Глобальная инвестиционная индустрия переосмысливает роль и модель функционирования «большой тройки» американских рейтинговых агентств. Регуляторам самое время поддержать национальных игроков рейтингового рынка

section class="box-today"

Сюжеты

Конкуренция и монополии:

Море волнуется

Удержать рынок

/section section class="tags"

Теги

Конкуренция и монополии

Сотовая связь

Телекоммуникации

/section

Чем сложнее экономика, тем выше наша зависимость от тех, кто оценивает, рейтингует, ставит печать качества на любой товар — автомобили, землю, ценную бумагу, бизнес для покупки. На финансовом рынке главные оценщики — рейтинговые агентства. В мире их более сотни. Когда-то скромные весовщики, в последние четыре десятка лет они приобрели влиятельность, все чаще не адекватную реальному качеству выставляемых ими оценок. Эти частные компании почти всемогущи. По мановению их руки падают рынки, из страны убегает капитал, а компании летят в пропасть. Мировой рынок кредитных рейтингов являет собой ярко выраженную олигополию. На «большую тройку» нью-йоркских агентств приходится 90% рынка. Это Standard & Poor’s (40%), Moody’s (40%) и Fitch (10%).

Снижение рейтинга той или иной страны на 3–10 шагов дает отмашку финансовому кризису, хотя, конечно, не является его причиной. Вдруг, как гром с небес, следует объявление: рейтинг снижен. Корея, Малайзия, Таиланд, Индонезия (1997 год), Россия (1998 год), Аргентина (2000 год), Уругвай (2002 год) — все эти кризисы национальных финансовых систем были серьезно усилены (увы, не «предсказаны») коллапсом суверенных рейтингов.

Конец синекуры

«Большая тройка» рейтинговых агентств числится одним из главных виновников мирового финансового кризиса 2008–2009 годов. Признается, что своими высочайшими ААА или АА++ они искусственно преуменьшали риск многоходовых, трансграничных, состоящих из множества участников конструкций секьюритизации массовых ипотечных ссуд, полученных семьями с низкими доходами в США. На глобальных рынках под высокий рейтинг создавались крупнономинальные структурированные продукты, базой которых были волатильные, рискованные активы.

figure class="banner-right"

figcaption class="cutline" Реклама /figcaption /figure

В рейтинговой отрасли стал доминировать коммерческий интерес в оценке рисков. Рейтинги начали завышаться, ведь за рейтинг платит тот, кто выпускает в свет финансовый продукт, и, конечно же, он заинтересован в том, чтобы рейтинг был как можно выше.

Система завышенных оценок посыпалась в сентябре 2008-го, когда глобальные инвесторы вдруг обнаружили, что активы, имеющие высочайший рейтинг и связанные с великими финансовыми именами, на самом деле являются воплощением убытков и потерь.

Именно тогда встал вопрос: что дальше? Какой должна быть судьба рейтинговой индустрии?

За следующие несколько лет в рамках финансовой «двадцатки» и международных финансовых институтов на эти вопросы был дан принципиальный ответ. Рейтинговые агентства должны стать информационно прозрачнее, раскрыть свои методики, урегулировать конфликты интересов (объективность в оценке рисков противоречит коммерческой заинтересованности в том, чтобы клиент получил более высокий рейтинг, заплатил и пришел вновь). Должно быть ужесточено государственное регулирование рейтинговых агентств (регистрация, надзор и т. п.). Предстоит пересмотреть модель «за рейтинг платит эмитент», ее результат — необъективность.

И наконец, следует тщательно вымарать «механическое» полагание на рейтинг из всех законов и правил, установленных государством для инвесторов. Пусть это останется их частным делом, а еще лучше, если они, особенно банки и другие институциональные инвесторы, будут опираться на свои внутренние системы оценки рисков.

Все это замечательно, но у развивающихся рынков (Россия — один из них) свои особенности. Судьба рейтинговых агентств на этих рынках — скорее «полный вперед», чем «шаг вперед, два шага назад».

Местные атакуют

Развивающиеся рынки для глобальных инвесторов — дорога страха. С одной стороны, сверхвысокая доходность, с другой — экстремальные риски. Чужой язык, свои правила и обычаи, неизвестные имена, суды, в которых не досудишься, риски, которые нельзя оценить. Обычное решение — полагаться только на международные рейтинговые агентства («большая тройка»), глобальные аудиторские компании («большая четверка»). Хочешь денег в Лондоне или во Франкфурте — иди только к признанным в Сити юридическим именам или инвестиционным банкам.

Но это неправильно. Объективно существует национальный интерес в том, чтобы крупнейшие инфраструктурные институты, формирующие ядро экономики, находились, хотя бы отчасти, в «местной» собственности (биржи, рейтинговые агентства, консалтинг и аудит, пресса, коммерческие и инвестиционные банки, депозитарии и т. д.). Чтобы они взращивались, становились предметом гордости, национальной маркой, начинали успешно конкурировать с иностранцами не только на своем рынке, но и на внешних. В конце концов, рейтинг — это власть, инструмент влияния. Китайское рейтинговое агентство Dagong говорит о себе как о «возникающей мировой силе в области кредитного рейтинга», об «интернационализации национального бренда» как стратегии развития.

