доходов над расходами в бюджете (то есть превышение перед процентами и погашением) ежегодно в 5 %. Если бы до 2020 года уровень задолженности захотели бы снова довести до 100 % ВВП, то есть на уровень к началу валютного союза, то это потребовало бы из года в год наличия первичного профицита государственного бюджета Греции в 11,5 % ВВП. Исторически этого еще никогда не удавалось сделать. Поэтому экспертный совет по общеэкономическому развитию считал, что у Греции однозначно существует проблема с платежеспособностью8.

Таблица 4.1. Расчет по модели бюджета Греции с апреля 2010 (в млрд евро)

Источник: По фактическому значению 2009-го предварительные данные Евростата, состояние апрель 2010-го, по проекции собственные предположения и расчеты за апрель 2010-го.

Так как задолженность греческого государства из-за огромного дефицита доходно-расходного баланса происходит почти исключительно за границей9, то совокупная консолидация государственного бюджета и экономики могла бы получиться, если бы у Греции был внешнеторговый профицит в размере ежегодной уплаты процентов государства, то есть 7 % ВВП. Ежегодный чистый трансферт за границу в таком размере был бы, во всяком случае, сравним с требованиями по репарациям, которые Версальский договор 1919 года наложил на Германскую империю, то есть совершенно нереальным!

Я задумывался над тем, что бы сделал в такой ситуации я, будучи министром финансов Греции. Ответ был совершенно ясным: я бы приостановил пока обслуживание процентов и погашение и продолжал бы работать совсем без кредитов. Из-за отсутствия возможности делать долги тогда бы почти автоматически можно было бы добиться по крайней мере сбалансирования первичного дефицита.

Ситуацию с бюджетом в Греции спасти традиционными средствами было невозможно. Тот, кто это обещал – а к моему удивлению, греческие политики именно это и обещали, – по моему мнению, либо не знал цифр, либо не понимал их, либо хотел, чтобы за эту неразбериху платили другие.

Ответственные политики в Греции, очевидно, отказались от ответственности за свою экономику и свой бюджет или, что более вероятно, никогда ее на себя и не брали. Благополучие в ЕС, а также кредитоспособность и низкие процентные ставки, которые принес с собой евро, привели к длившемуся в течение 10 лет огромному расточительству. Конечно, виноваты были не только политики. Виновато было все общество. В конце концов, каждый народ избирает тех политиков, менталитет которых он понимает и чувствует, что они скорее всего являются его представителями.

Я вспоминаю мою первую поездку в Грецию в феврале 1965-го. Греция была еще королевством, это было незадолго до военной диктатуры. Я ехал на автобусе, путешествовал пешком и автостопом, ночевал в основном на частных квартирах, вступал в контакт со многими людьми. На Пелопоннесе, во время поездки из Олимпии в Ларису, я разговорился с мужчиной примерно тридцати лет. Он был секретарем социалистической партии в маленьком городке. Мы говорили о политике. Я спросил его, на что он живет, платит ли ему партия зарплату. Он удивленно посмотрел на меня. Нет, он живет на то, что ему дают люди. Какие люди и почему они ему что-то дают? Ну, они дают ему что-то, потому что он помогает им с их проблемами. Мне это показалось интересным. Молодой человек был элегантно одет, иначе, чем остальные люди, которых я обычно видел в деревнях и маленьких городках. Стоит опасаться, что в последние 50 лет в этих структурах мало что изменилось.

 

Логика принципа No-Bail-Out

Политика спасения отводит Германии, как стране, на которую падают будущие основные расходы по спасению Греции, роль экономического опекуна. Не думаю, что складывавшийся в течение тысячелетий своеобразный менталитет граждан Греции изменится за короткое время только благодаря дисциплинирующему воздействию евро и Маастрихтских критериев.

Я считаю неправильным, что Германия, или «Меркозия» (от фамилий Меркель и Саркози), или комиссия ЕС дают предписания живущему на окраине Европы народу с восточным складом характера, как ему следует жить и организовывать свои внутренние дела. Свободная торговля – да, целенаправленная помощь на развитие со строгим контролем применения – да, но остальное? Пусть они спокойно используют евро, если эта валюта не связана с кредитами.

И тут я подхожу к принципу No-Bail-Out, как модели хорошего соседства: люди здороваются друг с другом через садовую изгородь, принимают посылки для передачи соседу, присматривают за его кошкой или собакой. Но за его взятую в евро ипотеку сосед должен отвечать сам. И когда неизбежна принудительная продажа недвижимости с торгов, то, бесспорно, ему придется это пережить. То обстоятельство, что моя ипотека взята в евро, не влечет за собой обязательства оказывать помощь за его просрочку платежа. Также, и особенно в глобализованном мире, должны существовать строгие правила для ответственности перед самим собой и для невмешательства в дела другого.

Но, к сожалению, политика уже с самого начала отказалась от центрального для Маастрихтского договора и всей логики валютного союза принципа No-Bail-Out в первом же случае его возможного применения. Правда, критики такого необдуманного поведения, как Отмар Иссинг 10 и Ганс-Вернер Зинн 11, запустили настоящий риторический и публицистический фейерверк, чтобы помешать отказу от этого принципа. Ответственный редактор газеты «Франкфуртер альгемайнецайтунг» Хольгер Штельцнер, противодействуя, исписал вороха бумаги, но политика и главные экономисты банков шли своим путем.

В правлении Бундесбанка временами велись очень оживленные дискуссии. Аксель Вебер так и оставался в стороне. Мой коллега в правлении и я были категорически против любой формы Bail-Out (оказания помощи при выходе из кризиса). Коллега хотел любой ценой предотвратить нарушения с платежами и считал для этой цели необходимыми любые меры по оказанию помощи. Остальные два члена правления избегали ясно высказывать свое мнение. В то время, пока эти дискуссии продолжались, при подготовке к докладу я листал в апреле 2010-го мою старую книжку о евро, третье издание 1998-го, и нашел там следующую цитату:

«Страны-члены тем скорее начнут проводить ответственную и отвечающую стабилизации финансовую политику,

– чем скорее им станет ясно, что они не могут повлиять на уровень процентных ставок и темпы инфляции,

– чем меньшим будет влияние ЕС на сторону доходов, в особенности на национальное налоговое законодательство и на состояние платежей на стороне расходов,

– чем однозначнее может быть исключена любого рода надежда на прямую и косвенную помощь ЕС при тяжелых финансовых ситуациях.

С другой стороны, они тем скорее будут поддаваться своей по-разному выраженной склонности к национальной дефицитной экономике,

– чем больше они смогут надеяться в итоге на гибкую денежную политику,

– чем больше на их доходы и расходы будут влиять предписания ЕС, и они, таким образом, будут избавлены от ответственности,

– чем больше они смогут надеяться на помощь непосредственно со стороны ЕС или межгосударственной системы финансового выравнивания.

Говоря другими словами: все представления о большей финансовой солидарности в ЕС… скрывают в себе риски для самостоятельной финансовой ответственности и тем самым для платежеспособности финансового хозяйства стран-членов»12.

Лучше я и сегодня не могу это выразить. Зимой и весной 2010-го реальность, к сожалению, развивалась точно в противоположном направлении. Усиливались требования из комиссии ЕС и из Франции о двусторонней помощи Греции. Председатель Еврокомиссии Баррозу, который великодушно простил Греции искажение документации в 2004-м, стоял теперь во главе тех, кто требовал помощи для Греции. Этому не способствовало и то, что федеральный министр финансов Шойбле уже с самого начала отказался от какого-либо противодействия.

Федеральный канцлер Ангела Меркель продержалась со своей тактикой сдерживания только до 25 марта 2010-го, до саммита в Лиссабоне. Она согласилась, что «двусторонние кредиты» Греции рассматриваются как «крайнее средство», и потребовала в Бундестаге на будущее: «Необходимо положить конец всяким махинациям»13. Такие слова сейчас мало что значили, плотина в сторону кредита спасения была прорвана. Почти ежедневно после принципиального грехопадения в марте 2010-го высказывается требование о необходимости строгих правил. Это также метод, чтобы успокоить и усыпить общественность. Штефан Гомбург иронично предсказывает, что так же будет продолжаться и в будущем: «Прежде всего общественность будет оставаться в абсурдной вере в то, что со всеми проблемами можно справиться с помощью «строгих правил», уже в течение 20 лет ad nauseam («до отвращения») произносимое как заклинание выражение»14.

Благими намерениями вымощена дорога в ад: прямой и тернистый путь вел с 25 марта 2010-го через 16 саммитов по спасению к все более высоким суммам помощи и гарантий со стороны Германии, которые наконец составили риск на сумму более 500 млрд €.

 

Логика фонда (зонтика) спасения

Конечно, сторонники фондов спасения вовсе не дураки. В их рядах встречаются доброжелатели, наивные, оппортунисты и заинтересованные.

Начнем с заинтересованных. Все владельцы государственных облигаций, на переднем фронте банки, которые согласно документу Базель-2 могут держать надежные, не подкрепленные собственным капиталом денежные инвестиции, в принципе выступают за правила Bail-Out или за структуры-гаранты, которые защищают владельцев облигаций от убытков и перебоев с платежами.

Дискуссия вокруг помощи Греции началась зимой 2010-го с предложения создать Европейский валютный фонд (ЕВФ), который по образцу МВФ должен выдавать кредиты тем странам еврозоны, у которых были проблемы с получением кредитов. Это предложение внес самый известный и самый сведущий экономист среди главных экономистов крупных банков, а именно Томас Майер из Дойче Банка, прямо к началу дискуссии о Греции15. Из этой идеи вышла затем комбинация двусторонней помощи для стран еврозоны с пакетом поддержки МВФ. При этом никто не задавался вопросом, что участие МВФ с позиции его задач довольно бессмысленно, так как речь идет не о валютном кризисе, а о кризисе государственной задолженности отдельных стран еврозоны.

К заинтересованным принадлежат также те страны, которые на основе своего финансового положения когда-нибудь могут прийти к такому положению, воспользоваться помощью из фонда спасения. Таких преобладающее большинство, а именно все страны еврозоны, кроме Германии, Австрии, Нидерландов, Финляндии и Люксембурга. И наконец, к заинтересованным относится также Еврокомиссия, которая за каждой коллективно организованной помощью для отдельных стран чувствует усиление власти для европейского центра.

К доброжелателям относится большая часть политиков, средств массовой информации и ученые. Их пугают последствия неплатежеспособности Греции и других стран, даже если они видят риски подрыва основ принципа No-Bail-Out.

Ужасающе большим оказалось в дискуссии число наивных во всех лагерях и группах. Они никогда не занимались более глубокими логическими рассуждениями и центральным значением принципа No-Bail-Out и полагают, что в валютном союзе нужно каким-то образом нести ответственность друг за друга. А остальное будет видно.

И наконец, в большом количестве резвятся оппортунисты из средств массовой информации, политики и ученые. Они идут в ногу с явным большинством, а это отнюдь не сторонники принципа No-Bail-Out, которые очень быстро оказались в обозримом меньшинстве.

Принципиально правильный следующий вывод: «Финансовые подушки безопасности (спасительные зонтики)» могут спасти в том случае, если финансы страны находятся в кризисе доверия, который не основывается на чрезмерных долгах. И напротив, нерешенная проблема долгов из-за «подушек безопасности» скорее только ухудшится, так как «государства, чьи задолженности вышли из-под контроля, получат кредиты из фонда поддержки при условии, что они пойдут на возмещение существующих и будущих долговых обязательств. То есть фактически государства обязуются продолжать неконтролируемое увеличение долгов. Задуманные как стабилизационные меры экономические реформы действуют по меньшей мере краткосрочно рецессивно и тем самым продолжают ухудшать проблематику задолженностей. Проблема задолженностей как причина кризиса с помощью «подушек спасения» не устраняется, а лишь ухудшается со временем»16.

Четыре видных немецких экономиста, все скорее критики политики спасения, в июне 2010-го – несколько недель спустя после большого грехопадения – обобщили причины, которые могли бы говорить в пользу политики «подушки безопасности» (или все новых и постоянно растущих «подушках») следующим образом.

Следует «спросить, почему федеральное правительство при актуальном кризисе согласилось с «подушкой спасения», хотя она нарушает Маастрихтский договор. Наверняка здесь сыграло роль политическое давление обремененных большими долгами стран. Но решающей для согласия федерального правительства была, очевидно, озабоченность, что государственное банкротство в еврозоне может спровоцировать общий кризис на рынке капитала, который повлечет за собой крах банков и повторный финансовый и экономический кризис. Независимо от того, оправданной ли в конечном счете оказалась озабоченность или нет, сам риск рассматривался как очень большой. Недостаточная подготовка способствовала возникновению кризиса, так как инвесторы знали, что еврозона в случае чрезмерной задолженности отдельных стран-членов будет иметь риск формальной неплатежеспособности. Так как заключение договора о принципе No-Bail-Out казалось маловероятным, эти государства могли намного глубже влезть в долги, но процентные ставки при этом не отражали риски»17.

Отмар Иссинг писал по этому поводу в январе 2010-го, перед запущенной в марте 2010-го в Лиссабоне фатальной цепочкой решений: «Принцип No-Bail-Out не допускает никаких компромиссов. Если здесь делается исключение, то остановиться уже невозможно. …опасение, что неплатежеспособность Греции может вызвать цепную реакцию, стало уверенностью в совершенно ином смысле. Если сообщество предоставит помощь Греции, которая явно нарушила правила сообщества и попала в кризис из-за собственных долгов – как можно тогда отказать в ней в других случаях»18. Поэтому из обещанной 25 марта 2010-го помощи Греции, которая должна была бы стать единственным случаем, выросла целая цепочка спасения для половины еврозоны, а конец которой все еще не виден.

Наряду с непосредственными мерами по «спасению» отдельных государственных бюджетов требовалось установить механизм спасения, который на будущее должен быть настолько убедительным, что рынки не решатся на спекуляции против государственных бюджетов отдельных стран только из-за его масштабов. С этой целью в июне 2010-го страны еврозоны создали совместно гарантируемый кредитный механизм, Европейский фонд (ЕФФС), а в сентябре 2011-го увеличили его до 440 млрд €. Попытки «удлинить» капитал с помощью отмены страхования не имели успеха. ЕФСФ в середине 2012-го будет заменен на Европейский стабилизационный механизм (ЕSМ). В распоряжении ЕSМ должно быть 700 млрд € санкционированного капитала. Из них 80 млрд € должны внести страны-участницы в течение ближайших пяти лет. Германия должна уплатить из федерального бюджета 22 млрд €. Максимальный объем ссуды ЕSМ должен составлять 500 млрд €. Но уже с осени 2011-го МВФ и южные страны еврозоны значительно усилили давление на то, чтобы увеличить ЕSМ. Германия сначала отказалась, однако в марте 2012-го стало заметно, что Германия, в конце концов, согласится передать неиспользованные фонды ЕФФС в ЕSМ и сделать их таким образом постоянными, или допустить, чтобы ЕФФC продолжал работать параллельно.

Дирекция федерального банка пишет дипломатично: «ЕSМ может способствовать тому, чтобы ограничить угрозы для финансовой стабильности в еврозоне». Но она одновременно предостерегает: «Однако действующее принципиально только в ЕЭС исключение ответственности ограничивается, и любым механизмом помощи могут быть уменьшены стремление к солидным государственным бюджетам и эффективность предупреждающих установок. Поэтому важно, чтобы помощь, с одной стороны, фактически была привязана к строгим условиям. С другой стороны, кредиты на поддержку должны выдаваться только с ощутимыми процентными надбавками»19. Тем не менее практика показывает, что происходит как раз обратное. Было принято решение о втором пакете помощи для Греции, и это при том, что условия первого даже приблизительно не были выполнены, а до сих пор кредиты ЕФФС выдавались под дотационную процентную ставку. С точки зрения государственных бюджетов оценка ЕSМ будет дана в главе 7.

В то время как при ограниченном по времени на три года ЕФФС нарушение принципа No-Bail-Out все еще обосновывалось временным затруднительным положением, в ЕSМ этот фиговый листок тоже упал: политика No-Bail-Out легализуется тем, что изменяется договор. Должно появиться новое положение (статья 136, абзац 3 Договора о функционировании Европейского cоюза), который даст право государствам еврозоны создать механизм Bail-Out. В договоре он называется «стабилизационным механизмом». По Маастрихтскому договору принцип No-Bail-Out должен действовать в обязательном порядке как рыночный тормоз для долгов и не должен поддаваться никаким политическим манипуляциям. Сейчас государства характером своего согласия на помощь сами могут решать, в какой степени принцип еще действует. Они даже могут отменить дисциплинирующий механизм более высокой процентной ставки и установить процентную ставку для кредитов на в известной степени политическую поддержку. Это значительно усиливает давление, в особенности на Германию. Нас упрекают в моральном плане в строгих условиях, что вызывает ненависть в странах-получателях, как сейчас в Греции20.

 

Очарование банкротства

Поздней зимой 2010-го можно было уже предвидеть, что меры помощи по спасению греческого бюджета сорвут в конечном итоге весь принцип No-Bail-Out и тем самым все то, на чем держится Маастрихтский договор. Вокруг этой проблематики вращались также наши дискуссии в правлении Бундесбанка. Однако внешне Бундесбанк вел себя сдержанно и не был слышен в голосах общественной дискуссии. Какие контакты по этому вопросу были у председателя с федеральным канцлером и с федеральным министром финансов и насколько интенсивными они были, для меня было неизвестно.

17 марта 2010-го я читал в Зальцбурге доклад по основным вопросам прогнозирования21. В последующем интервью с «Новостями Зальцбурга» редактор непременно хотела знать мой прогноз по Греции. Наконец я дал понять, что банкротство Греции я считал бы меньшим злом по сравнению с нарушением принципа No-Bail-Out. Это не только настоящий сигнал всем несолидно ведущим экономику государствам, но при финансовой поддержке Греции это грозит также тем, что «возникнет большое давление на Европейский центральный банк сделать денежную политику настолько податливой, что долги можно будет предотвращать даже инфляцией». Тогда это опасение казалось притянутым за волосы, но сегодня ясно, что давление в этом направлении существует.

Опубликованное 19 марта интервью было процитировано в некоторых немецких СМИ22 и подарило отделу информации Бундесбанка несколько часов оживленного обмена мнениями. Аксель Вебер позвонил мне и попросил отозвать мое высказывание. Но я не хотел этого делать, и отдел информации после этого заявил, что это высказывание является только моим личным мнением.

Это мое личное высказывание вскоре было признано мнением некомпетентного члена правления, кроме того, это было единственным высказыванием члена правления Бундесбанка, занимавшего честную позицию в преддверии принципиальных решений, которые были приняты 25 марта 2010-го в Лиссабоне и с 7 по 9 мая 2010-го в Брюсселе. Когда Аксель Вебер на совете ЕЦБ в ночь с 8 на 9 мая решил выступить против покупки государственных облигаций Греции, было уже поздно23. Стрелки для поезда спасения были переведены уже многими неделями раньше, а именно нарушением принципа No-Bail-Out 25 марта в Лиссабоне, спустя неделю после моего интервью.

В Греции отказ от принципа No-Bail-Out вскоре привел к сдерживанию темпа реформ24. Конечно, никто не может сказать, как дальше пошло бы развитие Греции при сохранении принципа No-Bail-Out. Это было бы не первое государственное банкротство Греции. С неизбежной после этого приостановкой обслуживания государственного долга отпали бы расходы на уплату процентов и погашение. Но закрытие первичного дефицита в государственном бюджете не было бы больше неразрешимой задачей. Кроме того, из-за отсутствия возможности брать новые кредиты этому не было бы никакой альтернативы. Грекам пришлось бы самим принимать решение о своем будущем. Не осталось бы даже образа злых немцев как проекционной поверхности для предотвращения конфликтов и отсрочки решения.

Прерывание выплат процентов и погашения государственного долга могло бы повлечь за собой неизбежное банкротство греческих банков. Но для Европейского валютного союза и ЕЦБ было бы намного дешевле спасти банки притоком капитала или гарантиями, чем помогать греческому государству.

Правда, и в случае с Грецией правильным был бы тот же самый общий вывод: «Цена, которую должник обязан был учитывать при любой форме неуплаты, это потеря его кредитоспособности на неизвестный период времени. А право самому решать, платить ли ему свои долги или нет, он, разумеется, не может использовать безнаказанно. Ценой за суверенитет страны-должника в случае угрозы сверхзадолженности является так называемая sudden stop (внезапная остановка) в платежном балансе»25. Но в этом случае прекращение экспорта на проценты за погашение долга существенно разгрузило бы платежный баланс. В результате банкротство Греции дало бы возможность нового начала под суверенную ответственность на базе собственных ресурсов. Как и в случае с фирмами-банкротами, для государств тоже существовала бы возможность поставкой товаров или предоплатой получить деньги на жизненно необходимый импорт, например, энергии, медикаментов или исходных продуктов для промышленности.

 

Выход из евро?

Банкротство греческого государства или прекращение Грецией выплат по процентам и погашению не обязательно должно было бы означать также выбытие из еврозоны и возвращение к собственной валюте. В валютном союзе банкротство государственного образования в принципе не следует квалифицировать иначе, чем банкротство крупного предприятия. Для рынков случай Греции означал бы следующее: тот, кто покупает облигации стран – членов валютного союза, идет на такой же риск, как если бы он покупал облигации какого-либо предприятия-банкрота. Решающим фактором является платежеспособность эмитента.

Для Греции вопрос валюты был бы предметом взвешивания обстоятельств: через девальвацию было бы, конечно, легче быстро сократить накопившиеся за 12 лет убытки для греческой экономики. Ганс-Вернер Зинн считает временный выход Греции из евро лучшим действием. Она могла бы провести девальвацию, стать снова конкурентоспособной и позднее вновь вступить в союз с уже изменившимся обменным курсом. Таким образом, нужно будет изменить всего одну-единственную цену, а именно, валютный курс. И напротив, без изменения валютного курса пришлось бы снижать все цены и заработные платы для того, чтобы греческая экономика снова стала конкурентоспособной. Правда, из-за девальвации выросли бы внешние государственные долги, но их Греции, так или иначе, все равно пришлось бы простить26. О низком доверии к имманентной стабильности единой валюты свидетельствует часто приводимый аргумент, что при выходе какой-либо страны из зоны евро рынки полностью потеряют доверие к будущему европейской валюты. И поэтому, дескать, Греции нельзя выходить из зоны евро27. Самое большее, что могут потерять «рынки», это веру в будущее слабых партнеров в зоне евро, и это было бы не так уж плохо, потому что в этом случае эти страны были бы вынуждены активно завоевывать доверие своей политикой. Тогда их ситуация не будет отличаться от ситуации тех предприятий, у которых курс акций и процентная ставка по облигациям также определяются доверием рынка.

Кеннет Рогофф предлагает, чтобы Греция «установила что-то вроде шаббата для евро», чтобы сделать экспортную и туристическую отрасли экономики снова конкурентоспособными. Но он также говорит: «Если Греция выйдет, то рынки потребуют убедительных ответов на свои вопросы. Во-первых: какие страны должны в любом случае оставаться в зоне евро? И во-вторых: какова цена, которую Европа готова за это заплатить? Проблема заключается в том, что у европейцев нет убедительных ответов на оба эти вопроса»28.

Без выхода из евро и связанной с этим девальвации новой валюты нужно будет добиваться снижения затрат через структурные реформы, в особенности через гибкие рынки труда. Наверняка это очень жесткий путь, но все равно не жестче, чем программа консолидации, которую Эстония собиралась взвалить на себя как следствие экономического кризиса и перед вступлением в зону евро.