Каждая страна, пытающаяся быть заметной на мировой финансовой карте, пытается реализовать свой собственный проект рейтинговых агентств (таблица 1). В каждой стране кто-то пытается бросить вызов «большой тройке».

Таблица 1:

Количество официально признанных рейтинговых агентств (на июнь 2013 г.)

Кто такие эти рейтинговые агентства на развивающихся рынках?

Это частные компании, которыми в большинстве случаев владеют банки и институциональные инвесторы, СМИ, реже — бизнес из реального сектора, почти никогда — государство. Собственность — от концентрированной (всё в одних руках) до 30–40 владельцев. Обычное количество рейтингов — от нескольких десятков до 500–600, персонал — в пределах 40–150 человек.

Наиболее крупный национальный рейтинговый бизнес создан в России, Китае и Индии. По оценке, в этих странах генерируется 60–70% кредитных рейтингов развивающихся рынков за пределами «большой тройки».

Значимы ли местные рейтинговые агентства? Во всяком случае, они более чем заметны на рынке рейтингов эмитентов своих стран (таблица 2). Это тем более важно, что игроки, действующие на финансовом рынке, часто «про себя» считают, что рейтинг, идущий от нерезидентов, может быть политически мотивированным.

Таблица 2:

Доля рейтинговых агентств в корпоративном рейтинге

Рейтинг с политическим оттенком

«Большая тройка» рейтинговых агентств родом из США. Если кредитный рейтинг — власть, то здесь есть скрытый конфликт интересов. Как только Standard & Poor’s впервые в истории в августе 2011 года снизило суверенный рейтинг США с ААА до АА+ (конфликт вокруг госдолга), через две недели министерство юстиции США и Комиссия по ценным бумагам начали расследование, а позже вчинили агентству иск. Standard & Poor’s было обвинено в том, что перед кризисом 2008 года завышенными рейтингами, ради большей прибыли, вводило в заблуждение банки и других инвесторов относительно истинных рисков финансовых продуктов.

В ответ Standard & Poor’s заявило в суде, что иск правительства США избирателен, а предлагаемые штрафы избыточны, что правительство пытается наказать агентство за снижение рейтинга в нарушение конституционного права на свободу слова.

Подобные действия правительства в отношении других агентств из «большой тройки» не предпринимались (хотя все они перед кризисом делали одно и то же). Причина, по мнению многих комментаторов, в том, что они не снижали высший рейтинг США.

Если такие истории происходят в США, то уж тем больше подозрений, что рейтинги за их границами не вполне объективны и, в частности, могут быть политически мотивированы. Отсюда попытки создать крупные рейтинговые агентства на международной основе в еврозоне, БРИК, в странах, находящихся в зоне влияния Китая. Пока попытки неудачные, но рано или поздно это произойдет.

Условность суверенных рейтингов завораживает (таблица 3). При всех допущениях, при учете всех возможных политических, экономических, социальных, монетарных и прочих факторов ну никак не может один и тот же рейтинг, сравнивающий страны по риску невозврата суверенного долга, иметь одно и то же значение при разбросе долговой нагрузки на ВВП от 8 до 129%!

Как всегда всех собак вешают на Россию, а она огрызается (таблица 3).

Таблица 3:

Сопоставимость суверенного рейтинга по странам

Лукавые шкалы

Суверенный рейтинг — потолок для рейтингов частных компаний. Но зарабатывать-то нужно. «Большая тройка» нашла выход: ввела две шкалы рейтинга, одну международную, другую — национальную, для внутреннего употребления на развивающихся рынках.

В этом — кривизна, двусмысленность. По одному рейтингу крупнейшая компания родом из России не такой уж качественный заемщик, находящийся под ощутимым кредитным риском, второй группы свежести (от В до ВВВ), а по другому — самой высокой надежности, от А до ААА (таблица 4).

За всем этим стоит коммерческий интерес. Только так можно понять двойные стандарты. Все остальные объяснения от лукавого.

Таблица 4:

Сравнение международной и российской шкал кредитного рейтинга (сентябрь 2013 г.)

Перчатка брошена

Риск политической мотивированности, двойные стандарты (международная и национальная шкалы) должны вызывать у властей желание защитить и оградить местные рейтинговые агентства, не относящиеся к «большой тройке». Построить свой рейтинговый бизнес, как это делается в десятках других отраслей, огороженных протекционизмом, какие бы формы он ни принимал (даже в условиях членства в ВТО). Пытаться делать так, чтобы его признали на глобальных рынках. Создать какие-то преимущества для тех, кого еще пятнадцать — двадцать лет назад не существовало, перед сильными международными игроками, приходящими в страну.