Председатель ЕЦБ Марио Драги, будучи в девяностые годы государственным секретарем в итальянском министерстве финансов, санировал государственный бюджет и создал, таким образом, предпосылки для вступления в еврозону. Драги признается, что девальвация лиры в начале девяностых годов очень помогла итальянской экономике. Но он обращает внимание также на то, что действие девальвации без структурных реформ очень быстро сошло на нет. Кроме того, слишком большая девальвация ведет в большинстве случаев к большей инфляции, в результате которой процентные ставки по государственному долгу повышаются. В середине девяностых годов итальянскому государству пришлось уплатить Германии за свои облигации на 600 базисных пунктов больше29.

 

Вопрос о банках

В наших дискуссиях в правлении Бундесбанка в первые месяцы 2010-го все больше запутывалось три круга вопросов, которые накладывались друг на друга. Это и сегодня регулярно происходит при таких дискуссиях:

1. Какой курс является правильным для государства с чрезмерной задолженностью – банкротство, реструктурирование долга, снижение расходов, повышение пошлин, структурные реформы и т. д.?

2. Следует ли усиление реформаторских сил, вызванное применением принципа No-Bail-Out, оценивать выше, чем вызванные банкротством социальные трудности, а также финансовые и моральные последствия?

3. Какие последствия имеет банкротство для банковской системы и в целом для доверия к финансовым рынкам, а также их функционирования?

На вопрос 1 всегда можно ответить только в определенный момент в контексте конкретного государственного бюджета в конкретной экономике: то, что было осенью 2009 г. правильно для Греции, ни в коем случае не должно считаться правильным для Испании летом 2012 г.

Вопрос 2 – это принципиальный вопрос политики формирования экономического порядка вне времени и пространства. Право государства делать долги должно быть неразрывно связано с его непременной обязанностью выплачивать их. Только если политики и граждане, которые их избирают, будут это точно знать и глубоко осознавать вопреки всяким разумным сомнениям, то можно предотвратить moral hazard (моральный риск), то есть тенденцию жить за счет других. Никакие интенсивные заданные нормы и контроль не могут компенсировать отказ от принципа No-Bail-Out или негативных последствий его ограничения.

Вопрос 3 необходимо решить или дать на него убедительный ответ до того, как фактически произойдет банкротство государственного бюджета или приостановление либо существенное ограничение выплат процентов и погашения государственного долга. Если банки имеют крупные портфели государственных облигаций, это означает:

– либо вытекающие из государственного банкротства убытки не должны быть настолько большими, чтобы они снизили собственный капитал отдельного банка ниже предписываемой законом нормы собственного капитала. Это привело бы к закрытию или банкротству соответствующего банка;

– либо возникающие у банка из-за государственного банкротства убытки собственного капитала должны быть компенсированы иным путем, например, поручительством государства или других органов с достаточной платежеспособностью, а также государственным участием в банке при необходимости, путем законного принуждения.

Последний путь применялся во многих государствах в период мирового финансового кризиса 2008–2009 годов (см. главу 6 и далее).

К сожалению, при установлении принципа No-Bail-Out в Маастрихтском договоре упустили, что это возможно лишь в том случае, если банковский кризис не является следствием государственного банкротства. Как уже упоминалось выше, в этом случае недостаточно учитывалось, что государственный долг в валютном союзе меняет свой характер:

Государство с собственным эмиссионным банком, который делает долги в собственной валюте, строго говоря, не может обанкротиться, скорее оно решит непреодоленную проблему долгов путем инфляции: правда, при этом вместе с национальной валютой теряют реальную стоимость и государственные облигации, но никогда не случается невыплат процентов и погашений, и поэтому у составляющего свой баланс в этой валюте банка также никогда нет потребности списания на государственные облигации. Для облигаций в иностранной валюте, которыми владеет банк, напротив, всегда существовал обычный риск валютного курса.

При том же качестве государственной политики риск государственных облигаций изменяется только из-за того, что в одном случае есть национальный банк в качестве Lender of Last Resort – кредитора последней инстанции, а в другом нет. Банкам это вообще не нравится, так же как и рейтинговым агентствам и большинству инвесторов на рынках. Распределение по степеням платежеспособности стран еврозоны даже настоятельно обосновывалось отсутствием Lender of Last Resort. Отсюда и давление на ЕЦБ в случае крайней необходимости неограниченно покупать государственные облигации для того, чтобы ограничить потери от колебания курса.

В своем высказывании президент французского центрального банка Кристиан Нойер в декабре 2011-го открыто жаловался, что рейтинговые агентства лучше оценивают платежеспособность Великобритании, чем Франции, хотя и текущий дефицит, и уровень задолженности во Франции благоприятнее, чем на островах30. Вольфганг Мюнхау написал на это в язвительном комментарии, что истинное различие состоит как раз в том, что Великобритания из-за своего национального банка не сидит в ловушке, в то время как Франция из-за отсутствия собственной валюты в экономическом отношении является субсуверенной зоной31.

Если бы банки и другие инвесторы в государственные облигации, но также и регуляторы в соответствующих национальных органах банковского контроля и в международных органах правильно понимали последствия принципа No-Bail-Out Маастрихтского договора, то никогда бы не случилось так, что в соответствии с соглашением «Базель-2» государственные облигации считаются не связанными с риском капиталовложениями, которые не нужно обеспечивать собственным капиталом. И уже давно бы установилось большее дифференцирование в процентных ставках по государственным облигациям в еврозоне.

С возникновением кризиса вокруг греческих государственных финансов пришлось в спешном порядке учиться. Требования к собственному капиталу, как регулятору, были в целом значительно обострены32, и обсуждается вопрос, чтобы ввести квоты на минимальный размер основного капитала для банков, которые независимы от оценки риска соответствующего портфеля инвестиций33.

Во всяком случае, совершенно ясно, что признаком кризисного развития не является то, что инвесторы во всем мире по-новому оценивают специфический риск государственных долгов еврозоны у банков, страховых компаний, фондов и у частных компаний по управлению имуществом. Это означает, что они на какое-то переходное время расстаются нетто с банковскими фондами, пока не получат желаемую новую структуру портфеля. Это в соответствии с тенденцией повышает процентную ставку для всех тех государств в еврозоне, которые не обладают действительно первоклассной платежеспособностью.

Однако подобные вопросы, как уже упоминалось, практически вовсе не обсуждались до тех пор, пока не разразился кризис вокруг греческих государственных финансов. Когда кризис уже наступил, применение принципа No-Bail-Out в психологическом и политическом плане уже было невозможно до тех пор, пока не было представлено решение для банковской проблемы.

Вероятно, самая большая ошибка, которая была сделана тогда, заключалась именно в этом пункте: греческий бюджет спасали для того, чтобы спасти греческие государственные облигации, и не думали о том, что весной 2010-го было бы намного дешевле сконцентрироваться на защите банков. Этим бы не повредили принципу No-Bail-Out.

В июне 2011-го требования немецких банков к греческим должникам составляли еще 28 млрд €. Даже осторожный Бундесбанк оценивает «непосредственные обременения» немецких кредитных институтов из невыплаты этих требований как «удобные для пользования»34. В случае банкротства Греции банкам не нужно было бы возмещать все убытки гарантиями или приливом капитала, а лишь той частью потерь, которая могла бы опустить собственный капитал банков ниже регулятивного минимума. В случае Германии львиная доля греческих государственных облигаций так и так лежала в двух банках, которые уже находились под государственной программой спасения, а именно в Коммерцбанке и Хипо Реал Эстейт.

Последовательное применения принципа No-Bail-Out в случае Греции наверняка бы повысило недоверие рынков к другим странам еврозоны, но одновременно значительно подстегнуло бы их желание помочь самим себе. И в этих случаях государственную подушку спасения нужно было бы ограничить тем, чтобы помочь банкам гарантиями и собственным капиталом для того, чтобы в любое время выполнялись необходимые регулятивные квоты собственного капитала в совокупном капитале.

В течение многих лет регулирование банков на национальном и международном уровне было рассчитано на то, чтобы проводить все более точную выверку рисков требований собственного капитала. Это создавало мнимую безопасность. Как мировой финансовый кризис 1997–1999 годов, так и кризис вокруг греческих государственных финансов, начинались с того, что «проверенные» модели рисков вдруг больше не действовали. Классы активов, которые оценивались как ААА, в период мирового финансового кризиса вдруг стали toxik assets (токсичными активами), а в случае Греции пришлось извлечь горький опыт из того, что и государственные облигации могут иметь риск неплатежей.

Источник: Экспертный совет по общеэкономическому развитию, заключение за 2010/11, Висбаден 2010, с.54. Страны БМР – это страны, которые представляют отчеты Банку международных расчетов.

Экономист в области конкуренции Мартин Хельвиг тем временем считает, что банки должны держать в целом 20 % или даже 30 % собственного капитала35. Аргумент, что собственный капитал очень дорогой и что такие цели для собственного капитала чрезвычайно ограничивают выдачу кредитов, он считает чисто защитным утверждением банковского лобби36. Хельвиг выступает также за то, чтобы полностью отказаться от оценки рисков банковской деятельности, каждое вложение денежных средств, каждый кредит должен быть защищен собственным капиталом. Он заявляет:

«Представление о том, что мы можем измерять риски, является иллюзией. Здесь мы имеем дело с соотношениями, которые невозможно измерить стационарной моделью распределения и которые с течением времени постоянно меняются. В количественных моделях общается сверхточность, которая в конце оказывается иллюзией. Использование моделей риска хотя и полезно, потому что вынуждает банки систематизировать риски и составлять себе консистентные представления об этом, но проблематично, если банки нацелены на него во внутреннем управлении, утверждении стратегии предприятия или в размере собственного капитала. Размер собственного капитала не должен зависеть только от того, какие риски ты признал»37.

Для этого вывода государственные облигации Греции являются самым лучшим примером. Какая польза банку от самой прекрасной модели риска, если во всем банке, очевидно, никто своевременно не поинтересовался реальными условиями в Греции или не задумался о логическом значении принципа No-Bail-Out. Тот, кто в банковском мире в таких вопросах проявил необходимую осторожность, разумеется, заработал за многие годы меньше, чем оптимисты. В хорошие времена карьерные шансы оптимистов в банковском мире были заметно лучше, и это, очевидно, всегда ведет к тому, что принцип осторожности в банках в продолжительные хорошие времена находится под угрозой38. Тот, кто с небольшим собственным капиталом совершает якобы хорошие сделки, имеет также на длительное время хорошие доходы. То есть строгие предписания по собственному капиталу служат для того, чтобы защитить банки от самих себя. Но все-таки интересно, что оба крупных швейцарских банка, Credit Suisse и UBS, которые после недавней реформы рассматривают строгие швейцарские предписания по собственному капиталу как конкурентное преимущество39, и англичане в своих требованиях к их банковской системе тоже хотят пойти значительно дальше, чем в настоящее время запланировано в ЕС40.

 

Инфекция, брандмауэр и базуки

Тот вывод, что государственные облигации стран еврозоны из-за отсутствия национальной валюты несут в себе специфические риски, стал распространяться, как уже говорилось, только с начала греческого кризиса у инвесторов, в том числе и у банков. Это привело не только к переоценке облигаций Греции и других стран еврозоны с особенно критическим развитием государственной задолженности, но и в целом к большой осторожности по отношению к государственным ценным бумагам из еврозоны.

Следствием изменения долговременных оценок риска на перспективу является также изменение состава портфелей инвестиций. Одного этого результата было бы уже достаточно, чтобы понизить на некоторое время спрос на государственные ценные бумаги определенных стран еврозоны с соответствующими последствиями для возможностей сбыта и процентных ставок.

Но добавилось еще одно затрудняющее положение, связанное с тем, что по правилам Базельской комиссии инвестиции банков в государственные ценные бумаги не обязательно должны покрываться собственным капиталом. Это превратило государственные облигации в инвестиции, которые, очевидно, были особенно привлекательными для банков41. Но 2009 год изменил эту оценку. Европейская служба по банковскому надзору потребовала в ходе стресс-теста в ноябре 2011-го, чтобы банки до середины 2012-го увеличили свой собственный капитал на 9 %, для того чтобы справиться с угрозой потерь по государственным ценным бумагам, например, в рамках реструктурирования долгов Греции42.

Долю собственного капитала банк может повысить за счет приобретения новых средств или снижения объема инвестиций и кредитов. В последние два года банки прежде всего шли по последнему пути. По этой причине многие пытались уменьшить свое участие в государственных ценных бумагах в евро, а это тоже вызвало падение курсов по многим облигациям и повышение процентных ставок.

И наконец, продолжающиеся дискуссии вокруг курса финансовой политики отдельных стран еврозоны и явный провал все новых саммитов по спасению превратились в самостоятельный обременительный фактор и подпитывали сомнения в продолжении существования евро, которые особенно раздувались в англосаксонской прессе. За результатом аукционов облигаций стран еврозоны очень внимательно следили, и иногда они комментировались с паническими нотками. Банки стали проявлять все большую робость при одалживании друг другу денег на межбанковском рынке, они предпочитали вкладывать избыточные деньги под низкий процент, но надежно, в ЕЦБ. Эта тенденция все еще удерживается весной 2012-го. У европейских банков появилось все больше трудностей доставать доллары, потому что банки за пределами зоны евро стремились сократить свои позиции в евро.

Такое развитие все настоятельнее требовало улучшения доверия к развитию государственных финансов стран еврозоны. В ноябре 2011-го по этому поводу высказался научно-консультативный совет при федеральном министерстве финансов: «Нынешний кризис формировался до сих пор повсеместно как кризис государственных финансов различных государств еврозоны, который оказал значительное обратное воздействие на функционирование финансовых рынков. Кризис государственных финансов в основном можно объяснить структурными проблемами стран-членов. Массивные обратные связи между государственными финансами и финансовыми рынками внушают опасения, что без радикальных экономических и политических реформ еврозона в своей нынешней форме не сможет продолжительное время существовать»43.

Дирекция ЕЦБ встревожилась и в своем докладе о финансовой стабильности в декабре 2011-го выявила четыре ключевых риска для финансовой стабильности в еврозоне:

– инфицирование негативными обратными связями между проблемами государственных финансов, финансового сектора и экономическим ростом 44;

– узкие места в банковском секторе в еврозоне45;

– падение конъюнктуры, растущие кредитные риски для банков и негативные последствия более ограничительной выдачи кредитов;

– различия между крупными глобальными экономиками и риском резкого замедления глобального роста 46.

Президент ЕЦБ Драги, выступая 19 декабря 2011-го перед комитетом по валютным и экономическим вопросам в Европейском парламенте, предостерегал от нового банковского кризиса47, и ЕЦБ решился на необычный шаг: выдать банкам на три года в неограниченном количестве деньги по действующей актуальной процентной ставке рефинансирования эмиссионного банка. Таким образом, было выдано на трехлетний срок в декабре 2011-го 489 млрд € и в феврале 2012-го еще 530 млрд €. Этим банкам были облегчены как выдача кредитов частным лицам, так и покупка государственных ценных бумаг, по меньшей мере краткосрочных48.

Правда, это были не «радикальные экономические и политические реформы», которых требовал научный совет при федеральном министерстве финансов, но все-таки крепкая поддержка испытывающим трудности рынкам капитала на пути к ним.

В результате процентная надбавка на облигации Испании и Италии значительно снизилась по отношению к немецким федеральным облигациям. Тем не менее давление, в особенности в англосаксонской зоне, продолжалось. Там снова и снова звучали требования применить «базуку» или укрепить «брандмауэр», повысив объем ЕSМ (Европейского стабилизационного механизма)49. То обстоятельство, что прежде всего Германия хотела ужесточить условия при втором пакете помощи Греции, считалось наступлением на солидарность в еврозоне50. Наступившее ослабление напряженности на рынках воспринималось многими предприятиями, банками и страховыми компаниями весной 2012-го как искусственное и фундаментально хрупкое. Поэтому все больше банков и предприятий вооружаются оговорками в договоре против распада еврозоны и строят свою политику инвестиций и рефинансирования по возможности так, чтобы при возврате к национальным валютам не возникло никаких проблем при составлении балансов51.

За всеми этими заботами очень легко забывается суть проблемы: по отношению к государственному должнику есть только проявление недоверия рынков, которое выражается в повышении процентных ставок и волны спекуляций, если те не справляются со своими финансами. Но это всегда является выражением политической несостоятельности. От этого не спасут ни брандмауэры, ни базуки. Поэтому банки и рынки постоянно оказывают давление на фонд солидарной ответственности, который охватывает всю еврозону.

 

Евробонды

При всех дискуссиях по спасению всплывало, как лохнесское чудовище в летнем озере, постоянное требование евробондов. Ответственность путем совместно выпущенных облигаций является ультимативной подушкой безопасности. Она предлагает гарантии, фондовые решения и брандмауэры любого рода и объединяет за выпущенными таким образом облигациями финансовые возможности всей еврозоны.

Естественно, евробонды выдвигают на передний план моральные риски (moral hazard). Ведь предыдущий опыт показывает, что страны со слишком высокой задолженностью в соответствии с тенденцией серьезно воспринимают только рынки. И только осенью 2011-го, когда процентная надбавка по отношению к немецким облигациям выросла до угрожающих размеров, в Италии заработали государственные меры по экономии52. Поэтому с немецкой точки зрения евробонды можно было признать лишь в том случае, если все остальные страны будут готовы подчиниться в известной степени немецкой «финансовой диктатуре». Правда, формально все государства еврозоны несут солидарную ответственность за евробонды. Но фактически страны с менее солидной финансовой политикой с помощью евробондов будут освобождены от экономических последствий своих финансовых действий, в то время как более эффективные страны возьмут на себя дополнительные риски ответственности.

А так как совместная ответственность означает также совместные решения по финансово-политическим вопросам, то евробонды в конечном итоге подразумевают обобществление финансово-политических решений в еврозоне. Но так как согласно любому допустимому правилу принятия решений (численность населения, ВВП, одинаковая весомость голоса на страну-члена) менее эффективные в финансовом отношении страны в Европе имеют большинство, то евробонды не означают ничего иного, как ультимативное обобществление финансовой политики за счет сильных в финансовом отношении стран.

Евробонд – это самое последовательное из всех мыслимых отрицаний принципа No-Bail-Out. Поэтому постоянно повторяющееся требование введения евробондов в большинстве случаев не является выражением особого непонимания со стороны тех, кто их требует, а это плод познания того, что только таким образом можно способствовать достижению совершенно иных целей. Для этого может быть интересным взгляд на различные группы, требующие евробондов:

– В немецкой политике за евробонды в большинстве своем голосуют представители СДПГ, зеленых и партии левых. При этом они проявляют глубокое непонимание не только психологических предпосылок и объективных общих условий солидного государственного финансового хозяйства (см. главу 7), но также источников немецкого благосостояния. Кроме того, они действуют под влиянием типично немецкого рефлекса, по которому покаяние за Холокост и мировую войну окончательно совершится лишь тогда, когда мы предоставим все наши интересы, в том числе и наши деньги, в европейские руки.

– Большими друзьями евробондов являются части банковского мира и вообще большинство крупных институциональных инвесторов, работающих на международном уровне. Этим была бы создана новая ликвидная инвестиционная касса, которой не нужно было бы бояться сравнения с американскими государственными облигациями. И если когда-нибудь еврозона распадется, то за каждым выпущенным до этого евробондом будет стоять вся финансовая мощь Федеративной Республики Германии.

– За евробонды выступают все южные страны еврозоны, включая Францию. Это обобществление ответственности, бесспорно, делает еврозону более стабильной. Но оно также вынуждает к ведению хозяйственной деятельности из общего финансового котла и, очевидно, является сутью того, что французский президент Саркози понимает под единым правительством по вопросам экономики и финансов, которого он постоянно требует.

– Наконец, за евробонды выступает Европейская комиссия. Совместная финансовая политика, которой она добилась силой, принесет ей большое усиление ее власти.

– За евробонды или другие формы совместной ответственности за государственные обязательства выступают также все экономисты, считающие, что валютный союз без Lender of Last Resort (кредитора последней инстанции) по сути своей нестабилен. Это значительное меньшинство экономистов Германии и большинство экономистов Великобритании и США.

– Есть предложение экспертного совета по общему экономическому развитию создать для отдельной части накопившейся задолженности стран еврозоны общий долговой фонд53, также направленный в сторону евробондов (см. главу 7).

В середине 2011-го Ангела Меркель пришла наконец к пониманию того, что евробонды занимают лишь последнее место в интеграции финансовой политики. С одной стороны, это верно, но, с другой стороны, здесь при этом уже можно различить контуры опасного «компромисса», который мог бы повторить основную ошибку Маастрихтского договора:

– В то время компромисс заключался в том, чтобы к финансовой стабильности бюджетов предполагалось добавить д-марку в обмен на принцип No-Bail-Out и положения Маастрихтского договора. Но в действительности из этого реализован был лишь отказ от д-марки.

– Далее компромисс мог бы состоять в том, чтобы разрешить евробонды в обмен на эффективные стабилизационные нормы ЕС для национальных бюджетов. Реально из этого будет осуществлена только первая часть. В главе 8 будет еще показано, что невозможно принудить национальные бюджеты к финансовой надежности лишь внешними нормами.

 

Lender of Last Resort

Особую проблематику, вытекающую из того, что ЕЦБ для национальных государств еврозоны не является Lender of Last Resort, я уже описывал неоднократно. Она является центральной для валютного союза без общей государственной крыши.

После своего вступления в должность президент ЕЦБ Марио Драги в ноябре и декабре 2011-го много раз очень ясно повторял, что денежно-кредитное государственное финансирование от ЕЦБ с Маастрихтским договором исключено и исключается на будущее. Тем не менее он защищал принятую 9 мая 2011 и расширенную в августе 2011-го программу покупки государственных облигаций для ЕЦБ, потому что это гарантировало функционирование механизма трансмиссии в области денежной политики.

Эта ограничительная позиция встретила в англосаксонском мире широкое недовольство. Миллиардер и управляющий хедж-фондом Джон Паулсон потребовал в Financial Times от 15 декабря 2011-го в одноименной статье «The eurozone needs a post-Lehman style forewall» («Еврозоне нужен брандмауэр в стиле пост-Lehman») и предложил ЕЦБ «независимую программу гарантий». Благодаря этому Испания, Италия и другие страны должны получить возможность рефинансировать у ЕЦБ свои долги, по которым наступил срок платежа, «под умеренные проценты». Таким образом, европейский банковский сектор можно будет уберечь от заражения кризисом государственных долгов в еврозоне54.

Правда, ЕЦБ не является кредитором последней инстанции для государств, но в его задачи входит также, чтобы он стал им для банков. И эту задачу он выполнил двумя выделениями в совокупности свыше одного триллиона евро на три года, 21 декабря 2011-го и 29 февраля 2012-го. Законно также, когда банки используют эти деньги на покупку государственных облигаций. Это довольно надежный бизнес, если эти облигации выпущены не более чем на три года, и сейчас на них начисляются более высокие проценты, чем ставка рефинансирования ЕЦБ, в настоящее время 1 %. Президент Франции Саркози не смог не указать на возможность перенаправить кредиты ЕЦБ в сторону государственных бюджетов. Драги сам предпочел выразить надежду на то, чтобы улучшившиеся возможности рефинансирования банков использовались для выдачи кредитов предприятиям.

Во всяком случае, на этом примере хорошо видно, какими нечеткими являются переходы между уставной задачей ЕЦБ для стабилизационного рефинансирования банковского сектора, с одной стороны, и сомнительной помощью для рефинансирования государственного долга, с другой.

Но эта нечеткость также рискованна, потому что она смазывает ответственность. «С учетом оступающихся банков следует опасаться, что Центральный банк даст подтолкнуть себя еще и на другие шаги. Все должно иметь свои границы. В первую очередь свои бюджеты должны приводить в порядок государства, они также имеют права и обязанности заставить подтянуться свои неблагополучные банки. Центральный банк может помочь при преодолении трудностей, но он не может взять на себя бремя с опережающим послушанием»55. Томас Майер, главный экономист Дойче Банка, продвинулся немного дальше. В конце 2012 года он в известной степени официально высказал оценку, что ЕЦБ «часть долгов уменьшит за счет раздувания инфляции»56. Это возможно сделать разными путями, в том числе и без покупок государственных облигаций, просто продолжением легкой денежной политики.