Такая практика возникла даже на развитых рынках. Недавними актами ЕС установлено, что кредитные рейтинги, выпущенные в третьих странах, могут быть применены в целях регулирования на территории ЕС, если только они подтверждены рейтинговыми агентствами, зарегистрированными в ЕС. Введены многочисленные ограничения для агентств и кредитного рейтинга, не имеющих «физического присутствия» в ЕС.

Пытается поддержать собственные рейтинговые агентства и Китай. Одна из идей: если эмитент, или его финансовый продукт, получил кредитный рейтинг «большой тройки», то он обязан обратиться за рейтингом и к местному агентству. В Индии выдвинута идея диверсификации собственности на рейтинговые агентства. По сути, она направлена против «большой тройки».

Большая перекройка рейтингового мира, конечно же «в свою пользу», не спеша готовится в ЕС. Первая цель — консолидация, сравнимость местных рейтингов. С 2015 года рейтинговые агентства, работающие в ЕС, обязаны публиковать их через общедоступную информационную систему — Европейскую рейтинговую платформу (European Rating Platform). Вторая цель — подготовка к созданию после 2016 года Европейского рейтингового агентства (European Credit Rating Agency) для оценки риска суверенных долгов, а также Европейского рейтингового фонда (European Credit Rating Foundation) — для оценки прочих долгов. Все вместе это серьезный вызов «большой тройке».

Делаются попытки создать и другие региональные агентства, балансирующие «большую тройку» (Азиатская система кредитного рейтинга, агентство стран БРИКС). В ноябре 2013-го объявлено о новом «глобальном агентстве», учрежденном рейтинговыми агентствами из Португалии, Индии, Бразилии, Южной Африки и Малайзии. Эти и другие попытки так или иначе будут иметь результат.

Поучительный пример Китая

Уже четыре-пять лет как российские регуляторы привыкли, что в нормативных актах нужно указывать не только «большую тройку», но и свои рейтинговые агентства. Они помнят об их существовании.

И тем не менее в действующем приказе ЦБ «О предоставлении Банком России кредитов, обеспеченных активами или поручительствами…» (в редакции 2011 года) признаются только рейтинги кредитоспособности российских банков, выданные «большой тройкой». Или указание ЦБР «О перечне ценных бумаг, входящих в ломбардный список Банка России» (в редакции 2012 года) — вновь только рейтинги бумаг, присвоенные Standard & Poor’s, Moody’s, Fitch. Не делается даже оговорки (как в ЕС), что эти рейтинги должны быть присвоены «дочками» «большой тройки», физически присутствующими в России.

А вот требования Федерального казначейства к банкам, в которых могут размещаться средства казначейства на банковских депозитах (приказ 2012 года). И в нем — только международные рейтинги, подтверждающие кредитоспособность банков. Российских рейтинговых агентств в нем нет.

Эти примеры можно множить. Рейтинговые агентства родом из России полностью исключены из требований, установленных Минфином, Банком России, бывшей ФСФР для инвестирования в международные активы. Вроде бы все правильно и понятно, хотя, если присмотреться к тому, что делается в Китае, вопросы все же возникают.

КНР в качестве «самого крупного кредитора в мире» (номер один по валютным резервам, размещенным в США) призывает свои рейтинговые агентства выйти на международную арену и самостоятельно оценивать кредитные риски Китая. Одно из них, Dagong Global Credit Rating, прославилось на весь мир тем, что первым снизило суверенный рейтинг США как заемщика в ноябре 2010 года, а затем еще раз во время кризиса «долгового потолка» в августе 2011-го.

Напомним, что Россия — один из крупнейших кредиторов мира и тоже имеет право сомневаться в объективности кредитных рейтингов, памятуя о драматических событиях осени 2008 года и роли в них международных рейтингов.

Крупные корпоративные эмитенты в России продолжают ту же линию. Конкурсы на услуги по присвоению корпоративных рейтингов пестрят ограничениями, прямо указывающими, что конкурс предназначен только для «большой тройки». Любой непредвзятый суд пришел бы к этому заключению.

Может быть, стоит подписаться под словами главы Народного банка Китая (центрального банка), призвавшего «уменьшить зависимость от кредитных рейтингов зарубежных агентств» и «поддерживать развитие отечественных рейтинговых агентств»?

Отдавая должное профессионализму «большой тройки», ее опыту и искусству, стоит стать чуть более эгоистичными, стремиться к равенству конкурентных условий и соблюдению принципов свободного рынка у себя дома, бороться с олигополией, давать возможность рейтинговым агентствам, имеющим российское происхождение, выращивать свой потенциал, выходить на международные рынки вместе с привлекательными ценными бумагами, которые глобальные инвесторы все равно раскупят.

Своя сильная биржа, свой международно признанный центральный депозитарий, свое крупное рейтинговое агентство, известное во всем мире, свои растущие инвестиционные банки — это национальные ценности, делающие российскую экономику намного дороже, чем все то же, но переданное за кордон, пусть и в эпоху финансовой глобализации. Одних глобализация делает сильнее, а других — слабее.