 

Политика спасения и основной закон

В моей профессиональной жизни мне часто приходилось иметь дело с юристами, и от этого у меня надолго остались яркие впечатления. Одно из них я испытал осенью 1988 года. В то время я работал в федеральном министерстве финансов руководителем отдела «Финансовые вопросы транспорта, инвестиции в транспорт», отвечая, в том числе, за соблюдение Закона о финансировании муниципального транспорта. Этот закон регулировал участие Федерации в финансировании в муниципальный транспорт. Как и при других регулируемых основным законом общегосударственных задачах по конкретному исполнению законов, он давал повод для конституционных споров между Федерацией и землями, которых во второй половине восьмидесятых годов стало намного больше.

Я не понимал логики, по которой наши юристы по вопросам конституционного права, а также Федеральный конституционный суд позиционировали себя в таких вопросах, и об этом я стал спрашивать ответственных руководителей отдела по конституционным вопросам, советника министерства Шеффера во время нашей совместной прогулки вдоль Рейна57. Я спросил его: «Скажите, господин Шеффер, по каким критериям вы составляете свое мнение, когда вам нужно написать конституционное заключение?» – «Во-первых, я рассуждаю, какое решение предположительно может вынести конституционный суд». – «А по каким меркам конституционный суд делает свое заключение?» – «Они смотрят на бундесрат (парламент)». – «Что это означает?» – «Очень просто, если голоса в парламенте разделяются при незначительном большинстве, то, вероятно, предлагаемое изменение противоречит конституции. Если же в бундесрате преобладающее большинство выступает за изменения в законе, тогда оно, по всей видимости, соответствует конституции». Я был ошеломлен, узнав, что в Конституционном суде решающим критерием был скорее ориентированный на расстановку политических сил здравый рассудок, чем глубокое понимание сути дела конституционных вопросов.

Тогда я понял, что никогда не буду противопоставлять Федеральный конституционный суд широкому политическому течению. Так же обстояло дело с различными решениями вокруг евро. Приняв принципиальное решение по Маастрихтскому договору от 12 октября 1993-го, Федеральный конституционный суд уже подчеркнул главенство политики по отношению к конституции:

«Между тем здесь поднимается не конституционно правовой, а политический вопрос. Осуществление валютного союза без одновременного или следующего непосредственно за ним политического союза является политическим решением, за которое должны нести политическую ответственность назначенные для этого органы. Если выяснится, что желаемый валютный союз невозможно осуществить без (еще не желательного) политического союза, то для этого потребуется новое политическое решение, которое должно приниматься так же, как и предыдущее»58.

Представляя жалобу стабилизационного механизма евро, Дитер Мурсвик в мае 2010-го, будучи процессуальным представителем депутата бундестага Петера Гаувайлера, аргументировал, с моей точки зрения, очень убедительно:

«Нарушение принципа No-Bail-Out с помощью стабилизационного механизма евро является не разовым, так сказать, точечным нарушением договора. Более того, постоянно нарушается правовая концепция, которую содержит договор для обеспечения стабильности денег, с помощью рассматриваемых в этой связи различных «пакетов спасения», которыми Европейский союз и страны еврозоны обходят запрет No-Bail-Out и заменяют его совершенно другой концепцией общей ответственности за трансфер… То, что происходит со стабилизационным механизмом в контексте с принятым ранее решением о помощи Греции, это де-факто изменение основной концепции договорных положений по обеспечению стабильности евро. В политическом плане можно спорить о том, целесообразен ли такой отход от прежней концепции. Однако в юридическом отношении такое фундаментальное изменение концепции возможно только путем официального изменения договора. Законы об одобрении Маастрихтского договора и последующие договоры не дают никакой основы для такого фундаментального изменения концепции»59.

От этого главного аргумента Федеральный конституционный суд уклонился, вынеся следующее решение:

«Поскольку податель жалобы… жалуется также на не предусмотренное договором изменение… концепции для обеспечения стабильности цен, то его конституционная жалоба недопустима… Податель жалобы недостаточно обоснованно изложил, в какой мере внутригосударственные требования к особой ответственности немецких законодательных органов в европейском интеграционном процессе… могли быть соблюдены… В особенности не требуется решения о том, когда меры немецкой государственной власти, не имеющие отношения к договору, в состоянии влиять на первенствующее право союза или дополнять его материально и конституционально, и могут быть обжалованы в процедуре жалобы Конституционному суду на закон об одобрении международных договоров»60.

Когда Федеральный конституционный суд назвал относящиеся к делу доводы подателя жалобы в целом недостаточно обоснованными, он уклонился от высказывания о том, имеет ли место при мерах по оказанию помощи фундаментальное изменение концепции договорных положений и как его следует оценивать с конституционной точки зрения. Иоахим Ян назвал решение «Carte blanche» («карт-бланшем») и очень метко сформулировал свою политическую сущность:

«У очень большой коалиция спасателей евро сейчас свободный путь: Федеральный конституционный суд недвусмысленно пояснил, что он может пресечь действия политики только при явном превышении внешних границ. А она, впрочем, имеет единоличное право оценивать вероятность бюджетных рисков и их посильность для экономики. То, что в трансфертном союзе не должно быть автоматизма, как одновременно заявил председатель суда Андреас Фоскуле, это не что иное, как признание только на словах. Так как такая динамика уже заложена в сегодняшней финансовой подушке спасения. А по-настоящему действовать это начнет после запланированного расширения и увековечения».

У решения есть далеко идущие логические связи. Обозначенная им свобода действий в финансовых вопросах ставит под сомнение надежность конституционного тормоза для задолженностей, до того как он вообще приобрел практическое значение:

«Кто хочет, тот пусть прочтет из решения по меньшей мере аргумент против введения евробондов. Но четких границ оно, к сожалению, не установило. Вероятно, не желая этого, судебное решение указывает сторонникам все новых спасательных пакетов даже лазейку: долговой тормоз, который бундестаг даже включил тем временем в Основной закон, действует, правда, для взятия кредитов, но – по крайней мере по тексту – не для принятия на себя гарантий. Судьям из Карлсруэ явно нечем было бы возразить, если бы дюжина политиков по вопросам бюджета во время будущей паники в связи с кризисом сразу бы гарантировала десятикратную сумму годового федерального бюджета в пользу государств-должников Греции, Италии, Испании и Португалии. Ведь формально бюджетное право – якобы главное право любого парламента – даже тогда было бы не нарушено»61.

Маленьким утешительным призом было только то, что суд укрепил права депутатов бундестага, подтвердив, что немецкий бундестаг не может передать свою ответственность за бюджет какими-то неопределенными полномочиями в области бюджетной политики другим действующим лицам. Любая крупная, связанная с расходами мера солидарной помощи Федерации должна быть каждая в отдельности одобрена бундестагом62.

Этим решением повсеместно провалилась попытка создавать барьеры национального права против дальнейших изменений содержания и основных условий валютного союза. Что бы бундестаг ни принял большинством голосов, все будет также осуществимо. Однако решение заметно ограничило автономную свободу действий федерального правительства. И это тоже прогресс. К тому же конституционный суд уже один раз «подправил», когда он 28 февраля 2012-го решил, что решения о важных мерах по оказанию помощи по спасению не должны приниматься небольшой специальной комиссией63.

С хорошим обоснованием можно аргументировать, что постоянный механизм стабилизации евро ЕSМ представляет собой такой широкий шаг в направлении к трансфертному союзу и союзу по материальной ответственности, что он уже больше собственно не покрывается Основным законом, несмотря на парламентскую оговорку. Так как Федеральный конституционный суд, очевидно, не намеревается проводить здесь определенную границу, то эксперты по административному праву Вольфганг Каль и Андреас Глазер предложили провести народный референдум, который будет назначен бундестагом. Этим они хотели освободить «Федеральный конституционный суд от бремени решения все или ничего, так как внутренний конфликт грозил разорвать суд изнутри… или принципом демократии, или принципом правового государства»64. Идея хороша, но она может быть реализована только с точки зрения политического благоразумия. Оружие административного права с принятием решения Федерального конституционного суда по европейскому стабилизационному механизму стало тупым.

 

Шестнадцать саммитов по кризису и много спасательных зонтиков

25 марта 2010-го главы государств и правительств стран еврозоны заявили о своей готовности при необходимости дополнительно предоставить Греции к средствам МВФ собственные двусторонние кредиты.

По отношению к принципу No-Bail-Out это был первоначальный случай грехопадения, он привел в провозглашенном бундестагом 7 мая 2010-го законе о финансовой стабилизации валютного союза 65 к правомочию на гарантии для федерального правительства на 22,4 млрд €.

И только 14 дней спустя, 22 мая 2010-го, бундестаг принял закон о стабилизационном механизме евро66. Он дал право федеральному правительству «брать на себя гарантии всего до 123 млрд €, если эти чрезвычайные меры необходимы для сохранения платежеспособности пострадавших государств, для того чтобы обеспечить финансовую стабильность в валютном союзе».

Этот закон стал следствием саммита по кризису от 7 мая 2010-го, на котором было принято принципиальное решение о «зонтике спасения» евро, который в последующие недели был наполнен содержанием. Так, от одного саммита по кризису к другому продолжалось в течение следующих 18 месяцев. Таким образом «Европейский фонд финансовой стабилизации» (ЕФФС), гарантированный странами еврозоны фонд для уплаты долгов, многократно «укреплялся» и «делался более гибким».

Повышение максимального объема гарантий от Германии с 123 млрд € до 211 млрд € с принятым 13 октября 2011-го Законом об изменении стабилизационного механизма приобрело силу закона67. Временный ЕФФС должен быть заменен на Европейский стабилизационный механизм (ЕSМ). Осенью 2011-го существовало представление, чтобы использовать средства из долгового фонда как «эффект рычага» и для относительно надежных кредитных траншей других кредиторов. Это в итоге не состоявшееся усилие не увеличило бы, правда, объем ответственности, но увеличило бы вероятность того, что ответственность наступит. Рамки ответственности ЕФФС – это только часть прямой и косвенной общей ответственности Германии, а она в сумме выше, чем в два раза.

Многочисленные саммиты по кризису выполняли не только постоянную работу по перестройке и увеличению «зонтика спасения» евро. Они, кроме того, прилагали усилия для установления лучших норм по стабилизации для национальных бюджетов и для бо́льшей экономической и финансово-политической координации. Казалось, что на этом саммите был достигнут «прорыв», но спустя несколько дней после этого выяснилось, что всплыли новые вопросы, а на старые вопросы были даны неверные ответы.

Корреспондент газеты «Франкфуртер альгемайне цайтунг» FAZ в Брюсселе, Вернер Мусслер, писал в декабре 2011-го по поводу своего опыта с 16 саммитами по кризису за два года: «Уже в течение двух лет мы ездим в режиме кризиса, а конца не видно… До следующего заседания всегда есть время подумать. Но какое отношение имеет обсуждавшееся ранее с остальными проблемами и как это сказывается на главном? Можем ли мы сказать, как будут обстоять дела с валютным союзом через два, три года? Будет ли он еще существовать?.. Особенность нахождения решений в ЕС заключается в том, что компромиссы на саммите оставляют много места для интерпретаций, чтобы после этого все оказались в выигрыше. Однако это только означает, что многие вопросы остаются нерешенными»68.

Так продолжалось и после декабря 2011-го, а изменений не видно и к весне 2012-го, ко времени выхода в свет этой книги.

 

Покупка облигаций ЕЦБ: Изгнание из рая

Первоначальное грехопадение, связанное с принципом No-Bail-Out, состоялось в Европейском совете 25 марта 2010-го в Лиссабоне. А первородное грехопадение относительно запрета денежного государственного финансирования произошло в ночь с 8 на 9 мая 2010-го на телефонной конференции ЕЦБ и советов центральных банков. Это произошло непредвиденно, но не без чьей-либо вины. Бундесбанк и его президент за недели до решения в Лиссабоне упустили возможность занять достаточно твердые позиции. Не действовали больше убеждения, которые нашел Аксель Вебер, после того как на телефонной конференции совета ЕЦБ в ночь на 9 мая было принято роковое решение против возражений его и Юргена Штарка: «Покупка государственных облигаций таит в себе значительные риски для стабилизационной политики, и я критически смотрю на эту часть решения»69.

В политике для официального высказывания был и благоприятный момент, когда еще можно было повлиять на динамику развития. Но в Бундесбанке его определенно упустили. То есть, если кризис был настольно серьезным, что требовал нарушения договора при государственных поддержках госбюджетов, тогда он действительно был достаточно опасным, чтобы оправдать обход запрета денежного финансирования со стороны ЕЦБ. Катастрофа в тогдашнем решении о покупке облигаций Греции, Португалии и Ирландии заключалась не во влиянии на денежную политику. Эта политика тогда еще поддавалась управлению, она остается управляемой и в 2012-м, когда закупленные запасы достигли объема 230 млрд € (состояние на февраль 2012-го).

Запрет денежного государственного финансирования можно сравнить с состоянием целомудрия, для сохранения которого необходимо соблюдение определенных границ. Но после того как физическая преграда была однажды преодолена, для дальнейших действий больше не существует убедительных объективных границ.

Чисто формально можно даже привести такие аргументы, как это сделали президент ЕЦБ Трише и большинство членов совета центральных банков: первичного финансирования государственных бюджетов не будет, покупка облигаций будет осуществляться исключительно на вторичном рынке. То, что это создавало только экономические предпосылки, для того чтобы открыть для заинтересованных стран первичный доступ, было написано на следующей странице. Программа покупок превратилась в постоянное мероприятие и год спустя была расширена на Испанию и Италию. С ростом запасов ненадежных облигаций в своем портфеле ЕЦБ утратил часть своей свободы мнения и принятия решений: сейчас уже было невозможно высказываться за банкротство или урезание долгов стран, заинтересованных в программе покупки облигаций. Это создало бы большие пробелы в собственном капитале ЕЦБ или истощило его, а также потребовало бы дополнительных денежных взносов акционеров.

Поэтому уже было невозможно объективно анализировать, например, проблемы Греции: в 2012-м государственная задолженность Греции без второго пакета помощи достигла бы 190 % ВВП. Выплата процентов по ней требовала 8 % ВВП, государственный дефицит все еще составляет 7 %, а дефицит доходно-расходного баланса также около 7 % ВВП70. Эти совершенно абсурдные цифры взывают к банкротству или очень сильному урезанию долгов. И чтобы спасти репутацию ЕЦБ, во избежание формального дефолта нашли сюрреалистичное решение – сподвигнуть банки на «добровольный» отказ от части их требований. Это еще больше повысило недоверие рынков к государственным облигациям еврозоны, так как если не было формального невозврата кредита – ведь отказ от долгов был «добровольным», – то ничего не выплачивали и компании по страхованию кредитов, даже если договоры были заключены, так как это предполагало формальную констатацию неуплаты кредита. Достигнутая в октябре 2011-го договоренность о «добровольном» отказе от долгов частных кредиторов оказалась для рынков капитала снарядом, разорвавшимся в канале ствола, после чего в Европейском совете в декабре 2011-го было решено в будущем полностью отказаться от урезания долгов в подобных случаях. Это превращает сверхзадолженность в кризисных государствах в постоянную и доводит логику спасения до абсурда, к тому же из-за этого драматично повышается бремя согласований фискальных программ режима экономии71.

 

Общая ответственность Германии: риски и вероятности

Статиcтика различных поручительств, гарантий и авансовых платежей немного напоминает состояние ледового спортивного дворца в Бад-Райхенхале72: если крыша не обваливается, что наблюдалось в течение десятилетий, значит, нет и никаких убытков. Но если она обваливается, то ущерб огромен. Нет только специалиста по контролю состояния, который бы заранее мог надежно рассчитать вероятность и стоимость обвала для программ спасения евро.

Для сравнения можно привести еще один пример: сторонники атомных электростанций в течение десятилетий указывали на то, что риск «GAU» (максимально опасной возможной аварии) из-за плавления стержней следует оценивать как крайне незначительный. Тем не менее из-за этого маловероятного случая все равно возможна крупная, очень опасная авария. Этой аргументации в основном придерживались политики в области энергетики вплоть до событий на АЭС «Фукусима». А теперь выступают за прекращение использования атомной энергии.

Когда Ганс-Вернер Зинн в феврале 2011-го впервые составил из различных компонентов список общих рисков гарантий Германии73, политики встретили его так же, как когда-то 40 лет назад было с критиками атомной энергии: здесь теоретические риски суммировались с минимальной вероятностью наступления. Но сами расчеты, которые регулярно актуализировал Институт экономических исследований, в конечном итоге нельзя было подвергать конструктивной критике. Весной 2012-го расчет приходящейся на долю Германии ответственности перспективно выглядел следующим образом:

– 190 млрд € – доля Германии в ЕSМ

(22 млрд € наличными, 168 млрд € в качестве гарантий)

– 15 млрд € – доля в МВФ на «зонтики спасения»

– 12 млрд € на поручительства из бюджета ЕС (ЕФФС)

– 253 млрд € на поручительства для ЕФФС

(включая 20 % потенциал увеличения)

– 2 млрд € на долю в МВФ в пакете спасении для Греции

– 94 млрд € для покупки ЕЦБ государственных облигаций при прекращении платежей стран, переживающих кризис

– 197 млрд € на обязательства для системы TARGET при прекращении платежей стран, переживающих кризис71.

Вместе это составляет 763 млрд €. Эти убытки возникнут в таком размере в том случае, если евросистема из-за неплатежеспособности некоторых стран-членов развалится. Тогда общие убытки ЕЦБ будут распределены среди тех членов, которые в результате окажутся платежеспособными. Это малореальный случай. В настоящее время система выстроена так, что постоянно растущие сальдо «TARGET» южных стран продолжают финансироваться ЕЦБ. Это, правда, повышает непрерывно латентные риски ответственности, но настоящий риск возникнет тогда, когда попытаются прервать эту цепочку. В валютном союзе также ничего не дается даром. «Когда рушится система твердого курса, если дефицит (платежного баланса) истощил валютные резервы Центрального банка, то валютный союз может разрушиться в том случае, если сильные страны откажутся финансировать постоянно растущие дефициты финансово слабых стран»75.

Если сильные страны не откажутся платить, то они будут ослаблены постоянно растущим бременем оказания помощи, хотя это на длительный срок не поможет странам с дефицитом бюджета. Штефан Хомбург высказывает такое мнение: «Когда главы европейских государств и правительств нарушили договор и покончили с запретом поддержки, они открыли ящик Пандоры, который больше невозможно закрыть даже новыми строгими правилами. Поэтому задолженность будет на годы вперед постоянной проблемой Европы и бременем для европейских отношений»76.

 

Экономическое правительство и фискальный союз

К самым ярким понятиям, которые все время возникают в дебатах вокруг спасения евро, относятся «экономическое правительство» и «фискальный союз».

Франция, Италия и другие южные страны еврозоны под «экономическим правительством» понимают регулярные встречи стран еврозоны, на которых будут более конкретно согласовываться национальная и финансовая политика, преимущественно с целью склонить северные страны к постоянному расширению спроса, к большему повышению зарплат и к снижению профицитов доходно-расходного баланса. Под «фискальным союзом» южные страны в идеальном случае понимают создание пула общих финансовых ресурсов, по меньшей мере общей финансовой ответственности, преимущественно с помощью евробондов. Типичной является критика французского социалиста Арно Монтебурга, депутата Европейского парламента, и в случае победы Франсуа Олланда кандидата на должность министра, будто бы Германия «в одностороннем порядке снизила затраты для предприятий… Стоимость евро завышена, потому что это служит интересам Германии. План конкурентоспособности – это немецкий план. Мы требуем переориентации по всем этим пунктам»77. «Экономическое правительство» и «фискальный союз» с точки зрения южных стран имеют целью уменьшить конкурентное преимущество Германии и других северных стран и добиться ответственности севера за государственные расходы южных стран.

Федеральное правительство Германии, напротив, с самого начала кризиса евро понимало под этими двумя понятиями усилие установить обязательные нормы для солидного государственного финансового хозяйства и создать для этого режим контроля и действенные санкции. Налицо сомнительный компромисс: за возобновленное и уже в прошлом необоснованное обещание стабильности южных стран они получают право участия в совместном решении в экономической политике северных стран и доступ к финансовым ресурсам. И с немецкой стороны снова слышится аргумент: на жесткие требования с другой стороны необходимо что-то предпринимать.

Становится понятно, какое гигантское нарушение управления вызвал отказ от принципа No-Bail-Out. При соблюдении этого принципа все были равны. Политика государств в конечном счете убедила рынки, что динамика задолженностей была продолжительной, а внешнеэкономическая позиция стабильной. Германия не получила возможности давать предписания другим суверенным государствам для их политики. Но после того как был открыт ящик Пандоры под названием «зонтик спасения», ЕЦБ также оказался втянут в акции по спасению, а Германия вдруг оказалась в роли большого сильного брата, который дает предписания другим и от которого требуют больше любезности, сострадания и разумной уступчивости.

Стремление прийти к единому мнению привело осенью 2012-го к так называемому «Six-Pack», пакету из шести правовых предписаний и директив ЕС, касающихся

– осуществления эффективного контроля за бюджетной политикой,

– мер по корректированию чрезмерных макроэкономических дисбалансов,

– ускорения и разъяснения действий при чрезмерном дефиците,

– требований к рамкам бюджетной политики стран-членов, которые в целом должны укрепить надзор Европейской комиссии за экономической и финансовой политикой стран – членов еврозоны. Этот пакет, занимающий в ведомственном бюллетене Европейского союза 47 напечатанных убористым шрифтом страниц, вступил в силу 13 декабря 2011-го78. Он предлагает как сторонникам экономического правительства и фискального союза, так и приверженцам более строгих стабилизационных норм множество точек соприкосновения для государственных бюджетов.

Прогрессом является запланированная в рамках «Six-Pack» система раннего обнаружения: в этой системе индикаторы по государственным бюджетам, по внешнеэкономической деятельности, по стоимости рабочей силы, по занятости и частным задолженностям должны рассматриваться в комплексе. Проблематичным является используемый термин «дисбаланс», во всяком случае, для сферы внешнеэкономической деятельности: профициты и дефициты доходно-расходных балансов, так же как и слишком высокая или слишком низкая конкурентоспособность одной национальной экономики, очевидно, рассматриваются как в равной степени вредные 79. Здесь снова проявляется то мышление, которое сорок лет тому назад привело к «теории локомотива».

Но огромная проблема растущих сальдо в системе TARGET при индикаторах раннего обнаружения вообще не затрагивается. При этом все еще увеличивающийся кризис платежного баланса является по своей значимости центральным индикатором того, что «что-то идет не так, как нужно»: он отражает именно ту часть дефицитов доходно-расходного балансов южных стран в еврозоне, которые участники рынка не готовы больше финансировать. До того как «Six-Pack» смог продемонстрировать свою пригодность и эффективность, случился скандал на саммите по евро 9 декабря 2011-го.

 

Межгосударственный договор

Президент Саркози и канцлер Германии Меркель внесли предложение узаконить

– тормозной механизм для долгов для национальных бюджетов стран еврозоны,

– контроль за ним со стороны Европейской комиссии,

– юридическую проверку осуществления соответствующей финансовой политики со стороны Европейской судебной палаты в Европейском договоре (AAEU).

Так как Великобритания не давала своего согласия без учета ее представления о регулировании европейского финансового рынка, то участники саммита наконец согласовали принятые межгосударственного договора стран-участниц наряду с договором ЕС, который также должен быть ратифицирован парламентами участвующих стран. В дни после саммита это отмечалось как большой прорыв. Но фактически предмет договоренности был первоначально очень незначительным, как показало соответствующее сообщение Европейской комиссии от 12 декабря 2011-го: «На европейском саммите 8 и 9 декабря 26 из 27 государств-членов высказались за жесткие, решительные меры в кризисе задолженностей и проложили путь для межгосударственного договора, который должен привести к большей интеграции, дисциплине и конвергенции. С договором должна появиться возможность соблюдать вновь изданные предписания по долгам и дефицитам». В качестве договорных обязательств были названы:

– поддержка рекомендаций комиссии в связи с процедурой при сильно превышенном дефиците с автоматическими последствиями при нарушениях,

– утверждение правила по обеспечению сбалансированного бюджета и признание судебной практики судебной палаты при реализации этого положения80.

На саммите в конце 2011-го не продвинулись дальше доклада Делора, представленного в апреле 1998-го, с которого все началось, а там было сформулировано очень четко:

«Функционировать экономический и валютный союз сможет лишь в том случае, если поведение правительств и других действующих лиц в экономике во всех странах-членах будет непротиворечивым и разумным. Иначе нескоординированная и расходящаяся политика по национальным бюджетам подорвет монетарную стабильность и приведет к дисбалансам в реальном экономическом и финансовом секторе сообщества.

В сфере государственных бюджетов требуются обязательные регулирующие положения, которые… будут предусматривать эффективные верхние границы для бюджетных дефицитов отдельных стран-членов…

Установление среднесрочного общего курса в финансовой политике, включая объем и финансирование глобального бюджетного сальдо, то есть как национальных бюджетных позиций, так и бюджетных позиций сообщества81.

Средства массовой информации также быстро заметили, что собственно ничего нового в договоренностях не было. Роланд Тиши писал по этому поводу: «И таким образом, Европа снова пришла туда, откуда начались ее блуждания: в Маастрихт. Все положения, которые сегодня отмечаются как успех, содержались уже в Учредительном пакте по евро 1992-го, и даже в юридически допустимой форме. Но национальные государства не дают так быстро посадить себя на цепь… Нет судебного пристава, который наложит печать – скажем – на остров Самос. Таким образом, все стабилизационные обещания остаются лишь политическими волеизъявлениями»82. Йозеф Йоффе очень метко добавил к этому: «Новым является только автоматика санкций, но не бойтесь. Ведь решение будет принимать Европейский суд. То есть политика расходов в руках судьи!»83 Financial Times выразила опасение, что «новые правила либо недейственны, либо, если они действуют, то из-за своей жесткости они действуют только во вред финансовой и конъюнктурной политике»84.

Закрепленный в Основном законе Германии долговой тормоз имеет существенные пробелы в положениях и отсутствие четкости в исполнении. Он еще не выдержал испытания на практике (см. главу 7). Неясной остается до первого процесса роль Конституционного суда Германии при его реализации. Подобное относится и к европейскому уровню. Европейский суд мог бы, пожалуй, вначале контролировать, как выполняются договорные обязательства по законному закреплению национального долгового тормоза странами еврозоны. Будет ли долговой тормоз целесообразным способом выполняться государственной финансовой политикой, напротив, очень трудно проверить. Во всяком случае, до сих пор традицией Европейского суда было наказывать только явные нарушения права ЕС. Обязательный долговой тормоз по немецкому образцу должен преодолеть два препятствия: сначала он должен «притормозить» национальные законодательные процессы, а потом практика применения должна соответствовать немецкому пониманию права85.

На европейском саммите 31 января 2012-го – спустя два года после отказа от принципа No-Bail-Out как ведущего элемента Маастрихтского договора на саммите в Лиссабоне – для ограничения и контроля долгов был принят межгосударственный договор, за который проголосовали все страны ЕС, кроме Великобритании и Чехии. Этот договор после его подписания главами государств и правительств, которое произошло 1 марта 2012-го, должен быть еще ратифицирован в национальных парламентах. Ирландия даже решила провести референдум по одобрению договора86.

– Все подписавшие договор государства должны закрепить долговой тормоз (золотое правило) на национальном уровне, «предпочтительно» в конституции. Согласно этому структурный, не связанный с конъюнктурой государственный дефицит не должен, как правило, превышать 0,5 % ВВП.

– Для каждого государства устанавливается специфическое для страны среднесрочное целевое значение. Тот, кто еще не достиг своей цели, должен представить график достижения целей. Временные отклонения возможны при экстренных обстоятельствах, но они должны запустить корректирующий механизм.

– Тот, у кого долги составляют более 60 % ВВП, должен ежегодно сокращать выходящую за пределы 60 % часть в среднем на одну двадцатую.

– При процессе по дефициту, который назначается по законодательству ЕС в том случае, если государство превышает 3 % – ную границу новой задолженности, рекомендации Европейской комиссии могут быть отклонены только квалифицированным большинством голосов.

– Помощь из действующего с середины 2012-го «зонтика спасения» евро ЕSМ может получить только тот, кто ратифицировал фискальный пакт и установил долговой тормоз.

– Фискальный пакт должен вступить в силу 1 января 2013-го после того, как его ратифицируют не менее 12 государств еврозоны87.

Так как межгосударственный договор не является частью законодательства ЕС, то Европейская комиссия не может подавать жалобу в Европейский суд. Это должно сделать подписавшее фискальный пакт государство, если Европейская комиссия установит нарушение договора. Жалоба возможна лишь в том случае, если государство не вводит долговой тормоз, но не в том случае, если оно его не выполняет.

Бундесбанк прокомментировал: «Несмотря на потенциальное укрепление фискальных правил фискальным пактом вовсе не вводится «фискальный союз». За рамками договора о стабилизации и развитии не предусмотрены никакие права принятия решительных мер европейского уровня по отношению к национальной финансовой политике. Они не имеют места и тогда, если согласованные национальные нормы на практике исполняются неадекватно»88.

Спустя несколько дней после саммита недовольный председатель Бундесбанка Вайдеман критиковал: «Заданные нормы для национальных фискальных правил пока еще оставляют значительную свободу действий, и на европейском уровне не контролируется, в какой степени они в действительности соблюдаются». Краеугольный камень для настоящего фискального союза еще не заложен. До тех пор пока не будет «центрального права принятия решительных мер» при продолжении неправильного фискального поведения, нельзя рассчитывать на обобществление ответственности за долги89.

В главе 7 более подробно рассматривается, в какой мере фискальный пакт может внести подходящий вклад в преодоление кризиса государственной задолженности еврозоны. В случае если фискальный пакт будет действовать, он сможет способствовать тому, чтобы государственные долги стран еврозоны были на длительное время посильными. Но сам по себе он не дает решения для дисбалансов в доходно-расходных балансах и структурах затрат, которые сложились между северными и южными странами еврозоны90.

 

«Окончательный» пакет для Греции

При более трезвом рассмотрении ясно только одно: более чем через два года после начала акций по спасению в марте 2010-го постоянное улучшение ситуации среди трех «спасенных» тогда государств отмечается только в Ирландии. В этой стране внутренние усилия привели к заметному улучшению ситуации с конкуренцией. В Португалии вновь избранное правительство прилагает усилия, есть успехи в оздоровлении государственного бюджета, но в улучшении конкурентоспособности и снижении доходно-расходного дефицита его нет (см. главу 7).

Греция же, напротив, более чем за два года упустила все обязательства по консолидации. Структурных решений греческой проблемы не заметно даже в общих чертах (см. главу 7). Динамика торгового дефицита превзошла самые худшие ожидания, продолжается сокращение внутреннего валового продукта и отсутствуют реальные идеи, как можно достичь большего экономического роста и продуктивной экспортной экономики. И поэтому, несмотря на растущие сомнения, еврогруппа решилась на второй пакет, который был утвержден 9 марта 2012-го:

– Из средств ЕФФС (с еще не определенной долей МВФ) будет предоставлено дополнительно 130 млрд €. 100 млрд € из них – это государственная помощь. 30 млрд € – облигации ЕФФС для частных инвесторов, которые пострадали от урезания долгов.

– Частные инвесторы отказываются от 107 млрд € своих требований из 200 млрд €. Они получат на 30 млрд € облигации ЕФФС и на 63 млрд € новые греческие государственные облигации с процентной ставкой 3,65 %, срок действия которых 30 лет.

– Наряду с этим остается еще 150 млрд € долгов государственных инвесторов и организаций, а значит, сокращенные греческие долги составляют примерно 250 млрд €91.

Пакет такой дорогой помощи концентрируется на том, чтобы не допустить государственного банкротства. Но в финансовых трудностях греческих предприятий и общем тяжелом положении с кредитами ничего не изменится92.

Но так как Греция и дальше будет иметь высокий текущий дефицит государственного бюджета от 8 до 10 % ВВП, то и дефицит доходно-расходного баланса останется высоким. А экономического роста не предвидится, и по всем прогнозам опять не будет достигнута цель снижения государственной задолженности Греции до 2020 года с уровнем 120 % ВВП, как это было предусмотрено в планах «тройки» и, собственно говоря, что должно было бы стать предпосылкой для пакета помощи. Поэтому уже намечается следующий пакет помощи весной 2012-го, и он уже был объявлен Вольфгангом Шойбле перед голосованием в бундестаге 23 февраля 2012-го. Он предусмотрительно написал депутатам: «Нет гарантий, что выбранный путь приведет к успеху… Возможно, это не последний раз, когда немецкому бундестагу придется заниматься вопросами финансовой помощи Греции»93. В 2015 г. уже 85 % всех греческих долгов будет находиться у государственных учреждений, то есть риски возьмут на себя европейские, преимущественно немецкие, налогоплательщики. Нуриэл Рубини полагает, что эти долги в конце концов придется списывать94. Оценки со стороны «тройки» свидетельствуют о том, что уже в 2015 году может потребоваться дополнительный пакет помощи в 50 млрд €95. Тогда Греции удастся взвалить на плечи своих партнеров государственный долг, который выше, чем греческий ВВП. Для банкротства Греции спасателям недостает только мужества, а влияние банковского лобби было слишком большим96.

Однако смены правительств в Греции, Италии, Испании и Португалии дают повод надеяться, что по меньшей мере консолидация государственного бюджета в еврозоне впредь будет осуществляться более серьезно. Но будут ли осуществимы меры по реформированию, которые придадут национальным экономикам южных стран больше гибкости и структурной конкурентоспособности, это остается под вопросом. Поэтому неизвестно, можно ли будет восстановить конкурентоспособность этих стран без девальвации или без реформ, равнозначных девальвации. Такой процесс в любом случае мог бы длиться годы. Ганс-Вернер Зинн предсказал в начале 2012-го: «Спасение будет продолжаться и в результате выльется в трансфертный союз»97.

 

«Большая Берта» ЕЦБ

Президент Франции Саркози высказался в СМИ, что саммит 9 декабря 2011-го свидетельствовал о рождении новой Европы, с одним лагерем, с большей солидарностью между странами. Но есть и другой лагерь, который следует только логике Общего рынка. Под «другим лагерем» имелась в виду Великобритания98. Если переводить слово «солидарность» как евробонды, а «регулирование» как ограничение конкуренции, тогда разделение Саркози указывает на опасность, что традиционная немецкая позиция будет раздавлена до неузнаваемости операциями по спасению. Хольгер Штельцнер считает, что переосмысление договора ЕС по пути межгосударственных договоров может привести к тому, что «конкуренция между государствами как двигатель роста экономики и благосостояния в сообществе будет отменена»99.

Взгляд на совместную валюту может измениться: в экономическом мышлении, идущем от конкуренции и Общего рынка, единая валюта при определенных условиях могла бы стать только разумным дополнением. Однако она грозит превратиться в самоцель, достижение и гарантии которой, по-видимому, стоят любых жертв. При этом легко расплывается взаимосвязь между целями и средствами и теряется соотношение затрат и доходов.

Как уже упоминалось, Марио Драги при своем вступлении в должность в качестве президента ЕЦБ поначалу сбил с толку главных экономистов банков и англосаксонские СМИ, когда исключил денежную государственную задолженность как принципиально противоречащую договору и не соответствующую полномочиям ЕЦБ. Покупки облигаций теперь осуществлялись очень осторожно. Но тем больше ЕЦБ обрадовал рынки и удивил в декабре 2011-го и в феврале 2012-го двумя крупными долгосрочными сделками по рефинансированию, которые предоставляли банкам на три года ликвидность в неограниченном размере под процентную ставку в 1 %, и при этом еще были снижены требования к необходимости предоставления гарантий. Этими возможностями на сумму более чем в один миллиард евро воспользовались в первую очередь банки южных стран еврозоны.

Перефразируя игру слов с «базукой», Драги назвал это массивное наводнение рынков «Большой Бертой», намекая на самую крупную 420-мм пушку, созданную в Германии в 1914 году100. Своим чувством юмора он намекнул на то, что такой род денежной политики может встретить в Германии особенно большие возражения. И не ошибся. Президент Бундесбанка Вайдеман написал ему предостерегающее письмо, в котором высказывался относительно либерализации в политике обеспечения гарантий, предостерегал от репутационных рисков и требовал возврата к стандартной денежной политике с единым действующим стандартом качества для безопасности во всей еврозоне. К тому же он высказал опасения против растущих сальдо TARGET. Вероятно, не случайно это письмо сразу же нашло дорогу в редакцию газеты FAZ. Неслучайным было и то, что Ангела Меркель в Европейском совете демонстративно похвалила Марио Драги и экспансивную политику ЕЦБ. Журнал Der Spiegel по этому поводу самодовольно замечает: «Это самое замечательное в деньгах Драги. Они закрывают проблемы, и не только проблемы банкиров, но и проблемы политиков»101.

Противоположность интересов была явно налицо. Среднесрочные инфляционные заботы для федерального правительства не представляют большой проблемы, но им приветствуются любые уменьшения нагрузки, которые может дать рискованная денежная политика для того, чтобы сгладить трудности стран с бюджетным дефицитом в еврозоне.

Тем временем ЕЦБ со своей денежной политикой по трем направлениям глубоко втянулся в тему спасения:

– С одной стороны, Quantitative easing (количественное смягчение) за счет покупки государственных облигаций проблемных стран. Любой режим банкротства с реструктурированием долга для одной из этих стран принес бы ЕЦБ миллионные убытки. Этим ЕЦБ заключил крайне опасное пари, что государственные бюджеты каждой из этих стран можно санировать и без банкротства.

– Механизм системы TARGET привел к тому, что дефициты платежного баланса южных стран de facto предварительно финансировались Центральным банком. В режиме национальных валют финансирование дефицитов платежного баланса всегда доходило до определенной границы, когда валютные запасы эмиссионного банка были исчерпаны, а зарубежные партнеры отказывались принимать в качестве платежа национальную валюту. Этой естественной границы больше нет, отсюда неограниченный марш во все более высокие TARGET-сальдо. Драги сам видит проблему и считает, что есть «основания наблюдать дисбалансы, так как в валютном союзе с хорошо функционирующим межбанковским рынком вовсе не дойдет дело до требований TARGET таких масштабов»102.

– Растущее недоверие к государственным облигациям многих стран еврозоны и проблематика TARGET привели к тому, что проблемы рефинансирования многих банков в еврозоне осложнились. Банки с избытками ликвидности предпочитают скорее размещать их под минимальный процент в ЕЦБ, чем давать взаймы на межбанковском рынке. Таким образом, многие банки отпадают в качестве покупателей государственных облигаций. Это подтолкнуло ЕЦБ в декабре 2011-го на беспримерный шаг: предоставить банкам на три года неограниченный кредит под минимальную ставку рефинансирования, который был исчерпан на 489 млрд €. Последующая акция 29 февраля 2012-го привела к дальнейшему использованию 530 млрд €103.Целью этих двух акций было облегчить банкам покупку государственных облигаций кризисных стран. В известной степени верили в погашение этих акций, ведь это были операции, не связанные с риском: 1 % денежной стоимости ЕЦБ и 4,83 % доход от процентов за итальянскую государственную облигацию с согласованным сроком действия. Ее затем можно предъявить ЕЦБ в качестве гарантии и получить снова деньги под 1 %. Таким образом, ЕЦБ при его шефе Драги покупал себе вначале только время104.Главный экономист Коммерцбанка Йорг Кремер справедливо заметил в этой связи: «ЕЦБ все больше берет на себя роль государственного банкира и помогает всем с помощью печатного станка»105. Кроме того, эта акция облегчила странам с бюджетным дефицитом дальнейшее финансирование дефицитов их доходно-расходных балансов, однако этим же одновременно обострилась проблема растущих TARGET-2-сальдо106. Однако такая политика ЕЦБ ведет к тому, что межбанковский рынок продолжает иссякать, а коммерческие банки становятся все более зависимыми от дешевых денег ЕЦБ. Зачем стараться получить соответствующий доступ к капиталу, если они могут проще и дешевле получить деньги в ЕЦБ? Возвращение в нормальные условия тем самым станет еще тяжелее для денежной политики107.

Нерешенная проблема заключается в том, что даже самая смелая и инновационная денежная политика ЕЦБ в конечном итоге не сможет заменить отсутствие конвергенции стран – членов еврозоны108. Симптомом массивного участия ЕЦБ является огромное расширение его балансового итога с 1,5 триллиона € в конце 2008-го до более чем 2 триллионов € в марте 2012-го109. Бывший главный экономист ЕЦБ Юрген Штарк сказал по поводу этого роста: «Баланс евросистемы гигантский не только по своему масштабу, но и ужасающий по своему качеству. Беспокоит перемещение тяжести с краткосрочных на долгосрочные требования. Это усложнит возможность вернуть свободную денежную политику»110.

Немецким банкам деньги не нужны. Они купаются в ликвидности и почти не пользуются возможностями рефинансирования национального банка111. Почти невозможно скрыть, что «Большая Берта» является не общей мерой в области денежной политики для всего валютного пространства, а лишь целенаправленной помощью от дефицита ликвидности и падающей кредитоспособности банков в южных странах еврозоны112. Вероятно, так следует понимать высказывание генерального директора Федерального союза немецких банков Михаэля Кеммера: «Достаточное обеспечение ликвидностью подавляет симптомы, а не причины. Нужно действовать так, чтобы банки становились конкурентоспособными и не давали усыпить себя выходящей из берегов ликвидностью»113.

Темпы инфляции являются классическим запаздывающим индикатором денежной политики. Может пройти много времени, пока слишком экспансивная денежная политика найдет свое отражение в повышающихся ценах. В настоящее время (февраль 2012-го) инфляционные ожидания на ближайшее будущее в еврозоне являются стабильными и составляют примерно 2 %. Наблюдавшиеся в начале 2012-го средние темпы инфляции в еврозоне в 2,7 % подстегиваются прежде всего быстро растущими ценами на импортируемую энергию114. Не ощущается также какого-либо особого давления при существующей стоимости труда. Удельные затраты на рабочую силу в еврозоне возросли в 2011-м на 1,3 % после того, как за год до этого они упали на 0,7 %115. Однако ЕЦБ в своих публикациях в том числе при анализе цен и затрат традиционно отказывается от каких-либо исследований различий в динамике развития в разных странах зоны евро. Поэтому исследователи были не в состоянии обнаружить за прошедшие годы растущие диспропорции между членами еврозоны и сделать целенаправленные предложения для их устранения.

Сумма всех экспансивных нетрадиционных мер не подорвала веру в способность и волю ЕЦБ проводить ориентированную на стабильность политику, но она и не способствовала его укреплению. Повышаются риски, что политика ЕЦБ когда-нибудь станет действовать инфляционистски. Прежде всего медленно разрушается вера в то, что ЕЦБ в случае сомнения в первую очередь будет ориентировать свою политику на сохранение стабильности стоимости денег. Очень внимательно фиксировалось, как ЕЦБ в начале марта 2012-го скорректировал свой среднегодовой инфляционный прогноз на 2,4 % вверх. И лишь в 2013-м темпы инфляции, по его мнению, упадут до 1,6 %. Драги, правда, отверг предположение, что ошибка с инфляционной целью заключается в экспансивной денежной политике, и вместо этого возложил ответственность на цены за электроэнергию и сырье116. Но они, точно так же, как и курсы акций и цены на недвижимость, подстегиваются экспансивной денежной политикой во всем мире, в которой ЕЦБ между тем участвует в первых рядах. Намечается опасность, что слишком свободная денежная политика вновь, как и в первой половине прошлого десятилетия, финансирует фондовый пузырь117.

Уже по поводу первой акции облагодетельствования деньгами в декабре 2011-го газета «Хандельсблатт» писала, что непосредственная задача ЕЦБ, сохранение цен, вряд ли имеет какое-то отношение к фактическим реальным акциям. «Та организация, которая начала когда-то свою работу в традиции стабилизационной политики Бундесбанка, менее чем через два года кризиса евро превратилась в универсальное оружие. Она является спасителем банков, финансистом государства, машиной для печатания денег и одновременно bad bank (плохим банком)»118.Умный президент ЕЦБ Марио Драги видит как риски проводимой им политики, так и вред для постепенно ухудшающейся репутации ЕЦБ, но пытается успокоить немцев многочисленными выступлениями, в которых хвалит немецкую стабилизационную культуру119. Это действует не очень убедительно, поскольку слова и дела расходятся. Его предшественник Жан-Клод Трише, который начал расставание ЕЦБ с моделью Бундесбанка, выступил с заявлением, что национальные банки впредь долговременно должны будут обеспечивать стабильность финансового рынка средствами денежной политики, то есть достаточным количеством денег и низкими процентами120. От традиций Бундесбанка это очень далеко.

Такое представление соответствует требованию англосаксонских экономистов, а также главных экономистов крупных банков, уменьшить путем инфляции часть накопившихся государственных долгов посредством продолжения политики низких процентов и достаточной денежной массы121, но не соответствует той роли, которая отводится ЕЦБ как преемнику Бундесбанка Маастрихтским договором. Бывший главный экономист ЕЦБ Юрген Штарк писал по этому поводу в конце декабря 2011-го в своем прощальном письме сотрудникам, предупреждая об «иллюзии верить в то, что денежная политика может решить большие структурные и фискальные проблемы в еврозоне». Он предостерег также от опасности для сохранения стабильности цен122. В кадровом составе совета директоров тоже заметны перемены: бывшее доминирование северных стран уступило место преобладанию южан. Единственный немец в правлении, бывший госсекретарь по финансовым вопросам Йорг Асмусен, является в настоящее время путешествующим «главным дипломатом» ЕЦБ, кроме того, он занимается строительством нового здания для администрации ЕЦБ. Президент немецкого национального банка Йенс Вайдман не может больше, как прежде, поиграть с главным немецким экономистом в совете Центрального банка в бильярд 123. Это выглядело бы так, будто бы он тоже утратил поддержку федерального правительства. Он стал одиночным бойцом за стабилизацию стоимости денег124.

Ганс-Вернер Зинн формулирует это очень кратко: «ЕЦБ должен был строить свою работу по образцу Бундесбанка. Но этого, к сожалению, не случилось. Иначе бы Бундесбанк не оттеснялся на позиции меньшинства при каждом решении по покупке государственных облигаций и по качеству гарантий для кредитов на рефинансирование. Совет ЕЦБ на 70 % находится в руках Club Med (неофициальное название сообщества государств средиземноморского региона. – Прим. пер.) и Франции»125.

Очевидным стало в последние годы непременное желание стран евро держаться за единую валюту, которое больше сказывается на оценках на рынках, чем достигнутые до сих пор скудные результаты акций по спасению. Но на рынки также накладывало отпечаток и то, что деятельность валютного союза происходит при продолжающихся нарушениях законодательства, а это приносит с собой самостоятельные опасности: «Функционирование современной бумажной валюты основывается на доверии, это в первую очередь связано с сохранением лежащего в его основе правопорядка. Неуважение правил валютного порядка почти всегда является началом конца такого порядка»126.

Марио Драги и его «Большая Берта» фатально напоминают о долгом времени триумфа, а в итоге о катастрофической политике американского президента Центрального банка Алана Гринспена. Его продолжительная стратегия дешевых и достаточных денег привела прямиком к мировому финансовому кризису 2007–2009, хотя в течение десяти лет эту стратегию одобряли и хвалили 127 (см. главу 6).